מדוע תל אביב 75 מפגר אחרי תל אביב 25?

את ההתנהגות של שוק המניות מתארים לעתים כמו גלים שנוצרים סביב אבן המושלכת למים: כשמתחילה גיאות, הראשונות לעלות הן המניות של החברות הגדולות, שלהן חשיפה גבוהה למשקיעים מקצועיים; עם חלוף הזמן, המשקיעים מעזים יותר וגלי העליות מתפשטים למניות הבינוניות - ומשם למניות הקטנות.



הגיאות בשוק ההון הישראלי נמשכת כבר כמעט חמש שנים. ואולם מי שעוקב אחר השוק יכול לראות שהגלים אינם מגיעים למניות השורה השנייה. את הביטוי לכך ניתן לראות במדד ת"א 75, שמפגר יותר ויותר אחר אחיו הגדול - מדד ת"א 25 (המעו"ף).



משקיעים מתוחכמים נוהגים להשקיע במניות קטנות, שנחשבות מסוכנות יותר, מתוך הנחה כי שם קיים פוטנציאל לעליית שווי גדולה יותר. לאחר ארבע שנים של עליות בבורסה, טבעי היה לחשוב כי ב-2007 תציף הגיאות את מגזר המניות הקטנות. אך בדיעבר היתה זו טעות. מדד ת"א 75 אמנם טיפס מתחילת השנה ב-16%, אך התשואה שהניב היא רק מחצית מזו שעשה ת"א 25, שקפץ ב-32%.



כיצד השתנו המדדים בשנה האחרונה



ולא מדובר רק בשנה האחרונה: מי שהשקיע לפני ארבע שנים 100 אלף שקל בת"א 25, ולא נגע, יכול היה להחזיק כיום 266 אלף שקל. לעומת זאת, מי שהשקיע באותו הזמן 100 אלף שקל במדד ת"א 75, מחזיק כיום נכסים ששווים כמעט 20% פחות - רק 217 אלף שקל.



בשנים הראשונות לגיאות (2003-2004), מדד ת"א 75 הניב אמנם תשואה גבוהה יותר מת"א 25, כנראה מכיוון שבשנות המשבר (2000-2002) הוא צלל עמוק יותר. ואולם בשלוש השנים האחרונות המגמה התהפכה - והפער שבו מוביל ת"א 25 רק גדל.



מדד מוטה ומטעה



אז מה גרם למדד ת"א 75 לפגר בשנה האחרונה? לא פחות משבע חברות נדל"ן נכנסו למדד בשנה האחרונה, כאשר נערכו עדכוני ההרכב החצי-שנתיים. בין השאר, נכנסו המניות של בריטיש ישראל, איירפורט סיטי ואפריקה מגורים. מספר חברות הנדל"ן במדד עלה ל-23 ומשקלן בו הגיע לכ-30%.



המניות נכנסו למדד עקב הגיאות של מניות הנדל"ן, שגרמה לעלייה חדה בשוויין, והחגיגה של מניות הנדל"ן נמשכה גם בתחילת 2007. אך בקיץ התחלפה האופנה, עקב המשבר שפקד את השווקים ותקף במיוחד את מניות הפיננסים ואת שוק הנדל"ן האמריקאי. נדל"ן הוא ענף שנשען תמיד על מנופי אשראי גבוהים, והמשבר בשוקי האשראי העולמיים גבה מחיר גבוה ממניות חברות הנדל"ן.



הסנטימנט השלילי במניות הנדל"ן, שהחל עם יציאת האוויר משוק הנדל"ן בארה"ב, הואץ בעקבות קריסת חברת חפציבה בישראל. מדד מניות הנדל"ן בבורסה של תל אביב, שהיה ברמה של 840 נקודות בתחילת יולי, רחוק כיום בכ-10% מרמה זו. מבין 20 המניות הגרועות ביותר במדד ת"א 75 - מניות שהניבו מתחילת 2007 תשואה שלילית - שש הן בענף הנדל"ן.



סיבה נוספת לפער בין המדדים היא משקל היתר שיש למניית כימיקלים לישראל (כי"ל) בת"א 25. כי"ל והחברה האם שלה, החברה לישראל, מהוות ביחד 17% מת"א 25. כי"ל, שמפיקה אשלג, נהנית בשנה האחרונה משגשוג החקלאות בעולם ומחירה זינק מתחילת 2007 ב-70%. מניית החברה לישראל זינקה ב-87%. לפיכך, שתי מניות אלה לבדן תרמו לעלייה של כ-13% - כ-40% מהעלייה של המדד כולו.



גם בעולם עברו לגדולות



"השקיעו במניות גדולות, דפנסיוויות ומחלקות דיווידנדים" - זו ההמלצה הקבועה שמשננים מנהלי השקעות בעתות משבר. ואכן, נראה כי המשבר שתקף את הבורסות בקיץ גרם לתזוזה של כספים ממניות קטנות וקלות משקל למניות של חברות גדולות ויציבות, שנחשבות דפנסיוויות. בישראל נהנו מכך מניות כמו כי"ל, טבע, אלביט מערכות ומכתשים אגן.



המניות של החברות הגדולות מחלקות גם דיווידנדים נאים, שמסייעים לפצות על הסיכון שקיים בהשקעה במניות. על פי נתוני הבורסה, 72% מהדיווידנדים שחולקו ב-2006 הגיעו ממניות ת"א 25 - דבר שתורם אף הוא לפופולריות של המניות הגדולות.



