מדי שנה, בסוף דצמבר, מפרסמים העיתונים את רשימת קרנות הנאמנות המנצחות והמפסידות של אותה שנה. הקרן שהניבה באותה שנה את התשואה הגבוהה ביותר, תוכרז אוטומטית כקרן הטובה ביותר - ומנהליה יזכו לחשיפת חינם על פני עמודים שלמים. כמעט תמיד, בחודשים שלאחר מכן, תזכה אותה קרן בהזרמות כספים גדולות של משקיעים שקראו על ביצועי הקרן והתלהבו.
אם גם אתם נמנים על מי שקנו באחרונה את ה"קרן המנצחת של השנה", אתם יכולים להיות שקטים. אתם יכולים להיות כמעט בטוחים שתסיימו את השקעתכם בקרן הזו בשנה הקרובה בהפסד יחסי.
מחקר שנערך בארה"ב ממחיש את התופעה. במחקר, שפורסם ב-"Hulbert Financial Digest", נבדקו ההמלצות המפורסמות על ידי אנליסטים בארה"ב מ-90' עד 2005. מדי שנה נבחר האנליסט המצטיין של אותה שנה, משמע האנליסט שתיק המניות שעליו המליץ הניב את התשואה הגבוהה ביותר, ובשנה לאחר מכן הושקע אותו תיק מניות מומלץ. מתברר שאסטרטגיית ההשקעות הזו הניבה לאורך 15 שנה תשואה שנתית מצטברת של אפס.
גדי טולידאנו, אסטרטג ההשקעות בשווקים בינלאומיים של קבוצת פסגות-אופק, מצטט את המחקר הזה כדוגמה לאחת הטעויות הנפוצות שמבצעים משקיעים בשוק המניות. זאת הטעות של קניית מה שאופנתי או חם - המניה שעלתה הכי הרבה בשנה שעברה, המניה שעלתה הכי הרבה מאז תחילת השנה או הקרן המנצחת של השנה שעברה.
כמעט תמיד המשקיעים דנים את עצמם בכך לכישלון, מכיוון שמה שחם עלול בהסתברות גבוהה להיות יקר, ובכל מקרה מה שהיה "חם" בתקופה האחרונה לא בהכרח יהיה כך גם בתקופה הבאה. ההנחה כי מה שהוא שיא האופנה כעת יישאר שיא האופנה גם בשנה הבאה, היא כמעט תמיד שגויה.
מתברר כי משקיעים בכל העולם נוטים לבצע את אותן טעויות השקעה. טולידאנו מונה את הנפוצות והמסוכנות שבהן:
א. לא מודים בהפסדים
סקרים בארה"ב, שבחנו את דפוסי ההשקעה של מאות אלפי משקיעים לאורך שנים, גילו דפוסי התנהגות דומים. שני דפוסים בולטים הם נטייה למכור מניות שצברו רווח ונטייה להיתקע עם מניות שצברו הפסד. למגמות האלה יש הסברים פסיכולוגיים ברורים: מכירת מניה עם רווח יוצרת תחושה של הצלחה. לעומת זאת, מכירת מניה עם הפסד נתפסת כסוג של הודאה בכישלון.
המשקיעים מתביישים להודות בכישלון בפני עצמם, בפני הברוקר שמבצע בעבורם את פעולות המסחר, או בפני סביבתם הקרובה - לכן הם מעדיפים להימנע מהודאה ולשמור על המניה בתיק. בבחינת "לא מכרתי, לא הפסדתי".
זאת כמובן אשליה עצמית, מכיוון שההפסד הוא הפסד - בין אם הוא גלום בתוך התיק ובין אם מממשים אותו.
מדובר באשליה מסוכנת, מכיוון שהיא גורמת למשקיעים להיצמד למניות לא טובות מהסיבות הלא טובות. החוקרים עמוס טברסקי ודניאל כהנמן, במחקרים המפורסמים שלהם, אמרו על כך כי "משקיע שלא חי בשלום עם ההפסדים שלו, צפוי להיחשף לסיכונים שלא תיכנן".
