מריל לינץ': "שוק הנדל"ן הרוסי ממשיך להפגין ביצועים חזקים, המונעים על ידי מצב מקרו-כלכלי יציב במדינה"

בעשר השנים האחרונות נחשבה רוסיה למוקד עלייה לרגל מבחינת משקיעים נועזים שתרים אחר מקומות השקעה חדשים. מי שלא נבהל מן המשבר הפיננסי שפקד את המדינה ב-98' ומחוסר היציבות הפוליטית ברוסיה, קצר את הפירות.



הדבר נכון בעיקר לגבי המשקיעים בתחום הנדל"ן ברוסיה, כשאחד המובילים שבהם הנו לב לבייב - בעל השליטה בקבוצת אפריקה ישראל. לבייב ניצל את השינוי המדיני-כלכלי שחל ברוסיה עם עלייתו לשלטון של הנשיא ולדימיר פוטין, וקנה קרקעות במחירים נמוכים יחסית, מתוך אמונה ששוויין יעלה.



ב-2001 הקים לבייב, ביחד עם שותפו הרוסי אלכסנדר חלדאי, את חברת הנדל"ן אפי פיתוח, המרכזת את פעילות הנדל"ן של הקבוצה ברוסיה. שש שנים לאחר מכן, במאי 2007, הוביל לבייב את אפי פיתוח להנפקה הגדולה ביותר אי פעם של חברה ישראלית בחו"ל. אפי פיתוח גייסה 1.4 מיליארד דולר בבורסה הראשית של לונדון, לפי שווי של 5.9 מיליארד דולר (לפני הגיוס), והחלה להיסחר לפי שווי של 7.3 מיליארד דולר. אפריקה ישראל, המחזיקה בכ-71% מאפי פיתוח, השקיעה בחברה כ-420 מיליון דולר בלבד. אלא שמאז ההנפקה צנחה מניית החברה ב-33% ואיבדה כ-2.4 מיליארד דולר משוויה.



בשנים האחרונות עלו מחירי הנדל"ן ברוסיה בצורה משמעותית, והרבה יותר קשה למצוא עסקות ונכסים אטרקטיוויים, אך עדיין קיים שם מחסור אדיר של שטחים למשרדים ולמסחר, מה שמבטיח עליית מחירים נוספת וטומן בחובו פוטנציאל לא מבוטל.



"שוק הנדל"ן הרוסי ממשיך להפגין ביצועים חזקים, המונעים על ידי מצב מקרו-כלכלי יציב במדינה שבאופן כללי נשאר עד כה חסין למשבר הסאב-פריים (מתן הלוואות ללווים בעייתיים). הצמיחה החדה בתמ"ג באוקטובר, בשיעור של 7.8%, ממשיכה לתדלק את ההוצאות של הציבור, מה שמשפיע באופן חיובי על כל ענפי הנדל"ן ברוסיה. כמו כן, מספר התחלות הבנייה ברחבי המדינה ממשיך לעלות", כך כותבים כלכלני בנק ההשקעות מריל לינץ' בעבודת המחקר המקיפה שהכינו על ההתפתחויות האחרונות בשוק הנדל"ן הרוסי.



הצהרה זו עשויה להוות זריקת עידוד לטייקונים הישראלים כמו לבייב ואליעזר פישמן, המנהלים פעילות נדל"ן ענפה במדינה, באמצעות חברות אפי פיתוח ומירלנד, וכן עבור אנשי נדל"ן ישראלים נוספים אשר כבר פעילים ברוסיה או נמצאים בדרך לשם.



במריל לינץ' מציינים כי "על אף שהתשואות הממוצעות על הנכסים ירדו מ-20% בשנת 2000 ל-9% כיום, שוק הנדל"ן הרוסי עדיין ממשיך להציע פוטנציאל לרווחים גבוהים עבור המשקיעים השונים". במריל לינץ' מוסיפים כי נכון לסוף ספטמבר, ההשקעות הזרות בשוק הנדל"ן הרוסי הסתכמו בכ-2.7 מיליארד דולר, כ-21% מהם הגיעו מאוסטריה.



