איך לבחור מניות מנצחות?

"בחירת מניות שונות בלי שום מושג מה אתם מחפשים היא כמו ריצה דרך בית חרושת לדינמיט עם גפרור בוער: יכול להיות שתישארו בחיים, אבל אתם אידיוטים".

על המשפט הזה חתום פרופ' ג'ואל גרינבלט, מחבר רב-המכר "הספר הקטן שמכה את השוק בגדול", שנחשב גורו בכל הקשור לבחירת מניות מנצחות. גרינבלט, לפי עדותו, מתהדר בתשואות גבוהות במיוחד שהשיגה חברת ההשקעות שלו במשך 20 שנה.

אז מה באמת כדאי לבדוק לפני שבוחרים מניה להשקעה? ראשית, מי שאין לו זמן, עניין או סבלנות, מוטב שידפדף עוד קצת ויגיע לעמודי קרנות הנאמנות. שם הוא כבר ימצא מישהו שיעשה בשבילו את העבודה. למי שבכל זאת נשאר, הנה כמה כללים שיכולים לשפר מאוד את טכניקת הבחירה.

אבל לפני הכל - אזהרה. בחירת מניות היא סוג של אומנות שניתן לשפר במשך הזמן ובאמצעות תרגול. גם לליאונרדו דה-וינצ'י נדרשו כמה שנים של צבירת מיומנות לפני שיצר את המונה ליזה. חשוב לזכור דבר נוסף - גם אם יש כלל ש"עובד": כדי שמניה תהיה אטרקטיווית להשקעה היא חייבת לעמוד ביותר מקריטריון אחד, וגם אז חשוב להשאיר מרווח ביטחון לטעויות.

המטרה המרכזית של משקיע במניות היא לאתר חברה זולה שמחירה יכול לעלות לאורך זמן. בדיקת מכפילים (מכפילי רווח והון, למשל) יכולה לסייע בכך.

מכפיל הרווח הוא המנה המתקבלת מחלוקת שווי השוק של החברה ברווחים השוטפים ב-12 החודשים האחרונים. זהו אינדיקטור נפוץ בתמחור מניות. כדי להשתמש במכפיל הרווח נהוג לנטרל מהרווח הנקי הוצאות והכנסות חד-פעמיות. לחלופין ניתן להשתמש ברווח התפעולי, כמייצג טוב יותר במקום הרווח הנקי.

אנליסטים נוטים להתבסס על הרווח העתידי הצפוי, ובהתאם על מכפיל חזוי לשנה מסוימת. מכפיל של 8-10 לחברה נחשב "סביר" - כלומר "לא יקר". אבל זהו כלל אצבע בלבד. חשוב יותר להשוות את המכפיל של חברה עם אלה של מתחרותיה או עם מכפיל הרווח הממוצע בענף שבו היא פועלת. אצל חברה שנמצאת בדעיכה עסקית ועלולה לעבור להפסד, גם מכפיל רווח 5 (שמייצג תשואה של 20%) יהיה יקר מדי.

מכפיל רווח נמוך לעומת חברות אחרות בענף עשוי לרמוז כי החברה זולה. חברות היי-טק נסחרות לפעמים במכפילים גבוהים מאד - 30 או 40 - מכיוון שהמשקיעים מצפים מהן לגידול מהיר ברווחים.

חשוב לזכור: מכפיל רווח אינו חזות הכל. אין בו נתונים על תזרים המזומנים של חברה או על רמת הסיכון שלה. כמו כן, ההשוואה בין מכפילי חברות באותו ענף קשה ולא תמיד מדויקת. לדוגמה, ענקית הכימיה סינג'נטה היא לא חברה שזהה ב-100% למכתשים אגן הישראלית, משום שיש לה סל מוצרים גדול יותר.

מכפיל חשוב נוסף שצריך לבחון הוא מכפיל ההון. זו המנה המתקבלת מחלוקת שווי השוק בהון העצמי. כאשר חברה נסחרת עמוק מתחת להון העצמי שלה, ייתכן שהשוק מחמיר איתה. ב-2002, כששוק ההון הישראלי נגע בתחתית, הבנקים הישראליים נסחרו בשווי ששיקף רק מחצית ההון העצמי שלהם (מכפיל 0.5). כיום, עם רווחים גבוהים, הם נסחרים לפי מכפיל הון של 1.0-1.4 שתואם סביבה עסקית "נורמלית".