ב. מסתכלים אחורה, ובעיקר על הזמן האחרון
לפי הסקרים האמריקאיים, קיימים ארבעה דפוסי השקעה אופייניים. המשקיעים נוטים לקנות מניות שעלו בזמן האחרון, למכור מניות שעלו בזמן האחרון, לקנות מניות שירדו מאוד בזמן האחרון, ולקנות מעט מאוד מניות - חמש מניות בממוצע לתיק השקעות.
קניית מניות שעלו בזמן האחרון - מכיוון שאלו המניות ה"חמות". מכירת מניות שעלו בזמן האחרון - בגלל רצון לממש רווחים ולסכם את ההשקעה בהצלחה. לקנות מניות שירדו מאוד בזמן האחרון - כי הן מצטיירות כסוג של הזדמנות. קניית מספר מועט של מניות - כי כך נוח, וגם כי כך קל יותר ל"עשות מכה".
כל השיקולים הללו, חייבים לציין, חסרים כל בסיס כלכלי. השיקול של כמה עלתה או ירדה המניה בזמן האחרון אינו רלוונטי לשיקול של מה צפויה המניה לעשות בעתיד. ההשקעה במניה אמורה להיות מושפעת מהניסיון לבחון את התנהגותה בעתיד, ולא מבחינה של התנהגותה בעבר. אלא שבפועל, כמעט תמיד, המשקיעים בוחרים מניה או קרן נאמנות על סמך התנהגותהן בעבר. התוצאה: שנה אחרי המכירה, התשואה על המניות שהמשקיעים מכרו היתה גבוהה ב-3.4% מהתשואה על המניות שהושארו בתיק.
ג. סוחרים יתר על המידה
דפוס השקעה אופייני נוסף היה ריבוי פעולות המסחר. כלומר, המשקיעים מרבים למכור ולקנות מניות בתיק - ובכך מקצרים בפועל את משך זמן ההשקעה הממוצע בכל במניה. המחקרים לימדו כי מי שהרבו במיוחד לבצע פעולות מסחר (20% מהמשקיעים שביצעו את מספר הפעולות הרב יותר) הניבו תשואה שנתית של 11.4%, בעוד שמי שמיעטו לבצע פעולות מסחר (20% מהמשקיעים שביצעו את מספר הפעולות המועט ביותר) הניבו תשואה של 18.5%. זו גם הסיבה לכך שנשים הן משקיעות טובות יותר מגברים - הגברים סחרו בממוצע 45% יותר מנשים, והתשואה שלהם צנחה בהתאם.
ד. קבלת החלטות השקעה על סמך שמועות
מבחר המניות או קרנות הנאמנות עצום. המשקיעים מתקשים למצוא את דרכם בתוך המבחר הזה, ולכן מצמצמים את השקעתם למניות שעליהן שמעו. משמע, למניות הבולטות של הזמן האחרון (עלו/ירדו הכי הרבה) או למניות שחבר המליץ עליהן. אין צורך לציין שאין שום בסיס כלכלי להשקעה על סמך שיקולים כאלה.
ה. לא עומדים בתנודתיות
זהו אחד ממשגי ההשקעה הקשים ביותר. טולידאנו מציג את ביצועיה של קרן הנאמנות הטובה ביותר בשוק האמריקאי בעשר השנים האחרונות. הקרן Wasatch Micro cup שהניבה ב-96'-2006 תשואה שנתית ממוצעת של 21.2%, לעומת תשואה של 8.3% בלבד של מדד 500 S&P באותה תקופה - כלומר הרבה יותר משוק המניות.
