סין: הנפילה תבוא - השאלה מתי

בבוקר חורפי בהיר בסוף פברואר 2007 התרסקה הבורסה של סין בשיעור של כ-10%. הנפילה הכניסה את שוקי המניות בעולם לפניקה ולסחרור חד כלפי מטה. מי שבחר אז לברוח מסין, או ביטל תוכניות להשקיע בה, גילה במהירות שהפסיד הרבה מאוד כסף. לבורסה של סין לקח רק כמה שבועות להחזיר את כל הירידות ומאז היא רק עולה, ועולה ועולה. כמה? למרות המפולת של פברואר, למרות האזהרות של מאות אנליסטים ומומחים ולמרות משבר האשראי העולמי - הבורסה של סין כבשה בשבוע שעבר שיא חדש והשלימה עלייה של 150% מתחילת השנה, ו-300% ב-12 החודשים האחרונים.



נס כלכלי אמיתי



האם הבורסה של סין מייצגת בועה פיננסית חדשה? בשבוע שעבר חזרתי מסיור כלכלי בסין שכלל בין השאר פגישות עם כלכלנים ומנהלים סינים, וסיור בכמה ערים מרכזיות כמו בייג'ין, שנחאי ודליאן. בסיום הסיור התבהר לי מעבר לכל ספק: הכלכלה הסינית אינה בועה, אלא נס כלכלי אמיתי.



הסינים נראים נמרצים, אופטימיים, חרוצים, הם רוצים ללמוד, לעבוד ולעלות ברמת החיים. הם נחושים להפוך את סין למעצמה הכלכלית הגדולה בעולם ומוכנים להתאמץ ולהקריב כדי לכבוש את היעד.



החריצות והנחישות הזו באה לידי ביטוי גם במספרים של הכלכלה הסינית. ברבעון השני של 2007 צמח התוצר הסיני בקצב שנתי של 11.9%. זהו שיא של 12 שנים ומספר שקשה לדמיין. 1.3 מיליארד הסינים ראו את ההכנסה הפנויה שלהם צומחת בחצי השנה האחרונה בלא פחות מ-14%. מבט על קו הרקיע של הערים הגדולות מבהיר מיד שהסיפור הסיני הוא אמיתי וריאלי: אלפי גורדי שחקים ומנופים פועלים במרץ גם ביום, גם בלילה וגם בסופי שבוע.







אף אחד גם לא מצפה שהצמיחה הזו תיעצר: התחזית היא להמשך צמיחה דו-ספרתית בשנים הקרובות, גם בזכות היצוא הסיני אבל גם בזכות השוק המקומי. בכל שנה מייצרת סין שוק צרכנות פנימי חדש בסדר גודל של מדינה אירופית גדולה כמו איטליה. סין היא כיום הכלכלה הרביעית בעולם, לאחר אמריקה, יפאן וגרמניה. אלן גרינספאן, יו"ר הפד לשעבר, קובע בספר חדש שפורסם השבוע שסין תהיה המתחרה העיקרית של ארה"ב כבר ב-2030.



אלא שכלכלה צומחת ועתיד ורוד אינם תעודת ביטוח נגד בועות פיננסיות. בעיקר כאשר מדובר בבורסה הפועלת במערכת פיננסית לא מפותחת.



מורגן סטנלי: סין היא "סופר בועה"



הנה חמש עובדות חשובות על הבורסה הסינית, והכלכלה הסינית, אשר מספקות את המסקנה המתבקשת - בשוק המניות של סין מתנפחת כיום בהדרגה בועה פיננסית שעלולה להתפוצץ מתישהו ולזרוע פחד ומבוכה בכל שוקי ההון בעולם:




1. בסין אין שוק איגרות חוב מפותח. שוק האג"ח - קונצרניות וממשלתיות - עושה כעת את צעדיו הראשונים. אג"ח אינן מהווות כיום אלטרנטיווה להשקעה לסיני הממוצע.



