בחברות הצ'ק הפתוח לחוצים: אין מה לקנות

עד סוף יוני עוד נראתה 2007 כשכפול של אשתקד - לפחות מבחינת הדומיננטיות של קרנות ההון הפרטי בתחום ההשתלטויות הממונפות. אבל פריצתו ביולי של משבר המשכנתאות ומחנק האשראי בארה"ב ובאירופה, גם שינה את טעמי המשקיעים.



ביוני עוד הספיקה קרן בלקסטון לגייס 4.1 מיליארד דולר בהנפקה ראשונית, שהייתה הגדולה ביותר בארה"ב מאז 2002, אולם מיד לאחר מכן התהפך הגלגל. חברות המבססות את פעילותן על הלוואות ענק איבדו במהירות מיוקרתן, וקרנות אחרות נאלצו לגנוז את תוכניות ההנפקה בוול סטריט.



מי שרכב על הואקום שנוצר בשוק ההנפקות הן חברות הצ'ק הפתוח (Blank Check), המכונות גם חברות רכישה לתכלית מיוחדת (SPAC). מדובר בחברות חסרות פעילות, המגייסות הון על סמך הניסיון הניהולי של העומדים בראשן. מטרתן, בדומה לקרנות ההון הפרטי, היא רכישת חברות תפעוליות, ושיפור מצבן. אבל ההבדל הגדול הוא במקור הכספים למימון הרכישה - גיוס הון במניות ולא באמצעות מינופים פיננסיים.



בעזרת ההון המגויס, אמורים מנהלי הצ'ק הפתוח למלא את החברות בפעילות, בדרך כלל באמצעות רכישת חברות פרטיות או נכסים שלהן. למנהלים מוקצבת תקופת זמן מוגבלת של 18 חודשים לחתום על עסקת רכישה, ועוד שישה חודשים נוספים עד להשלמתה. מי שלא עומד במגבלת הזמן, נאלץ להחזיר למשקיעים את ההון המגויס, שממתין כמעט במלואו במשך כל התקופה אצל נאמן. לכן, בדומה לפיקדונות מובנים, ההון מובטח ברובו המכריע, והפוטנציאל להשבחתו באמצעות רכישה איכותית גבוה ביותר.



בימים של תנודתיות ועצבנות בשוקי המניות, מהוות חברות צ'ק פתוח אלטרנטיוות השקעה טובה להפחתת רמת הסיכון במניות. על נישה זו קפצו גם מנהלים ישראלים ושמות רבי מוניטין וניסיון כגון כרמל ורניה, שרגא ברוש, יעקב פרי, אביגדור קפלן ויובל כהן, סייעו לשבע חברות ללא פעילות לגייס מאז 2005 כמעט חצי מיליארד דולר במזומן. אבל אחרי הגיוסים הגדולים, הולך ומתגלה הקושי שבמציאת פעילות מתאימה לרכישה בישראל.



עמית הלר, מנכ"ל IXI מובייל, שנרכשה על ידי חברת צ'ק פתוח, אומר: "צריך חברה שהיא שונה בנוף הישראלי". IXI, שמפתחת ומשווקת טלפונים ניידים חכמים, עונה על ההגדרה - ברמת ההכנסות היא עדיין סטארט-אפ, אבל היקף ההוצאות שלה הוא כמו של חברה בוגרת. לכן קרנות ההון סיכון יבקשו להתרחק ממנה. את שוק ההון היא תתקשה לשכנע בחזון, ולכן האופציה לזכות בקופה המזומנים של חברת הצ'ק הפתוח הופכת לאלטרנטיבה כמעט יחידה. הלר אומר כי בגלל שאין בישראל חברות רבות במצבה של IXI, חברות צ'ק פתוח לא מצליחות בינתים למצוא מועמדות לרכישה. לדבריו, IXI נרכשה בזול, וזה גם היה חלק נוסף מהערך שמקבלים המשקיעים.



