1. מבט ראשון בדו"ח הכספי שפירסמה סלקום אתמול לרבעון השני של 2001 מדליק נורה אדומה. תזרים המזומנים מפעולות של החברה נחתך מחצי מיליארד שקל במחצית הראשונה של 2000 לכ-233 מיליון שקל במחצית הראשונה של 2001.
הנפילה בתזרים נובעת ברובה מגידול חד של 40%, שהם 350 מיליון שקל בחוב הפתוח של לקוחות החברה. קצב הגידול של הכנסות החברה הוא 7% - מה שמעורר מיד חשש כי משהו לא טוב מתרחש בעסקיה של סלקום. ואולם, מבדיקה עם החברה עולה כי עסקיה של סלקום מצוינים - וכך כנראה גם עסקיה של אמדוקס .
ברבעון השני של 2001 השלימה סלקום את הטמעתה של מערכת חיוב (בילינג) חדשה של אמדוקס. מערכות של בילינג בחברות תקשורת כיום הן אולי הכלי האסטרטגי החשוב ביותר - והטמעה של מערכת חדשה ומורכבת היא בדרך כלל זעזוע לא קטן לחברה.
וזעזוע זה אכן אירע: כתוצאה מהטמעת מערכת החיוב החדשה נאלצה סלקום לדחות באפריל את החיוב של רוב לקוחותיה בשבועיים עד שלושה שבועות. בחברה שמוציאה כל חודש 1.2 מיליון חשבוניות בהיקף כולל של כ-400 מיליון שקל - כל יום של אשראי נוסף ללקוח הוא הרבה כסף.
במונחים של הוצאות מימון ניתן לאמוד את המחיר של השבועיים האלה ב-10-20 מיליון שקל. ואולם, מה שחשוב הוא שבדו"חות לרבעון השלישי נראה ירידה חדה ביתרת הלקוחות וקצב ייצור המזומנים של החברה יחזור לרמתו.
2 . במקרה של סלקום, קצב ייצור המזומנים הוא הסיפור המרכזי: בניגוד לרוב חברות התקשורת בישראל ולהרבה חברות בעולם - סלקום מעולם לא פיתחה לעצמה הרגל של הפסדים: שנתיים לאחר הקמתה היא עברה לרווחיות, ומאז היא מציגה גידול ברווחים מדי שנה.
וזה לא עניין של מה בכך: חלק גדול מהחברות שפועלות בתחום התקשורת, גם כאלה שהיו רווחיות בעבר, אימצו לעצמן בשנים האחרונות הרגלי הפסדים. תחת סיסמאות של "נתח שוק", "השקעות" או "תקופת מעבר" הן עברו לייצר לבעלי המניות שלהן הפסדים. זהו הרגל או תרבות שמתמכרים לו - וקשה מאוד להיגמל.
מניטרול הסטייה החד פעמית, שנבעה מהטמעת המערכת של אמדוקס, עולה כי סלקום ממשיכה להיות אלופת תזרימי המזומנים: הרווח של החברה לפני פחת, הפחתות, הוצאות מימון ומס (EBITDA) הסתכם במחצית הראשונה של 2001 ב-830 מיליון שקל. בקצב זה תסיים סלקום את השנה ב-EBITDA של כ-1.7 מיליארד שקל לעומת 1.45 מיליארד שקל בשנה שעברה ו-1.1 מיליארד שקל ב-99'.
3. EBITDA הוא פרמטר חשבונאי שעשוי לעזור למנתח הדו"חות, אך עלול גם לגרום נזק. הוא אמנם נותן ביטוי ליכולת של החברה לייצר כסף לבעלי המניות ולשרת את החוב שלה - אך הוא מתעלם מכך שחלק גדול מהחברות - בעיקר בתחום התקשורת - צריכות להשקיע חלק גדול מתזרים המזומנים שלהן בחזרה לתוך החברה כדי לשמור על יתרונן התחרותי.
הצורך של סלקום להקים רשת תקשורת חדשה בטכנולוגיית GSM הוא העננה העיקרית המרחפת מעל החברה בשנה האחרונה. החשש הוא שהחברה תיאלץ לשעבד את כל תזרימי המזומנים שלה בשנים הקרובות לטובת השקעות בשידרוג הרשת. ואולם, מנהל הכספים של סלקום טוען כי החשש מוגזם: קצב ההשקעות של החברה ברשת ובציוד ימשיך להיות כמיליארד שקל בשנה - מה שאומר שסלקום תמשיך להיות יצרנית מזומנים גדולה.
4 . כל פעם שהתוצאות הכספיות של סלקום מתפרסמות, עולה לדיון ה"פספוס" הגדול והמדובר של החברה - ההנפקה שלה, שלא היתה, בוול סטריט. סלקום התכוונה להנפיק לפני שנתיים, אך בעקבות סכסוכים בין בעלי המניות ובין הדירקטוריון להנהלה ההנפקה התמסמסה ולבסוף לא בוצעה.
אין ספק שאם סלקום היתה מנפיקה ב-99' או במחצית הראשונה של 2000, היא היתה מצליחה לגייס סכום ענק לפי ערך גבוה מאוד - סביר להניח ערך גבוה משמעותית מהשווי שלה כיום. ואולם, פרסום הדו"חות האחרונים שלה הוא הזדמנות להרהר שוב במובן מאליו: בתרומה הגדולה שהיתה להנפקה שלה, אם היתה יוצאת לפועל.
נניח שסלקום היתה מנפיקה, מה היה קורה כיום? היה לה הרבה יותר כסף בקופה, והיא היתה משלמת פחות הוצאות ריבית.
ואולם, היו יכולות להיות לזה תוצאות נוספות: מניות החברה היו קורסות, כמו כל חברות הסלולר - מה שהיה מביא לאכזבה מסוימת בקרב העובדים והמנהלים. עם יותר כסף בקופה - יש סיכוי שהחברה היתה גם מתפתה לבצע השקעות יותר גדולות ויותר אגרסיווית בנתח שוק, חלומות פס רחב ושאר השטויות ששחקו את רווחי החברות בענף. היא אולי היתה גם מאמצת תרבות קצת יותר פזרנית בעסקיה.
בקיצור - סלקום הפסידה את ההזדמנות למכור לציבור מניות במחיר מופקע, אך יכול להיות שהיא הרוויחה בכך שהיא כיום חברה יותר רזה ומציאותית.
זה לא עניין טריוויאלי: זרעי הכישלון של חלק גדול מהחברות שנסגרות בחודשים האחרונים נטמנו ביום שבו הן גייסו כסף קל וגדול.
סלקום הסתדרה גם בלי ההנפקה
גיא רולניק
20.8.2001 / 10:15