2. לסינים אסור להשקיע במניות או בניירות ערך אחרים מחוץ לסין. 1.3 מיליארד תושבי הרפובליקה יכולים לבחור בין שתי אפשרויות לחיסכון והשקעה - לשים את הכסף בפיקדון בנקאי שמניב ריבית שנתית של 3.6% בשנה או לקנות מניות בבורסה. לאחר עלייה של עשרות אחוזים בחודש שמזינה ציפיות לעליות נוספות, הסינים בוחרים בשוק המניות. העובדה שהריבית על הפיקדונות עלתה בשבוע האחרון ל-3.87% לא משנה משמעותית את התמונה.



3. שוק המניות בסין מאוד לא מפותח. אין בו מסחר באופציות, במדדים או בחוזים עתידיים. הרגולציה בסיסית, הדו"חות לא נותנים תמונה אמיתית של הפעילות, ואין אפשרות למכור מניות בחסר או להמר נגד השוק.



4. גם אם מניחים שהתוצר הסיני יצמח ב-10% על פני שנים, עדיין קשה להסביר את מחירי המניות הסיניות. ממחקר חדש של מורגן סטנלי עולה כי מכפיל הרווח הממוצע של 1,480 המניות בסין הוא 58. זה יותר מפי שלושה לעומת המכפילים בבורסות המערב.



כאשר בוחנים את הפילוח הענפי הנתונים מפחידים אפילו יותר. מניות האנרגיה נסחרות אמנם במכפיל רווח "צנוע" של 22 (רק פי שניים לעומת חברות אנרגיה מערביות), אבל חברות מוצרי צריכה נסחרות במכפיל של 107. חברות מוצרי בריאות נסחרות במכפיל ממוצע של 120, וחברות מענפי הרכב, הטקסטיל, המלונאות והקמעונאות נסחרות במכפילים של 150.



5. אפילו הממשל המרכזי מודה כי שוק ההון מבעבע. זו אחת הסיבות שסין העלתה את הריבית שלשום ל-7.3%. הריבית עלתה גם בגלל שהאינפלציה בסין זינקה בשנה האחרונה ל-6.1%. הגיאות הכלכלית גרמה גם לעלייה של 50% במחיר בשר החזיר בשנה האחרונה - התייקרות שמאוד מטרידה את התושבים. כל החזאים מדברים על העלאת ריבית נוספת השנה ועוד שתיים לפחות ב-2008.







הנתונים האלה, ודפוסי ההתנהגות בסין מבהירים שמחירי המניות בסין כבר מאוד יקרים. אבל הבעיה הגדולה ביותר קשורה דווקא בתרבות ולא במחיר. תושבי סין מעולם לא ידעו מהי בורסה, אין להם ניסיון בהתמודדות עם שיקולים כמו תשואה וסיכון, והם מעולם לא חוו מפולת. בכל חודש נולדים מאות אלפי עירונים חדשים (כלומר, איכרים לשעבר) שיש להם קצת כסף פנוי שהולך לבורסה. הסינים אינם בזבזנים ולא רצים לצרוך: הם רגילים לחסוך והם חושבים שהבורסה היא אפיק חסכון, בלי להבין או להתעמק במחירי המניות.



אז האם הבורסה בסין היא בועה? אם משרד החינוך בסין החליט בשבוע שעבר להעביר הנחיה למורים בבתי הספר, להסביר לילדים ש"מסוכן להשקיע בבורסה", כנראה שכן. השאלה היחידה היא גודלה של הבועה, מתי היא תתפוצץ, ומה יהיו השלכותיה על כלכלת העולם.



בבנק ההשקעות מורגן סטנלי מכנים את הבורסה הסינית במונח הלא מחמיא "סופר בועה". שם משוכנעים שהבועה הזו תתפוצץ ברעש גדול במהלך השנה הקרובה.



אולי הם צודקים. אבל במדינה שבה מיליארד תושבים עדיין לא פתחו חשבון בנק, והם רק חולמים על חשבון ניירות הערך הראשון שלהם, היום שבו תתפוצץ הבועה יכול להתאחר בחודשים רבים ואפילו בשנים.