בסקר שנערך באחרונה בקרב 401 מנהלים בכירים בתחום הפיננסים, אמרו 80% מן הנשאלים כי במידת הצורך יקטינו את ההוצאות על פעילויות "אופציונליות", כמו שיווק, מחקר ופיתוח כדי לעמוד ביעדים לטווח הקצר.
נשאלת השאלה עד כמה סעיפי ההוצאה האלה הם אופציונליים באמת, בהתחשב בעובדה שקיצוץ בהם עלול להיות בעל השלכות שליליות על ביצועים עתידיים? חשוב גם לזכור כי ראייה לטווח קצר מסוג זה עלולה להטעות את שוק המניות באופן זמני וליצור מראית עין של ביצועים טובים יותר.
מחקר שערכנו אודות תוצאותיהן הפיננסיות של 2,859 חברות במשך חמש שנים נותן תשובה ברורה: חברות שקיצצו בהוצאות כדי לנפח את הרווחים לקראת הנפקת מניות הפסידו רווחים בטווח הארוך וגרמו לירידה בשווי השוק שלהן בשיעור של יותר מ-20% בארבע השנים הבאות.
במחקרנו התמקדנו בהתנהגות של חברות ובביצועיהן בשווקים הפיננסיים בזמן הנפקת מניות ולאחריה (מדובר בהנפקות חוזרות, שבהן חברות בורסאיות מוכרות מניות נוספות לציבור) בשלושה העשורים שבין ינואר 1970 לדצמבר 2001. מכיוון שהיקף ההון שגויס על ידי החברות תלוי במחיר המניה ביום שבו מתבצעת ההנפקה, מנהלים מעוניינים במיוחד בהעלאת מחיר זה, ומתפתים לתת לו זריקת עידוד קטנה על ידי ניפוח הרווחים באמצעות קיצוץ הוצאות - אחרי הכל, המשקיעים מתבססים על תוצאות נוכחיות כשהם מגבשים את ציפיותיהם לביצועים עתידיים, ובהתאם לכך את הערכתם לשווי המניות.
על אף שמשתתפים בשוק מבינים כי לכל החברות יש תמריץ לנפח את הרווחים כדי להגדיל את הכנסותיהן מהנפקות, הם לא יכולים לדעת בוודאות אילו חברות עושות זאת בפועל. כתוצאה מכך הם סומכים פחות על דיווחי הרווח וההפסד. רק לאחר שקיצוצי ההוצאות מובילים לירידה ברווחים של החברות, מתחילות ההשלכות להתבטא בירידה במחיר המניה.
איך לא ליפול בפח?
כדי לקבוע אילו חברות הן בעלות סיכויים גבוהים לנהל את עסקיהן בצורה קצרת-רואי שכזו, בחנו את הרווחים ואת הוצאות המכירה, הכלליות והמינהליות - שעיקר מרכיביהן הוצאות שיווק ומחקר ופיתוח - בערך בתקופת ההנפקות. בשנים שבהן נערכו ההנפקות הבחנו בעלייה של 40% במספר החברות שדיווחו על רווח תפעולי גבוה מהרגיל, והוצאות קטנות מהרגיל (ההגדרה "רגיל" מבוססת על מצבה הכלכלי של התעשייה וביצועי העבר של החברות). את החברות האלה העברנו לרשימה של "קוצר ראייה פוטנציאלי" ואת השאר ל"ראייה תקינה" והערכנו את תשואות המניות שלהן בהתאמה לסיכונים.
אם השווקים הפיננסיים מעריכים נכונה את האסטרטגיות הניהוליות שמיושמות בשנה שבה החברה יוצאת להנפקה, מחיר המניה לא אמור לעבור תיקון - שלילי או חיובי - בשנים שלאחר מכן. כך אכן קרה לחברות שהיו ברשימת הראייה התקינה - חברות שלא דיווחו בו-בזמן על זינוק ברווחים וירידה בהוצאות. עבור חברות אלה, העודף בתשואת המניות (כלומר ההבדל בין הביצועים בפועל והביצועים הצפויים) היה עקבי וקבוע בשנים שלאחר ההנפקה.
לעומת אלה, החברות שנכנסו ל"רשימת קוצר הראייה" לא התנהגו כך. הן הצליחו להטעות את השוק בתחילה, עם עודף תשואה ממוצע של 15.7% בשנת ההנפקה. בשנה העוקבת צנחו התשואות, והמשיכו לרדת, ובשנה הרביעית לאחר ההנפקה רשמו תשואה נמוכה ב-22.3% מהצפוי.
ברור, אם כן, כי ניהול לטווח קצר בא על חשבון ערכה של חברה בטווח הארוך. ואולם מה ניתן לעשות כדי למנוע התנהגות כזו? אחת הסיבות שמנהלים נוקטים בגישת ניהולית קצרת-רואי היא שהם מוערכים על בסיס ביצועים פיננסיים נוכחיים. לעתים קרובות הם מקבלים תגמול על רווחים, אך לא נענשים על הפסדים, או שהם יכולים לעבור למקום אחר לפני שההשלכות השליליות מתבררות. חברות יכולות להקטין את התמריצים להתנהגות קצרת-רואי באמצעות הארכת תקופות מימוש של מניות ועיכוב בתשלום בונוסים למנכ"לים שעוזבים.
חברות יכולות גם לבדוק ביצועים מעבר לרווח הנוכחי ומחיר המניה הנוכחי כשהן קובעות את אמות המידה להערכות ביצועים. יש לשקול מגוון רחב של גורמים, פיננסיים ולא פיננסיים.
הגורמים הלא פיננסיים צריכים לשקף אסטרטגיות שיש להן השלכות לטווח ארוך. לדוגמה, ניתן למדוד באמצעות סקרים כמה מהיבטי המפתח של עוצמת מותג, כמו בידול מהמתחרים או הרלוונטיות הנתפשת של המותג בעיני הלקוחות. התוצאה יכולה להשתקף בתגמול המנכ"ל. מדדי ביצועים לטווח ארוך יניעו את המנכ"לים להתבונן הרחק לעבר העתיד.
נטלי מיזיק היא פרופ' חבר לעסקים בבי"ס לעסקים של קולומביה בניו יורק. רוברט ג'ייקובסון הוא פרופסור לשיווק בבי"ס לעסקים של אוניברסיטת ואשינגטון, סיאטל. המאמר מבוסס על מחקרם שפורסם ב"Marketing Science", מאי-יוני 2007
הסוגיה: מנהלים שרוצים להוכיח ביצועים מיידיים לפני הנפקה מקטינים הוצאות באופן מלאכותי ומדווחים על רווחים גבוהים מהצפוי.
הפתרון: לא לנקוט שיטות ניהול לטווח הקצר ולדעת כי בטווח הארוך פעילות זו רק פוגעת בערך החברה.
הדרך: לא לתגמל מנהלים על תוצאות מיידיות ולבדוק ביצועים לאורך זמן גם אם עזבו כבר את החברה.
מקטינים הוצאות באופן מלאכותי? זה יחזור אליכם כמו בומרנג
Harvard Monday Morning
30.7.2007 / 7:54