ככל שהיקף ההון הזר - כלומר ההתחייבויות, ההלוואות והאג"ח - של חברה גבוה יותר, הוצאות המימון שלה יהיו גדולות יותר. חברה שיש לה הרבה הלוואות, בהשוואה להון העצמי, פועלת בסיכון גבוה יותר. במקרה של גלישה למיתון או האטה, עלולות להיות לכך השלכות לא נעימות.

מהי רמת ההלוואות שמתחילה להעיק על החברה? קשה להגיד. בכל חברה ובכל ענף המספרים יהיו שונים. מרכיב ההון הזר בחברות נדל"ן מגיע ל-80%-90% מסך ההתחייבויות במאזן. בחברות שמבוססות על תשתיות גדולות (סלקום, לדוגמה) עומד היחס הון הזר/סך מאזן על כ-85%. בחברות היי-טק או ביוטכנולוגיה המינוף הפיננסי בדרך כלל קטן יותר. לרבות מהחברות בתחום ההיי-טק אין כלל הלוואות והן מממנות את עצמן באמצעות גיוסי הון במניות.

אז על מה חשוב להסתכל? למשל על התפתחות ההון העצמי לאורך זמן. אם ההון העצמי נשחק בהדרגה, ייתכן שהחברה צוברת הפסדים וזקוקה להלוואות כדי לממן את עצמה. התוצאה הישירה היא סיכון גבוה יותר למשקיעים. ייתכן גם שבעלי המניות זוכים לדיווידנדים גדולים מדי - שמקטינים בהדרגה את ההון העצמי. חברה שמחלקת דיוודינדים כאלה עלולה לוותר על תוכניות השקעה שאמורות לייצר לה צמיחה עתידית.

צמיחה היא פרמטר חשוב. ככל שחברה צומחת יותר, הרווח שלה יגדל ויגרום להשבחה בערך החברה ובערך מניותיה. צמיחה עתידית היא פרמטר שלא נמצא במספרים מהעבר. כאן צריך להפעיל היגיון, ניסיון ושכל ישר.

חברה יעילה ובעלת שיעורי רווחיות גבוהים יכולה להשתמש ביתרונותיה לצמיחה מהירה יותר מאשר מתחרותיה. כשחברה צומחת בשיעור גבוה יותר מחברות אחרות בענף שבו היא פועלת, נהוג לתת לה פרמיה מסוימת על המתחרות. טבע היא דוגמה לחברה שנסחרה תמיד במחיר גבוה לעומת מתחרותיה, מכיוון שקצב הצמיחה שלה היה גבוה יותר.

אם חברה לא צומחת או צומחת בשיעור נמוך, הסיבה העיקרית לקנות אותה הוא מחיר נמוך במיוחד (מכפילי רווח והון נמוכים). פועל כאן גם חוק המספרים הגדולים: ככל שהיקף המכירות של חברה גבוה יותר - כך היא תתקשה להציג שיעורי צמיחה מרשימים בעתיד.

משקיעים מנוסים יודעים שחברות שכבר נסחרות לפי שווי של מאות מיליארדי דולרים ושיש להן הכנסות של עשרות מיליארדי דולרים יתקשו להראות בעתיד צמיחה מהירה. היתרון של החברות הגדולות מצוי ביציבות היחסית שלהן - ולא בקצב הצמיחה החזוי להן.

משקיעים מגזימים לעתים בחשיבות שהם מייחסים לרווח הנקי לעומת תזרים המזומנים, שמייצג את הכסף שנכנס בפועל לקופת החברה. ייתכן שלחברה יהיו רווח חיובי ותזרים מזומנים שלילי, מכיוון שהיא עדיין לא גבתה את החובות המגיעים לה. אם זה מצב שנמשך זמן רב, יש בכך איתות שלילי. ייתכן, למשל, שהדבר נובע מכך שחלק מהלקוחות נקלעו לקשיים ומתקשים לשלם את חובם.

