אצל מהרשק וגת התעקשו, לרקנאטים ויתרו

מאת רותם שטרקמן

גיבוש גרעין השליטה החדש בחברת אי.די.בי אחזקות לא זכה להתנגדות מצד משפטני רשות ניירות ערך. זאת למרות הפרשנות החדשה של הרשות, שלפיה יצירת מבנה שליטה חדש מחייבת מנגנון של הצעת רכש מיוחדת.

לדעת משפטני הרשות, העסקה המסובכת של מכירת המניות באי.די.בי לקבוצה בראשות קרדן השקעות לא יצרה לראשונה שליטה בחברה, ולכן הפרשנות אינה חלה עליה. הוויתור במקרה של אי.די.בי מפתיע מעט, לאור הקשיים שערמה הרשות בפני בעלי השליטה בחברות קטנות יותר, כמו התכוף בן-יקר גת .

ההסכם להעברת השליטה שנחתם לפני שבוע בחברת הבנייה בן יקר גת, הצעת הרכש בחברת ההשקעות גחלת וההסכמים בחברת התכוף מיקדו פעם נוספת את תשומת הלב בקשיים העומדים כיום בפני בעלי מניות בחברות, בעת ביצוע פעולות בניירות הערך שבידיהם. חוק החברות החדש, בניסיונו להגן על האינטרסים של הציבור ועל בעלי מניות המיעוט, מביא לעתים למצבים שבהם בעלי מניות הרוב בחברה בורסאית נאלצים לשלם מחיר.

הפרשנות שפירסמה רשות ניירות ערך לפני כחודש בנוגע לחוק החברות גרמה לכמה חברות בבורסה לנקוט כללי זהירות בנוגע להסכמי הצבעה, מכירת מניות והעברת שליטה. הפרשנות לסעיף 328 לחוק החברות ניתנה בעקבות כמה הסכמי הצבעה שנחתמו באחרונה בחברות בורסאיות, ובהן התכוף, דפוס המקור וזיקה.

סעיף 328 לחוק קובע כי הצעת רכש מיוחדת תהיה הדרך לבצע רכישה שבעקבותיה יעלו אחזקותיו של הרוכש על השיעורים הקבועים בחוק. השיעורים הנחשבים ל"דבוקת שליטה" הם לפחות 25% ממניות החברה, אם אין אדם אחר המחזיק בשיעור דומה. לחלופין מדובר ברכישה שבעקבותיה יגדל שיעור אחזקותיו של הרוכש ליותר מ-45% מזכויות ההצבעה בחברה, בתנאי שאין גוף אחר המחזיק ביותר מ-50% מזכויות ההצבעה.

הפרשנות של משפטני הרשות בנוגע לסעיף 328 קובעת כי חתימה על הסכם הצבעה, שתיצור לראשונה דבוקת שליטה בחברה, אפשרית רק בתנאי שתבוצע הצעת רכש מיוחדת. בנוסף להשלמת החסר בחוק בנוגע להסכמי הצבעה, מיקדה הרשות את תשומת הלב בסעיף בחוק שנועד למנוע יצירת שליטה ללא שיתוף הציבור.

החוק קובע כי בחברה שבה אין דבוקת שליטה מכוח הסכמי הצבעה ישנים, או מהתנהלות של שנים, או מאחזקתו של בעל מניות יחיד - לא ניתן להגיע לשליטה זו, מבלי לעבור לפני כן דרך מנגנון הצעת הרכש המיוחדת. סעיף זה בחוק נועד להגן על זכויות בעלי מניות המיעוט בחברה, כאשר מתבצע בה לראשונה מהלך של יצירת שליטה.

ההנחה היא שיצירת שליטה על ידי בעלי מניות מספקת לגורם המשתלט פרמיית שליטה, ש"נלקחת" משאר בעלי המניות. מנגנון הצעת הרכש המיוחדת אמור, לפיכך, לתת לשאר בעלי המניות אפשרות להתנגד למהלך ההשתלטות, או לקבל "פיצוי" תמורת פרמיית השליטה שנלקחה מהם.

מנגנון הצעת הרכש המיוחדת קובע כי היא תופנה לכל בעלי המניות בחברה, וכי היא תתקבל רק באמצעות רוב קולות מבין בעלי המניות שהודיעו על עמדתם בנוגע אליה. כלומר, אם יותר מ-50% יתנגדו, תיכשל ההצעה, והמעוניינים בשליטה ייאלצו לוותר עליה, או להציע פרמיה גבוהה יותר עבור השליטה.

