כמה בנקאים ישראלים, שהצליחו להתברג לתפקידי מסחר מבוקשים בחדרי עסקות בחו"ל, התקשרו אלינו השבוע ובפי כולם סיפור דומה: "אנחנו לא מבינים מה קורה אצלכם בישראל", הם אמרו. "אנחנו כאן עוברים משבר גדול. האג"ח מתפרקות לנו בין הידיים, יש משבר אשראי שכמותו לא ראינו מעולם, ובשוקי הנדל"ן יש מפולת אמיתית. ובישראל? הכל כרגיל. מה קורה לכם? מנהלי ההשקעות בישראל לא קוראים עיתונים?"
על מה הם מדברים? בעיני הסוחרים הישראלים בלונדון ובניו יורק, מתברר, נפתח בשבועות האחרונים פער בלתי מוסבר בין רמות המחירים ותחושת הסיכון של שוק ההון הישראלי לבין מה שקורה בחו"ל. "אנחנו לא מבינים כיצד ייתכן שמניות של חברות בארה"ב נחתכות, ואילו מניות דומות בישראל חסינות למשבר", הם אומרים.
הנה דוגמה אחת שהם נותנים. מחירי המניות של בנקים גדולים בארה"ב צנחו באחרונה בשיעורים חדים, עקב מחיקות שהם נאלצו לרשום בגין השקעות באג"ח מגובות משכנתאות. כעת נסחרות מניות אלה ברמות המשקפות להן תשואת דיווידנד שלא נראתה זמן רב.
"קח לדוגמה את סיטיגרופ", אמר לנו סוחר אחד, "היא נסחרת במחיר המשקף למניה תשואת דיווידנד של 6.2%. או דויטשה בנק הנסחרת בתשואת דיווידנד של 5.4%. אלה גופים ענקיים ורווחיים יותר מכל בנק ישראל". בדיקה נוספת מראה כי מניותיהם של 50 הבנקים הגדולים בארה"ב מניבים תשואת דיווידנד ממוצעת של 4.1%, מול תשואת דיווידנד ממוצעת של 2.7% למניות הכלולות במדד ה-500 S&P.
לשם השוואה, בנק הפועלים חילק בארבעת הרבעונים האחרונים דיווידנדים המשקפים לו תשואת דיווידנד של 5.7%. בנק לאומי חילק ב-2006 דיווידנד ענק של 2.5 מיליארד שקל ששיקף תשואת דיווידנד של 10%. עם זאת, ב-2007 לאומי עדיין לא חילק דיווידנד.
מלת המפתח - תשואה היסטורית
בתקופה של אי-ודאות גדולה בשווקים, אסטרטגיה של רכישת מניות של חברה שמשלמת דיווידנדים מכובדים היא הגיונית. המשקיע מקבל "קופון" שנתי גבוה, שנותן תשואה גבוהה מאג"ח של אותה חברה, וגם עשוי ליהנות מרווח הון אם הענף יתאושש. לא מפתיע, לכן, לגלות שתעודות סל האורזות מניות בעלות תשואת דיווידנד גבוהה הן להיט בעולם, ובבורסה של תל אביב בפרט, וכי בתי ההשקעות המקומיים מתחרים אחד בשני מי ינפיק מגוון רחב יותר של תעודות כאלה.
ואולם מלת המפתח היא תשואה "היסטורית". תשואת הדיווידנד הגבוהה נולדה גם כתוצאה מצניחת מחירי מניות הבנקים בעקבות המחיקות העצומות שהם רשמו בתיקי האג"ח שלהם. השאלה היא אם יהיו להם מספיק רווחים לחלוקה כדי לשמור על רמת הדיווידנד ההיסטורית.
העובדים בבנקים האלה מוכנים להישבע שכן. הם מזכירים שהפחתת דיווידנד היא מעשה קיצוני מאוד עבור בנק אמריקאי. "הבנקים אמנם מבצעים מחיקות, אבל אלה אירועים חד-פעמיים. צריך להבין שהסביבה העסקית של הבנקים טובה, בזכות פער גדול מאוד בין הריבית הקצרה לבין הריבית הארוכה, שהוא הפער ממנו מתפרנסים הבנקים", אמר לנו סוחר ישראלי של אחד הבנקים בניו יורק. "ברור שיש סיכונים, אבל קניית מניות של בנק בחו"ל נראית יותר מעניינת ממניות של בנקים בישראל".
דוגמה נוספת שמעלים נציגינו בחדרי העסקות הזרים באה מתחום הנדל"ן. צריך להבין: בארה"ב נקלע ענף הנדל"ן למשבר אמיתי, והסוחרים מוצפים בהצעות לקנות נכסים פיננסיים צמודי-נדל"ן, כמו אג"ח או מניות של תיקי נדל"ן. אלו נכסים שקשה למצוא להם קונה, על אף שמחירם ירד תוך חודשים ספורים בעשרות אחוזים.
"המחירים של קרנות נדל"ן ירדו בעשרות אחוזים. אנחנו מקבלים כל יום טלפונים לקנות נכסים, במקומות כמו פלורידה ולאס וגאס", הם אומרים. ואכן, מדד של חברת דאו ג'ונס המשקלל את כל קרנות הנדל"ן, המכונות ריט (REIT), ירד בשנה האחרונה בכ-17%. זאת בשעה שמדד נדל"ן 15 של תל אביב דווקא עלה ב-13%.
האם הפער הגיוני? שוק הנדל"ן המקומי, שרק החל לעלות אחרי שנים של קיפאון, שונה מאוד מהשוק האמריקאי. אבל מנגד יש לזכור כי רוב העסקות הגדולות של חברות הנדל"ן הישראליות מתבצעות בחו"ל. כאשר מוסיפים לכך את המחירים הגבוהים שבהם מוכרים אילי הנדל"ן הישראלים את האג"ח שלהם למשקיעים המוסדיים המקומיים, נראה שקיימת בישראל אופטימיות בלתי מובנת ובלתי רציונלית.
אפילו אתמול ניתן היה לראות פער משמעותי בין האווירה בבורסות בחו"ל לבין האווירה בישראל. וול סטריט צנחה ביום שישי, שוקי אסיה נפגעו, ואילו הבורסה שלנו הסתפקה שלשום בירידות מתונות - ואתמול כבר חזרה לעלות. האם יש לכך הצדקה? כן ולא: הנתונים הכלכליים של המשק הישראלי, כמה מוזר, טובים כיום יותר מאלו של כלכלת ארה"ב או כלכלת אירופה. אנחנו צומחים מהר יותר, התקציב שלנו מאוזן, החובות שלנו נמוכים ואין לנו חורים במאזן המסחרי. אבל במצב של שוק גלובלי ומשק שמבוסס על יצוא, זה רק עניין של זמן עד שהצרות של מדינות המערב יגיעו גם אלינו.