תזרים מזומנים שלילי עשוי לנבוע גם מעלייה במלאי. למשל, בחברות אופנה שלגביהן זהו מרכיב חשוב מאוד. אם חברת אופנה מתקשה למכור מלאי וצוברת אותו במחסניה, קיים סיכון שבסופו של דבר המלאי יימכר בהנחה משמעותיות שתפגע ברווחיותה.

תזרים שלילי אינו מעיד בהכרח על חברה בקשיים. חברות צעירות שמשקיעות בפיתוח וצומחות מהר, כאלה שמשקיעות בקו ייצור חדש או שרכשו פעילות חדשה, עשויות לסבול, זמנית, מתזרים שלילי. המשקיעים אמורים לצפות כי השקעות כאלה יניבו רווחים גבוהים יותר בעתיד.

רמת התחרות בענף משפיעה על מחיר המניות של החברות הפועלות בו. ככל שרמת התחרות גבוהה, כך עולה רמת הסיכון בענף. אצל חברות בשוק תחרותי מאוד, הרווחיות עלולה להיות תנודתית. הסיכון יכתיב רמת מכפילים נמוכה יותר לכל החברות בענף.

ענף הטקסטיל ידוע בתחרותיות הגבוהה שבו. אצל חברות כמו תפרון ודלתא גליל רואים זאת דרך התנודתיות הגבוהה ברווחיות לאורך כמה שנים, ולכן הן נסחרות במחירים שנראים "נמוכים".

ענפים מסוימים מושפעים מאוד מגורמים חיצוניים. לדוגמה, ענף מוצרי הפלסטיק מושפע ממחירי נפט (חמרי הגלם בתחום הפלסטיק הם תוצרי לוואי של זיקוק נפט). כאשר מחיר הנפט מטפס, הרווחיות של חברות הפלסטיק נפגעת כי הוצאותיהן על חומרי גלם עולות. ולכן, כאשר בוחרים להשקיע בחברה שמייצרת מוצרי פלסטיק צריך לעקוב אחר רמת מחירי הנפט, ולנסות לשקלל את ההשפעה של מחירי הנפט על רווחיותה הפוטנציאלית של החברה.

בשוק ההון מסתובבים מנהלים טובים ומנהלים טובים פחות. מי שרוצה להפחית את רמת הסיכון, יעדיף להשקיע בחברה שבעלי השליטה ומנהליה כבר הראו ביצועים טובים בעבר.

המעקב אחר בעלי העניין חשוב מסיבה נוספת. לרוב, בעלי הבית מכירים את העסק שלהם טוב מכולם. כשבעל שליטה או נושאי משרה בכירים רוכשים או מוכרים מניות לאורך תקופה - יש בכך אינדיקציה חשובה לציבור. לעתים קרובות כדאי לפעול כמותם.

גם אם מצאתם חברה שעומדת בכל הפרמטרים המחמירים - יש לה הנהלה טובה, מחיר שנראה נמוך, היא יציבה פיננסית ופועלת בענף מבטיח - עדיין חשוב לזכור: שוק המניות הוא מקום של אי-וודאות. מה שקרה בעבר, אין ערובה שיקרה גם בעתיד. האיומים על פעילותה של חברה יכולים להגיע ממקומות רבים ומגוונים. וכן, גם מניות של חברות גדולות עלולות ליפול בעשרות אחוזים, כפי שקרה בעבר למניות של לוסנט, קודאק וג'נרל מוטורס האמריקאיות.

מחיר של מניה משקף בדרך כלל את הציפיות ממנה לעתיד, ולא את מה שקרה לה בעבר. מניה שנפלה ב-30% ונסחרת במכפיל 7 אינה בהכרח מניה זולה. מניה שזינקה ב-300% ונסחרת במכפיל רווח 20 עשויה להתברר כזולה בעתיד מכיוון שהיא צומחת במהירות.

השקעה במניה, כל מניה, היא פעולה שכרוכה בסיכון. טעויות הן חלק מהענין, והן קורות גם למנוסים שבמשקיעים. הדרך העיקרית והמיידית להקטין את הסיכון היא לראות במניה הבודדת רק רכיב אחד קטן מתיק השקעות שלם. הפיזור על פני כמה מניות בכמה ענפים מאפשר למשקיע סבלני להרוויח משוק המניות לאורך זמן, גם אם מדי פעם הוא טועה בבחירה של מניה ספציפית.