בנוסף קובעות תקנות הצעת רכש מ-2000 כי בעל מניות הרוצה לרכוש יותר מ-5% ממניותיה של חברה מחוץ לבורסה, לא יוכל לעשות זאת אלא בדרך של הצעת רכש רגילה לציבור. אם תקנות אלה היו תקפות בתחילת 98', לא יכול היה למשל יצחק תשובה לבצע את המהלכים שהובילו להשתלטות על חברת דלק.

פרופ' יוסף גרוס, ממנסחי חוק החברות החדש, אומר כי לפרשנות החדשה של רשות ניירות ערך יש אמנם בסיס הגיוני, ואולם קיים חוסר בהירות בנוגע להיקף הסכם ההצבעה ונושאיו. גרוס הוסיף כי לא ברור למשל, האם הסכם בין שני בעלי מניות על חלוקת דיווידנד, או בנוגע לזהות רואה החשבון שימונה באסיפה, הוא הסכם הצבעה היוצר שליטה.

לדבריו, הפרשנות החדשה יוצרת חששות רבים אצל בעלי שליטה בחברות, שאינם יודעים מה מותר להם ומה אסור, מתי מותר להם לקנות מניות נוספות ומתי לא. נראה אם כן, כי ההגנה על המשקיעים הקטנים גובה מבעלי המניות הגדולים מחיר יקר, שאותו לא נדרשו לשלם בעבר. בעלי המניות אינם יכולים ליצור שליטה או "מעין" שליטה, על ידי איסוף מניות, או יצירת הסכמי הצבעה עם בעלי מניות אחרים, מבלי לשתף את הציבור, בעסקה ובמידע.

גחלת רוכשת

הסיבה לפרסום הצעת הרכש ל-5.18% ממניות גחלת באחרונה, על ידי שלושת בעלי השליטה בה, עמנואל קוק, דוד וייסברג וצבי לובצקי, היא הרצון להימנע מעימותים עם רשות ניירות ערך. גחלת היא אחת מחברות ההשקעה הוותיקות והמוכרות בישראל, ולה אחזקות בחברות הפועלות בתחומים מגוונים. בין הגופים שבבעלותה נמצאת חברת הברוקרים אי.בי.אי (49%).

הצעת הרכש למניות גחלת נועדה לאחוז קטן מהון המניות, מכיוון שבעלי העניין החזיקו ב-44.92% מהון המניות של החברה. הצעת הרכש המיוחדת העלתה את אחזקתם ל-50.1% מהמניות, ויצרה לראשונה בחברה דבוקת שליטה. בכך שיתפו בעלי השליטה בגחלת את הציבור ביצירת דבוקת השליטה, בתשלום פרמיה של יותר מ-20% על מחיר המניה בשוק. עתה יכולים בעלי השליטה לבצע כל פעולה במניות, כולל רכישות נוספות, ולגבש הסכמי הצבעה, ללא צורך בביצוע הצעת רכש, וזאת על אף שמעשית, השליטה בחברה היתה כבר ברשותם.

אקורד הסיום בבן יקר גת

גם העברת השליטה בחברת הבנייה בן יקר גת שהתבצעה באחרונה לאחר 25 שנה של שותפות עסקית, בוצעה באיחור וב"ליווי" של משפטני הרשות. לפני חודשיים הגיש דוד גת, שהחזיק בכ-24.5% ממניות החברה, הצעת התמחרות בשיטת במב"י לשני בעלי מניות הנוספים, ישראל בן יקר (24.3%) ובנימין בן יקר (24.2%). ההצעה נקבה בשווי חברה של 2 מיליון דולר, ואיפשרה לאחים בן יקר לרכוש את מניותיו של גת, או למכור לו את מניותיהם, כדבוקה אחת.

ואולם, מאחר שמכירת המניות על ידי האחים בן יקר לגת היתה יוצרת דבוקת שליטה בחברה, לא היתה אפשרות לבצע את העסקה ללא ביצוע הצעת רכש מיוחדת קודם לכן. מכיוון שגת לא התכוון להגיש בשלב זה הצעת רכש מיוחדת, הוא מצא פתרון ביניים לבעיה, בדמות הבאתם של שני אנשים אחרים, עמם יש לו יחסי קירבה, שקיבל