עם זאת, במריל לינץ' מסתייגים ומציינים כי מניות חברות הנדל"ן כמו Sistema Hals ,RAVEN ,Eastern Property Holdings ,RURIC ועוד, רשמו ברבעון השלישי את הביצועים הגרועים ביותר בשוק הרוסי. להערכת מריל לינץ', תופעה זו נובעת מכך שהמשקיעים מביעים את דאגתם כי משבר הסאב-פריים וכתוצאה ממנו משבר האשראי יימשכו גם בשנה הבאה וצפויים להשפיע גם על רוסיה. בנוסף לכך, חברות נדל"ן רוסיות רבות הנפיקו את מניותיהן לציבור במהלך השנה, וסבלו בין היתר מתמחור גבוה מדי בעת ההנפקה, מהעצבנות בשווקים וכן מסנטימנט שלילי שהתבטא בביצועים החלשים של החברות הרוסיות שהונפקו בשנים עברו. גם עלויות הבנייה ההולכות וצומחות תרמו לביצועים החלשים יחסית.



במריל לינץ' מוסיפים כי למרות הרבעון החלש בקרב חברות הנדל"ן, אשר מרביתן נסחרות כיום בשווי הנמוך מהשווי הנכסי האמיתי שלהן, ישנם כמה גורמים הממשיכים לתמוך בפוטנציאל לשיפור עבור אותן החברות.



במריל לינץ' צופים כי בשנה הבאה מניות חברות הנדל"ן הרוסיות יחזרו להיות אטרקטיוויות בעיני המשקיעים שיתמחרו אותן בהתאם לשוויין הכלכלי האמיתי. את האופטימיות הזאת מבססים במריל על שלוש מגמות מקרו-כלכליות: המשך הגידול בשכר הריאלי ברוסיה, אשר עלה ב-2007 ב-12%; הגידול בהוצאות הממשלה הרוסית על תשתיות והוצאות הציבור על צריכה פרטית; וכן המשך התחזקותו של המטבע הרוסי.



"אנו סבורים כי בסביבה כלכלית שכזו תהיה "ריצה בלתי נמנעת" אל עבר הנכסים הסולידיים, המספקים הגנה אינפלציונית ומשמרים את רכוש הציבור. כל אלה יגרמו למשקיעים לתמחר אחרת את חברות הנדל"ן הרוסיות", כותבים במחלקת המחקר של מריל לינץ'.



כלכלני מריל ממליצים לנצל את החולשה הנוכחית בקרב מניות הנדל"ן הרוסיות ולקנות את מניותיהן של אותן חברות המציגות "סיפורים אמיתיים", ולא חלומות - כלומר פורטפוליו נכסים איכותי, ניסיון של ההנהלה ויחסי עבודה תקינים בין בעלי מניות הרוב לבין בעלי מניות המיעוט.



המלצת קנייה למניית פישמן



מבין החברות מירלנד, אפי פיתוח, PIK ,Open Investments ,Raven ,Sistema Hals ,RGI ו-- Eastern Property Holdings כלכלני מריל לינץ' בחרו במניית מירלנד כמניה המומלצת ביותר לשנת 2008 עבור המשקיעים המעוניינים בחשיפה לנדל"ן הרוסי, והעניקו לה המלצת "קנייה".



מירלנד, המרכזת את פעילות הנדל"ן של קבוצת פישמן ברוסיה, הוקמה ב-2004 ונמצאת בשליטת החברות הציבוריות של אליעזר פישמן: כלכלית ירושלים, מבני תעשייה ודרבן. החברה מנוהלת על ידי בנו של אליעזר, אייל. מירלנד הנפיקה את מניותיה לציבור לפני כשנה, בבורסה המשנית של לונדון (AIM), וגייסה כ-280 מיליון דולר לפי שווי חברה של כ-930 מיליון דולר; מריל לינץ' שימש חתם של הנפקה זו ומימש בינואר השנה אופציה לרכישת כ-3.5 מיליון מניות של החברה במחיר ההנפקה (4.78 ליש"ט), בהיקף כולל של כ-30 מיליון דולר.



