דורון צור: האנליסטים מיישרים קו עם החברות בדו"חות הפרופורמה בשעה שעליהם לבדוק בגין מה מנטרלים את ההפחתות

מנכ"ל קרנות הנאמנות קומפס, דורון צור, ציין היום בכנס אנליסטים כי "נוצר מצב בעייתי בו האנליסטים והמשקיעים מיישרים קו עם הנהלת החברות בנוגע להערכת החברות על פי דו"חות הפרופורמה. זאת, בשעה ששנים נלחמו המשקיעים להכניס את העלות של אופציות לעובדים ומנהלים לתוך שורת הרווח בדו"חות".



לדבריו, "נוצר מצב בו קיימים למעשה שני טורים של רווח והפסד - האחד על פי התקינה החשבונאית והאחר דו"ח פרופורמה המנטרל הפחתות של פחת חד פעמיות וגמול לעובדים ומנהלים בגין אופציות".



צור אמר בכנס כי "האנליסטים צריכים לבצע את עבודתם נאמנה ולבדוק האם ישנו היגיון מאחורי ניטרול ההפחתות כמו במקרה של בתי הזיקוק. בתי הזיקוק פוצלו לבית זיקוק חיפה ובית זיקוק אשדוד ועל כן היה נכון לבצע את ההפרדה גם בשנה הקודמת בה הוצגו במאוחד. יחד עם זאת, במקרה של אופציות לעובדים - אין מדובר באירוע חד פעמי שכן ברגע שמסתיימת תוכנית אופציות אחת ישר מאשר הדירקטוריון תוכנית אופציות חדשה".



סוגיה נוספת אותה העלה צור היא הפחתה שלא במזומן לגביה מגיבים המשקיעים בסלחנות למרות שמדובר בהוצאה לכל דבר ועניין: "כללי החשבונאות מציגים את הדו"חות הכספיים על בסיס צבירה ועל כן מלאי או הוצאות מחקר ופיתוח שולמו ביום היווצרותם במזומן ועל כן ניטרולם כאירוע חד פעמי אינו צריך להתקבל על ידי המשקיעים בשלוות נפש".



"רכישה חוזרת של מניות"



צור הוסיף כי "באירוע של רכישה חוזרת של מניות, רוכשת החברה מניות של עצמה ובכך מקטינה את כמות המזומן שלה מצד אחד ומקטינה מצד שני את כמות המניות הצפות בשוק ומגדילה את הרווח למניה ללא שיהיה למעשה כל שינוי כלכלי אמיתי בתוצאות החברה. זוהי מניפולציה", לדבריו.



צור ציין כי "אין לראות בכל רכישה חוזרת דבר פסול - צריך לבחון כל מקרה לגופו ולבדוק מה החברה היתה מפיקה באופן אלטרנטיווי מהכסף בו רכשה את מניותיה. באירוע של רכישה חוזרת מאותתת הנהלת החברה כי לכאורה מחיר המניה זול, אולם למעשה המנהלים יכולים לפספס כמו במקרה של חברת דל האמריקאית אשר ביצעה רכישה שכזו במחירים הגבוהים בצורה ניכרת משווי המניה היום".



לדבריו, "המנהלים מיטבים עם עצמם שכן הם נמנים על שכבת האנשים המתוגמלת באופציות למניות ובאמצעות האמצעי של הרכישה החוזרת הם מבטלים בצורה חלקית את הדילול של בעלי המניות מן השורה. המשקיעים מוחאים כפיים להנהלה הרוכשת מניות של עצמה בשעה שהם למעשה פוגעים בעצמם".



צור ציין כי "בחברה מפסידה בעלת קופת מזומנים שמנה כתוצאה מהנפקה שביצעה בעבר, זה למעשה פשע כלפי המשקיעים לבצע רכישה חוזרת של מניות כיוון שמשקיעים בחברה בעלת תשואה שלילית. לעומת זאת, חברה בעלת שיעור רווחיות גבוה ונטולת חוב יכולה לבצע רכישה חוזרת של מניות ועדיין לייצר תשואה למשקיעים שלה".



צור הוסיף כי "דו"ח הרווח וההפסד הוא דו"ח הניתן למניפולציה ועל כן קיימת חשיבות להסתכלות על האיתנות הפיננסית של מאזן החברה". כאנקדוטה לחיזוק ההסתכלות על המאזן של החברה ממנו נוטים המשקיעים להתעלם, מביא צור את נקודת המוצא של הגורו וורן באפט שמדי שני, בכנס שהוא עורך למשקיעים, מודד האם ההון העצמי למניה עלה או ירד.



צור אמר כי "גם בדו"ח תזרים המזומנים, יותר קשה לבצע משחקים חשבונאים וגם עליו כדאי למשקיעים שילטשו את עיניהם בשעה שהם מנסים להעריך ולמדוד את שווי החברה".



המסקנה העולה לסיום מדבריו היא כי מוטלת על האנליסטים החובה לא לקבל כל דבר כמובן מעליו ולאמץ חשיבה ביקורתית. "כל משקיע צריך לעשות חושבים עם עצמו האם הרושם הראשוני שמאותתים לו מנהלי חברה בה הוא מעוניין להשקיע תואם את הערך שהחברה מייצרת, או כדברי הגורו באפט - המחיר זה מה שמשקיע משלם עבור המניה, אולם הערך שלה נגזר ממה שמקבלים מהחזקתה לטווח ארוך, וזה נמדד ברווח הנקי של החברה".