יו"ר רשות ני"ע מוטרד מהחלופות לריכוזיות

"ללא התמודדות יסודית עם בעיית פרמיית השליטה, בעיות המבנה רק יחליפו צורה", כך אמר היום יו"ר רשות ניירות ערך, פרופ' זוהר גושן. הדברים נאמרו בכנס מחלקת התאגידים של הרשות שנערך בתל אביב.

גושן ניתח את השפעת מבנה הבעלות התאגידית על הערך הכלכלי שמפיק הציבור מאחזקותיו בשוק ההון. הוא הסביר כי בעוד שבשוק שיש בו בעלות ריכוזית קיים חשש להעברת עושר מן הציבור אל בעל השליטה, במבנה בעלות מפוזר קיים החשש שההנהלה תנצל את כוחה להעברת עושר מבעלי המניות אליה ותתנהל באופן בלתי-יעיל. גושן הסביר כי יש להתאים את כלי הפיקוח והאכיפה לכל אחד מן הסיכונים הללו כדי להתמודד עימם באופן יעיל. לדבריו, "רגולציה אפקטיבית תיצור, בסופו של דבר, אדישות בין שני מצבי הבעלות ותאפשר קביעה של מבנה הבעלות על בסיס יעילות עסקית".

"השוק הישראלי הוא שוק של בעלות ריכוזית ופרמיות השליטה בו גבוהות, ולעתים קרובות מגיעות כדי עשרות אחוזים", אמר גושן, "הערך הזה הוא נחלת בעל השליטה בלבד, ולציבור אין בו שום חלק. האינטרס הציבורי מחייב הקטנה של פרמיית השליטה. מטרת הרגולציה היא מיקסום ערך האחזקות של הציבור. הקטנת פרמיית השליטה יכולה להביא להגדלת ערך משמעותית עבורי הציבור, וזו משימה ארוכת טווח שכרוכה בהכוונת השוק בכל רמות הפעילות בו."

גושן תיאר את מכלול פעילותה של רשות ניירות ערך והסביר כי על מנת להגיע למצב שבו יפחת הערך שמפיק בעל השליטה מעצם השליטה בחברה, יש צורך בטיפול במגוון נושאים וערוצים בשוק ההון. מצד ההיצע מדובר בעסקאות עם בעלי שליטה, שכר בכירים, הערכות שווי ובפיקוח על שומרי סף כדירקטורים, רואי חשבון, נאמנים, חתמים ועוד. מצד הביקוש מדובר בהסדרה ופיקוח על קרנות נאמנות, מנהלי תיקים, ויועצי השקעות, אנליסטים, חברות דירוג, זירות מסחר ועוד. כמו כן, נדרשת אכיפה יומיומית יעילה. הוא תיאר את האכיפה כמורכבת משלושה חלקים: האכיפה האזרחית, המתבצעת באמצעות תובענות ייצוגיות ואזרחיות; האכיפה הפלילית, המתמודדת עם עבירות חמורות בכלים מוכרים; והאכיפה המינהלית, שלכשתיכנס לתוקף, תאפשר פעולה גם בכלים חדשים.

"כל חלקי האכיפה, שחלקם מופעלים על ידי הרשות וחלקם על ידי הציבור, יתנקזו בסופו של דבר אל בית המשפט הכלכלי שיחל לפעול בעוד כשבועיים", אמר גושן, "בית המשפט הכלכלי הוא הכלי המרכזי בהתמודדות עם הבעיות שמציב מבנה הבעלות בישראל, ואני צופה שהוא יהיה גורם רב-השפעה בהפחתת טובות ההנאה שמפיק בעל השליטה משליטתו. האכיפה המשולבת של בית המשפט, של הרגולטור ושל הציבור יביאו להתייעלות מנגנוני הניהול של החברה וכתוצאה מכך גם לעליית ערכה הכלכלי. אני מאמין שכתוצאה ממכלול הכלים להתמודדות עם נושא פרמיית השליטה נגיע בסופו של דבר לכך שיפחת מאוד התמריץ למבנה בעלות מרוכזת ושנוכל לראות מעבר מבעלות ריכוזית לבעלות מפוזרת גם בשוק ההון בישראל".