האם הציניקנים מחמירים עם מבטחים?

קרן הפנסיה הוותיקה מבטחים ביצעה השבוע את גיחתה הראשונה לשוק הכספים הישראלי, כשהכריזה על כוונתה להצטרף למימון העסקה לרכישת השליטה בקונצרן אי.די.בי בידי קבוצת גנדן. אחרי שנים שבהן זכו קרנות הפנסיה לקיתונות של בוז על סירובן להיכנס להשקעות מחוץ לרכישת איגרות חוב מיועדות מידי הממשלה, התקבלה ההודעה של מבטחים בביקורת מפתיעה, עקב כניסת הקרן לעסקת מימון כה מסובכת.



לציניקנים היתה תשובה מוחצת לכך. מבטחים הוותיקה היא קרן הנתונה בגירעון אקטוארי עמוק, ומי שישלם דה-פקטו עבור ההתחייבות הפנסיוניות שלה תהיה מדינת ישראל ולא הקרן עצמה. לפיכך, התחייבויות נוספות שהקרן עלולה לקחת על עצמה, כתוצאה מהפסד שתצבור בהשקעות שונות, אינן צריכות להטריד את מנהלי ההשקעות של מבטחים - שהרי בכל מקרה המדינה היא שתישא בתוצאות.



גם אם הציניות אינה במקומה, ומשקפת דעה קדומה שיש לשוק ההון כלפי ארגונים הסתדרותיים, השאלות העולות מכניסתה של מבטחים לעסקה רבות. על פי הפרסומים, ריבית ההלוואה לאי.די.בי תהיה יותר מ-7%. בהנחה שהריבית לא תעלה בהרבה על 7%, הרי שמדובר בתוספת ריבית של 1.3%-1.5% בלבד על הריבית (תשואה) שניתן לקבל כיום באיגרות החוב של ממשלת ישראל. מרבית מנהלי ההשקעות בשוק סבורים כי זוהי תוספת תשואה נמוכה מדי, שאינה משקפת כראוי את הסיכון הכרוך במתן הלוואה לרכישת השליטה באי.די.בי.



עם זאת, בחינת כדאיות העסקה אינה מתמצה רק בקביעת פרמיית הסיכון הראויה לה. כדי לממן את החזר ההלוואה יצטרכו רוכשי השליטה, קבוצת גנדן, למשוך דיווידנדים מהחברות הבנות והנכדות בקונצרן אי.די.בי. מידת הנכונות של הדירקטוריונים בחברות הבנות לשלם דיווידנדים לחברה האם, כדי שזו תוכל לפרוע את התחייבויותיה, אינה ידועה. למעשה, עולה השאלה של מערכת היחסים בין חברת אחזקות לבין החברות המוחזקות על ידה, ועד כמה יצייתו החברות המוחזקות לחברה האם.



שאלה נוקבת נוספת נוגעת לעסקות בעלי עניין. ההערכה הרווחת בשוק היא כי לאחר רכישת אי.די.בי תעלה שאלת מיזוגה של קבוצת גנדן אל תוך הקונצרן. כיום גנדן היא חברה פרטית, ומצבה הפיננסי אינו ידוע. אם מדובר בקבוצה מפסידה, הרי שמיזוג כזה עלול להקשות על הקונצרן ולפגוע ביכולתו לשרת את החוב של בעלי השליטה למבטחים. סייגים על עסקות בעלי עניין, או לפחות דרישה כי כל עסקה כזו תהיה חייבת בהסכמתה של מבטחים, עשויים להקטין את הסיכון למבטחים הנובע מעסקות כאלה.



מכיוון שמדובר בעסקת הלוואה המובטחת במניות בלבד (נון ריקורס) עולות שאלות גם לגבי טיב הביטחונות ויכולת המימוש שלהם. משמע, האם מחיר השוק הנוכחי של מניות אי.די.בי מהווה בטוחה מספקת להלוואה, האם מבטחים מרגישה בנוח עם מימוש הבטוחה והעברת מאות מיליוני שקלים של מניות אי.די.בי לרשותה, ומה הגמישות של קונסורציום המלווים - הכולל את בנק לאומי ואולי גם את מגדל - לבצע מימוש כזה, שיעביר לידיו את השליטה באי.די.בי.



אלה הן מקצת השאלות שמנהלי מבטחים היו צריכים לתת את דעתם עליהן לפני שאישרו את העסקה. אפשר לקוות שכך יעשו, כי אחרת עוד עלול להתברר שהציניקנים לא החמירו אתם יתר על המידה. המחיר, במקרה כזה, ייגבה מכיסם של משלמי המסים במדינת ישראל.