אלא שהעלייה של הקרן לא היתה רצופה. ירידה ממוצעת של 16% התרחשה בקרן בכל שמונה חודשים, במהלך עשר השנים האחרונות (לפחות 15 פעם). כלומר, התנודתיות של הקרן המתמחה במניות של חברות קטנות גבוהה מאוד. למשל, ביולי 98' השלימה הקרן ירידה של 39% בתוך ארבעה חודשים. במאי 2002 השלימה ירידה של 28% בתוך חודשיים וחצי. הרוב הגדול של המשקיעים מיהר למכור תוך כדי הירידות החדות. אלה הפסידו את ההתאוששות שהגיעה לאחר מכן, שמיצבה את הקרן, בסופו של דבר, כמנצחת של העשור.
אם נדמה לכם שסיפורים כאלה קורים רק בשוק המניות האמריקאי, כדאי שתעיפו מבט בנתוניה של מניה מובילה בשוק הישראלי - מניית בנק הפועלים. בין 2000 ל-2006 ירדה המניה עשר פעמים בשיעור של יותר מ-20%. קל להסיק מכך כי מניית בנק הפועלים היא מניה מסוכנת, ששומר נפשו ירחק ממנה. אך מי שעשה כן הפסיד, כמובן, את אחת המניות הנחשבות ביותר בשוק הישראלי.
ו. לא קושרים בין רכישת מניות להשקעה
חוסר היכולת לעמוד בתנודתיות נובע מתפישה שגויה של הסיבה לרכישת מניות, שהיא למעשה השקעה ברווחי החברות. משקיעים קונים מניות כי "זה עולה", "זה כדאי", "זה מעניין". הם אינם מבינים שכאשר הם קונים מניה, הם קונים למעשה את הזכות להיצמד לצמיחת הרווחים של אותה חברה.
רכישת מניה היא השקעה - לטווח ארוך - בביצועי החברה. מי שמסתכל על רווחי החברות מגלה שהם עולים בשיעורים גבוהים לאורך שנים. בהתאם, שוק המניות עולה כנגזרת של עליית הרווחים. ואולם מטבע הדברים ההשתתפות ברווחי חברות מחייבת סבלנות, והסתגלות גם לתקופות טובות פחות בחיי החברות, מכיוון שהרווחים אינם עולים כל הזמן.
ז. הופכים את ההשקעה בבורסה להימור
מכיוון שהמשקיעים לא מבינים את המנגנון שממנו נובעים הרווחים בשוק המניות (רווחי החברות), הם גם טועים כליל בהתייחסותם אל שוק המניות, והופכים אותה לסוג של הימור. נטייה זו מתגלה כאשר משקיעים קונים מספר מועט של מניות, מכיוון שהם רוצים "לעשות מכה" ממניות מסוימות. כל קשר בין זה לבין הכלל הכלכלי כי השקעה טובה מחייבת פיזור בעשרות מניות מקרי בהחלט.
כך גם לגבי הנטייה לקנות "מניות חלום" - של חברות שאינן מרוויחות אבל יש להן סיפור מצוין לפיו אולי יצליחו להרוויח מיליונים. על בסיס תפישת מניות החלום פרחו בסוף שנות ה-90 הנפקות האינטרנט וההיי-טק. רוב החלומות התנפצו, ממש כשם שהחלום להרוויח הון עתק מהגרלת לוטו מתנפץ כמעט תמיד.
לעומת זאת, מי שקנה מניות משעממות - שמרוויחות היטב לאורך שנים - כמעט תמיד גילה כי לא טעה בהשקעתו. למשל, מי שקנה את מניית בנק הפועלים - גם במחירי השיא שלה במהלך 2000 - יצא נשכר. אמנם מחיר המניה נחשב אז גבוה, אבל היום הוא גבוה בעשרות אחוזים, מכיוון שבנק הפועלים צבר רווחים גבוהים. כך גם מניה כמו זו של חברת הביטוח הראל - המחיר הגבוה של 2000 גבוה היום פי שלושה, מכיוון שהרווח צמח פי שלושה.
___________
* חברת חלום - חברה שמפתחת טכנולוגיה ייחודית או מודל עסקי חדשני שהצלחתם אינה מובטחת. לרוב אלה חברות מפסידות שההשקעה בהן מסוכנת