מירלנד מתמחה בפרויקטי נדל"ן בתחום המשרדים, הקניונים והבנייה למגורים ופועלת במוסקווה, סנט-פטסבורג, קאזאן, סרטוב וירוסלאוול. במריל לינץ' מציינים כי החברה ממשיכה להתקדם בביצוע הפרויקטים על פי לוחות הזמנים המתוכננים, ליהנות מהעלייה בדמי השכירות על נכסיה וכן להפגין תוצאות כספיות משופרות, הנובעות בין היתר משערוך הנכסים בעקבות יישום תקני החשבונאות הבינלאומיים.



מירלנד סיימה את תשעת החודשים הראשונים עם גידול של כמעט 100% ברווח לפני מס לעומת התקופה המקבילה. הרווח הסתכם ב-62.85 מיליון דולר. עם זאת, הטלטלות והעצבנות בשווקים לא פסחו על מניית מירלנד, אשר איבדה במהלך הרבעון השלישי כ-11% - אך מאז ההנפקה רשמה תשואה חיובית של כ-8%.



נדל"ן מסחרי



"למרות שהאוכלוסיה ברוסיה מונה יותר מ-144 מיליון תושבים, עד לא מזמן מספר מועט של רשתות קמעוניות בינלאומיות פתחו את סניפיהם במדינה", כותבים במריל לינץ'.



כלכלני מריל מציינים כי מאז 2005 השכר הנומינלי ברוסיה גדל בכל שנה ב-30%-35%, בעוד שהמגזר הקמעוני צמח בתקופה זו ב-15% בשנה בלבד. "הצמיחה של רוסיה מונעת על ידי צריכת תושביה, והם מבזבזים את מרבית הכנסותיהם על מוצרי הצריכה", מוסיפים במריל לינץ'. בעקבות זאת, סבורים במריל לינץ' כי ההשקעה במרכזים מסחריים צפויה להיות אטרקטיווית בטווח הקצר והבינוני.



במריל מעריכים כי עד סוף 2008 ייתוספו באירופה כולה שטחים מסחריים בהיקף של 11.4 מיליון מ"ר, מהם יותר מ-4.6 מיליון מ"ר ברוסיה. מוסקווה נחשבת למרכז הנדל"ן הקמעוני הצומח ביותר ברוסיה, עם גידול של 21% במכירות של הרשתות הקמעוניות הצפויות להסתכם בסוף 2007 ב-2.1 טריליון רובל (כ-40 מיליארד דולר).



נכון לסוף הרבעון השלישי, השטחים המיועדים למסחר במוסקווה הסתכמו ב-4.8 מיליון מ"ר. במוסקווה מועסקים יותר מ-1.5 מיליון תושבים בתחום הקמעונות. ברבעון השלישי היתוספו במוסקווה 34,143 מ"ר המיועדים למסחר, ומספר מרכזי הקניות בעיר הגיע לכ-60.



נכון לסוף הרבעון השלישי, השטחים המיועדים למסחר מסתכמים ב-350-500 מ"ר לכל 1,000 איש, בדומה לערים אירופיות אחרות. הפרויקטים החדשים במוסקווה מתוכננים לשלב מרכזי סחר, בידור, ספורט ועוד. כיום פועלים במוסקווה גופים בינלאומיים מפורסמים כמו Metro ,Ikea ,Ramstore ,Auchan ,OBI ועוד.



בסנט-פטרבורג ההיקף הכולל של השטחים המיועדים למסחר מסתכם בכ-3.4 מיליון מ"ר, וברחבי העיר פזורים 136 מרכזי קמעונות. מתוך השטחים הללו, 69% מיועדים לסופרמרקטים ו-11% להיפרמרקטים (סניפי ענק בסגנון "חצי חינם" או פאואר סנטרים).



דמי השכירות הממוצעים במרכזי קניות במוסקווה עלו בין החודשים ספטמבר לאוקטובר מ-1,850 דולר למ"ר לשנה ל-2,000 דולר למ"ר. באזורי יוקרה דמי השכירות נעים בין 3,700 ל-4,500 דולר למ"ר לשנה, ובמקומות מסוימים עשויים לנסוק עד ל-7,500 דולר למ"ר.



בסנט-פטרבורג מדובר בדמי שכירות נמוכים בהרבה, אשר הגיעו נכון לסוף הרבעון השלישי בממוצע ל-600 דולר למ"ר.