הנהירה למניות הגדולות אינה אופיינית רק לישראל. גם בשוק האמריקאי הניבו מדדי המניות הגדולות תשואה עודפת - אם כי בפער קטן יחסית לישראל. מדד דאו ג'ונס, הכולל 30 מניות אמריקאיות בכירות, עלה מתחילת 2007 ב-9%, בעוד שמדד ראסל 2000, שמכיל בעיקר מניות קטנות ובינוניות, הסתפק בטיפוס של 6% בלבד.



האם הפער הגדל והולך בין המדדים אומר שהמניות בת"א 75 זולות עכשיו יותר? לא בהכרח.



מדד ת"א 75 עדיין רווי בחברות נדל"ן. הסיכון בענף, שעלה באחרונה, מצדיק רמת מחירים נמוכה יותר מזו שהיתה לפני כמה חודשים. כיום אף חברת נדל"ן אינה נמצאת בסכנת הדחה מהמדד, כך שההטיה לנדל"ן תימשך גם לאחר העדכון הקרוב בינואר.



בכל מקרה, השקעה במדדים היא השקעה בסל של מניות - ובכל סל תמיד יהיו מניות שהן יקרות יותר מכפי שהן צריכות להיות, לצד מניות שמחירן עדיין אטרקטיוווי. לכן קצת קשה להשוות מי מבין המדדים זול יותר כעת.



מי שמאמין כי ההיסטוריה נוהגת לחזור על עצמה בבורסה, יכול להיערך לאפקט ינואר כבר עכשיו. בארבע השנים האחרונות מניות ת"א 75 עלו בחודש הראשון של השנה יותר ממניות ת"א 25. האם כך יקרה גם השנה?



מניות במדד ת"א 75 שכדאי לעקוב אחריהן

סקופ



המניה של סקופ, שעוסקת בסחר במתכות, נפלה בחודש האחרון ב-25%, והחברה הודיעה ביום שישי כי היא דוחה את הנפקתה בוול סטריט. הירידה במניה נבעה גם מאכזבה בשוק בשל התוצאות שהחברה צפויה להציג בדו"חות הרבעון השלישי.



ייתכן שהחשש מסקופ מעט מוגזם. זו חברה שמציגה צמיחה ורווחיות עקבית כבר 15 שנה. החברה פתחה באחרונה סניפים בארה"ב ובצ'כיה, ואימצה אסטרטגיה של התרחבות מבוקרת לשווקים בחו"ל. מניית סקופ נסחרת לפי מכפיל רווח נמוך יחסית של 8, ומכפיל הון של 1.6.







הסיכון: הסיכון העיקרי במניית סקופ נעוץ במלאי הגבוה שהחברה מחזיקה, שחושף אותה לסכנה של ירידה במחיר המתכות. הכישלון בהליך ההנפקה בוול סטריט עלול להאט מעט את מאמצי הצמיחה, וללחוץ את מחיר המניה כלפי מטה.



אגוד



אגוד הוא הבנק השישי בגודלו בישראל. הוא נסחר כיום לפי מכפיל הון של 0.8, מה שהופך אותו ל"זול" ב-30%-40% מהבנקים הגדולים. בחברת לידר שוקי הון העריכו באחרונה שאגוד יהיה יעד להשתלטות מצד הבנקים הגדולים.



ברבעון האחרון הציג הבנק תשואה על ההון של 9.5%, שאינה נחשבת לגבוהה. עם זאת, הבנק מציג שיפור בפעילות וברווחיות, ומנסה להתרחב ולפתוח סניפים חדשים.







הסיכון: ההוצאות התפעוליות של בנק אגוד גבוהות יחסית לעומת בנקים אחרים כי הוא אינו נהנה מיתרונות הגודל. לכן קשה לו לייצר תשואה גבוהה יותר על ההון.



אבגול



אבגול מייצרת בדים לא ארוגים, המשמשים בעיקר לייצור חיתולים ותחתונים חד-פעמיים. לחברה יש לקוחות ענק, כמו קימברלי קלארק ופרוקטר אנד גמבל. אבגול כמעט שהכפילה את הכנסותיה בשנים 2004-2006 והיא נערכת לצמיחה נוספת. החברה מתכננת הקמת מפעל ברוסיה וקו ייצור חדש בארה"ב. אבגול נסחרת לפי מכפיל 11, בדומה לענף. זהו מכפיל לא גבוה לחברה שמציגה שיעור צמיחה גבוה.



הסיכון: העלייה העקבית במחירי חומרי הגלם בעולם עלולה לשחוק את הרווחיות של אבגול. התוכנית להרחבת קווי הייצור תחייב את החברה לבצע השקעה של עשרות מיליוני דולרים, ומעלה את רמת הסיכון בה.



כלכלית ירושלים



חברת הנדל"ן שבשליטת אליעזר פישמן ממשיכה להגדיל בעקביות את תיק נכסיה בעולם - במיוחד בשווקים המתעוררים, שם הפוטנציאל לייצור רווחים גבוה יותר. לאחר גיוס ההון שביצעה החברה הבת בלונדון לפני כשנה, מתכננת החברה לגייס הון גם בצרפת ובגרמניה.



חברת מגדל נכנסה באחרונה לשותפות עם כלכלית בפעילות בהודו והעניקה לה שווי מפתיע של 600 מיליון דולר. שווי זה, שקצת קשה להבין מה הבסיס שלו, לא בא כרגע לידי ביטוי במניה.



הסיכון: ההשקעות בהודו וברוסיה מלוות בסיכון, כי אלה מדינות שבהן לחברה עדיין אין ניסיון רב. גם סיכוני שוקי הנדל"ן והפיננסים בעולם יכולים להעיב על המניה.