לידיעת עמיתי קופת התעשייה האווירית: השקעתכם בווקלטק נחתכה ב-52%

חברת ה-VoIP ווקלטק נחשבת כבר שנים לאחד הכישלונות הגדולים ביותר בהיי-טק הישראלי. הפסדים צבורים של עשרות מיליוני דולרים לאחר כעשרים שנה של פעילות, מהווים עדות אילמת לחוסר הצלחתה של החברה להפוך את הישגיה הטכנולוגיים כחלוצת התחום, ליצירת ערך בעבור המשקיעים. לתחושה הזאת שותפים בשנה האחרונה עמיתי קופות הגמל של כמה מבתי ההשקעות המובילים בישראל.



לאחר שכילתה את מלוא המזומנים שבקופתה ובניסיון של הרגע האחרון למנוע את סגירתה, התמזגה ווקלטק לפני שנתיים עם שכנתה לבניין בהרצליה - - TdSoft עד אז חברה פרטית שנשלטה בידי סיסקו וקרן הארבור-וסט. אבל קופת המזומנים של TdSoft היתה גם היא מצומצמת יחסית - כמה מיליוני דולרים בודדים - ופחות משנה לאחר מכן יצאה החברה הממוזגת לגיוס חדש.



במאי 2006 היא גייסה 5.1 מיליון דולר בהנפקה פרטית של מניות למשקיעים מוסדיים בארה"ב, לפי מחיר של 5.5 דולר למניה. חצי שנה מאוחר יותר, סביב חג החנוכה גויסו עוד 7.5 מיליון דולר במניות, הפעם ממוסדיים ישראלים, לפי מחיר של 4.3 דולרים למניה. את הגיוס בישראל הובילה לידר שוקי הון והשתתפו בו בין השאר קופות הגמל של איפקס, אקסלנס נשואה, פרפקט, מיטב, הבנק הבינלאומי הראשון וקופת הגמל של עובדי התעשייה האווירית.



ווקלטק, חברה מסוכנת ולא מבטיחה, הצליחה לגייס מקופות גמל סולידיות בזכות התחרות החריפה על התשואות ובזכות הכללים המוזרים של שערוך נכסים בלתי סחירים. אותם כללים שאיפשרו לקופות שהשתתפו לרשום רווח הון מיידי של 100%. אם לא היה נלווה לגיוס גם רווח הון מיידי אדיר, אף אחד לא היה משתתף בגיוס.



תרגיל פשוט



התרגיל די פשוט. הקופות שהשתתפו בהנפקה קיבלו מניות ווקלטק בהנחה (בהשוואה למחיר בשוק) ובנוסף אופציות כצ'ופר. שווי האופציות נקבע על פי נוסחת B&S (בלק אנד שולס). נוסחה זו מושפעת באופן חיובי ממרכיב הזמן של האופציה והתנודתיות של המניה. כך למשל, אופציה לחמש שנים שווה יותר מאופציה לשנה, ואופציה על מניה יציבה, כמו טבע, תהיה שווה פחות מאופציה על מניה מסוכנת ותנודתית בעלת שונות גבוהה, כמו ווקלטק.



מכיוון שמניית ווקלטק סבלה מתנודתיות גבוהה במיוחד ומכיוון שהאופציות שהונפקו הן לחמש שנים, העניקה ההנפקה לקופות הגמל מבנה פלאי שיבטיח להן רווח הון מדהים, כבר ביום ההנפקה. ווקלטק לא בחרה באופן מקרי ללכת על הנפקה של מניות ואופציות למשקיעים מוסדיים במקום ללכת לבנקים. היא ידעה שהנפקה כזאת נותנת להם משהו שלא מעניין את הבנקים, אבל מאוד חשוב להם.



בווקלטק שמחו אז על הגיוס המהיר שסידרו להם הכללים של משרד האוצר. "אנו מרוצים מהביצוע המהיר והמוצלח של הנפקה פרטית זו", אמר בתגובה יוסי אלגבלי, נשיא ומנכ"ל ווקלטק. "הביצועים החזקים של החברה ברבעונים האחרונים והסיכוי לצמיחה עתידית איפשר לנו לגייס את המימון מעמדת כוח. הנפקה זו משקפת את הביטחון של שוקי ההון בתחזית העתידית של ווקלטק. המזומן שנוסף למאזן שלנו מציב אותנו בעמדה טובה ליישום תוכניות הצמיחה שלנו", הוסיף.



אבל בניגוד לאלגבלי, את עמיתי הקופות שימח הגיוס הרבה פחות. נס לא קרה להם. אלגבלי אומנם הבטיח במארס השנה צמיחה של 70%-90% בהכנסות 2007 ל-12-14 מיליון דולר, לצד "שליטה זהירה בהוצאות", אך חצי שנה מאוחר יותר הוא נאלץ להודות שהצמיחה תהיה מתונה הרבה יותר.



לאחר צמיחה של 32% במכירות במחצית הראשונה של 2007 בהשוואה לתקופה המקבילה ב-2006, ל-5.1 מיליון דולר, הסבירה ווקלטק כי "חולשה עונתית ברבעון השלישי" תמנע ממנה מלעמוד בתחזית השנתית. בין ינואר ליוני השנה היא גם הפסידה 3.6 מיליון דולר - פי 2.2 מבתקופה המקבילה ב-2006, וקופת המזומנים שלה הצטמקה ב-1.5 מיליון דולר נוספים ל-7.6 מיליון דולר.



ההפסדים והאכזבה מפספוס התחזיות הורידו את מניית ווקלטק ב-52%, מאז הגיוס האחרון למחיר של 2.05 דולר. כך שמי מבין המוסדיים שלא מיהר למכור את המניות, כבר הספיק לשרוף בעבור העמיתים כמחצית מההשקעה. על פי הדו"ח הכספי השנתי של ווקלטק שפורסם בסוף יוני, החזיק איפקס ב-8% מווקלטק, בעוד שאקסלנס, קופות הבינלאומי והקופה של התעשייה האווירית, החזיקו כל אחת ב-5% מהחברה.



כך צצה לה ועולה שוב השאלה, האם במרוץ הבלתי נגמר אחר התשואות ראוי לחשוף את עמיתי קופות הגמל להשקעות מסוכנות בחברות קטנות וכושלות, שעברן רחוק מלהרשים ועתידן לוט בערפל. וגם, האם אפיק השקעה סולידי לטווח ארוך אמור להמר על חברות שזכות הקיום שלהן מוטלת בספק, ורק מציאת קונה גדול וחזק יותר בעתיד הנראה לעין עשויה למנוע את סגירתן.