ביקטרינבורג, דמי השכירות במרכזי קניות מוערכים ב-625 דולר למ"ר. עם זאת, באזורי יוקרה של העיר הסכומים נעים בין 1,500 ל-3,000 דולר למ"ר, כאשר הציפייה היא כי מחירים אלו יעלו.



שוכרי העוגן ברוסיה חותמים לרוב במרכזי קניות על החוזים לתקופה של 10-15 שנה, בעוד ששאר השוכרים חותמים לתקופה הרבה יותר קצרה: כ-3-5 שנים. הביקוש הגבוה ביותר ברוסיה נרשם לשטחי מסחר בהיקף של 200 מ"ר.



במריל לינץ' כותבים כי התשואות בתחום הנדל"ן למסחר במוסקווה ממשיכות להישאר גבוהות ונעות כיום בין 7% ל-8%. "למרות הגידול המהיר בשטחי המסחר, הביקוש הגבוה לשטחים אלו מונע משיעור השטחים הפנויים לעלות מעבר ל-1%", מוסיפים במריל לינץ'.



במרכזים איכותיים נאלצים השוכרים להמתין שנתיים לקבלת שטח כלשהו. בסנט-פטרבורג התשואות במרכזי הקניות מגיעות ל-9.5% ושיעורי התפוסה הם כ-99%. ביקטרינבורג, ברשתות הגדולות כמו מגה, הרמס פלאזה וגרינביץ', שיעור התפוסה מגיע ל-100%; במרכזים אחרים בעיר שיעור זה נע בין 96% ל-98%. התשואות בנדל"ן למסחר ביקטרינבורג מסתכמות ב-9.5%-10.5% - ממוצע התשואות בענף זה ברוסיה.



כלכלני מריל לינץ' מעריכים כי הן בטווח הקצר הן בטווח הבינוני, המחסור בשטחים המיועדים למסחר צפוי להימשך. "לצד העובדה כי מוסקווה ממשיכה להיות המרכז הקמעוני הגדול ביותר של רוסיה, נרשמת תנופה אדירה בתחום זה בערים נוספות במדינה, במיוחד בערים בעלות אוכלוסייה של יותר ממיליון תושבים", כותבים במריל לינץ'.



עם זאת, לדעת הכלכלנים קשה להעריך את פוטנציאל הפיתוח של מרכזים מסחריים באזור זה, שכן הדבר תלוי בהכנסות, בהרכב ובגודל האוכלוסייה הצורכת.



במריל לינץ' מוסיפים, בהתבסס על מחקר של חברת קוליארס, כי הערים יארוסלאבל ונבריז'ני צלני נחשבות לבלתי אטרקטיוויות מבחינת המרכזים המסחריים. לאטרקטיוויות מכולן נחשבות הערים קאזאן, יקטרינבורג, ניז'ני נובגורד, סמארה, נובוסיבירסק, אופה, פרם וקרסנויארסק.



במריל לינץ' טוענים כי למרות הבנייה האינטנסיווית של המרכזים המסחריים ברוסיה, תחום זה לא יגיע לרוויה בערים השונות ברוסיה. הם מבססים את טענותיהם בעיקר על כך שברוסיה, בניגוד למדינות רבות בעולם, אחוז מאוד גבוה מהשכר החודשי של התושבים מופנה לצריכה הפרטית. כך לדוגמה, אם במוסקווה התושבים צורכים 64% מהשכר החודשי, הרי בברלין שיעור זה מגיע ל-35% בלבד.



במריל לינץ' מציינים כי המרכזים המסחריים מחליפים כיום ברוסיה את המסחר ברחובות אשר איפיין את המדינה במשך שנים רבות, ומצוי כיום בירידה שנתית של 6%-9%. עם זאת המסחר ברחובות עדיין היווה כ-40% מנפח המסחר במוסקווה ב-2006.



בהסתמך על המגמות הללו, סבורים במריל לינץ', הגידול בשטחי המסחר ברוסיה צפוי להימשך, כשבעוד שנים מספר יגיעו השטחים למסחר ל-2,000 מ"ר לכל 1,000 תושבים - בדומה לארה"ב.