החברה הפוטנציאלית צריכה להחליט כי מיזוג עם צ'ק פתוח היא האלטרנטיווה הטובה ביותר עבורה לגיוס הון ולכניסה לבורסה מובילה, בה ניתן יהיה לבצע בעתיד גיוסים נוספים. בבעיה כזאת נתקלים כמעט כל בעלי השלדים הבורסאיים שמבקשים לרכוש פעילות. נדל"ן ומניות של חברות אחרות קל להם לקנות, אבל לשכנע חברת הייטק או חברה תעשייתית להתמזג זה כבר סיפור אחר. הבעיה היא, שחברה טובה תעדיף להנפיק בעצמה, בעוד שחברה גרועה היא לא נכס שבשבילו הפקידו המשקיעים את כספם בידי המנהלים המנוסים.



דוגמא טובה לכך היא השלד הבורסאי תיכרוא, שכבר חמש שנים מתקשים בעלי השליטה בו, איציק תמיר ואריק פנט, למלאו בפעילות. בעקבות לחץ של משקיעים, מונה החודש אביב בוים למנכ'ל החברה, בניסיון למצוא פעילות ראויה לרכישה.



ההשקעה בטוחה - ההצלחה בספק



הישראלי הראשון שקפץ על עגלת הצ'ק הפתוח היה ישראל פרידר, שגייס ביולי 2005 38 מיליון דולר לחברת איזרעאל טכנולוג'י (ITAC), ושמונה חודשים לאחר מכן חתם עם הלר על רכישת IXI בעסקת מניות. לצדדים נדרשו עוד 13 חודשים כדי להשלים את העסקה, ביוני 2007 - חודש בלבד לפני שהיו נאלצים להחזיר את הכסף למשקיעים.



אחרי פרידר הונפקו עוד שש חברות צ'ק פתוח ישראליות, אבל אף אחת מהן עוד לא מצאה שימוש לכסף. שתיים מהן, איזרעאל גרות' (IGPAC) של כרמל ורניה ומתי קרפ, ופורטיסימו אקוויזישן של יובל כהן, הולכות ומתקרבות ליום בו יאלצו להחזיר את הכסף למשקיעים. קרפ הוא שותף מנהל בקרן ההון סיכון קונקורד, ואילו ורניה היה סמנכ"ל תפעול בקומברס, מדען ראשי במשרד התעשייה והמסחר ומנכ"ל טאואר סמיקונדקטור. השניים גייסו ביולי 2006 51 מיליון דולר, ועובדים במרץ למצוא לעצמם חברה. אם זה לא יקרה עד אמצע ינואר, יוחזר הכסף.



לכהן, שגייס 24 מיליון דולר באוקטובר 2006, נותרו עוד ארבעה חודשים לחיפושים. אבל גם אם יספיק לחתום עד אז, זה לא יהיה פשוט להשלים את העסקה בזמן קצר יחסית, כולל הצורך לבצע מסע הסברה בין בעלי המניות, כדי שאלה יצביעו בעדה. כהן בדק את האפשרות למזג את פורטיסימו אקוויזישן עם חברת סודה קלאב הוותיקה, אולם העסקה לא יצאה לבסוף אל הפועל. כהן מנהל את קרן ההשקעות פורטיסימו, שרכשה בשנים האחרונות את השליטה בטלרד, בנור מקרופרינטרס וברדוויו. החודש הוא סיכם על מכירת נור ל-HP תמורת 117 מיליון דולר.



אחריהן הנפיקו גם צ'רצ'יל ונצ'רס של שרגא ברוש ואיציק פישר , פינפוינט של אדיב ברוך ויעקב פרי, אדוונסט טכנולוג'י (ATAC) של שוקי גלייטמן, אביגדור קפלן ואלישע ינאי , וכן וקטור אינטרסקט (VISAC) של ירון איתן . לכל אלה נותר עדיין זמן רב יחסית להמשיך בחיפושים, אולם העובדה שמאז רכישת IXI טרם נסגרה כאן עסקת צ'ק פתוח נוספת, צריכה להלחיץ אותם.



גלייטמן רצה להשתמש באדוונסט טכנולוג'י לרכישת חברת הנדסת התפלה (IDE) של כימיקלים לישראל (כי"ל) וקבוצת דלק, ב-500 מיליון דולר, בעסקת מניות ומזומן. אבל כי"ל ודלק העדיפו לקחת את הנדסת התפלה להנפקה רגילה בלונדון (שבינתים נדחתה), לאחר שדחו הצעה נוספת למכור אותה להאצ'יסון ומפואה מהונג קונג.



חברות הצ'ק הפתוח החלו להופיע כבר ב-2002, אבל בשנים האחרונות הן צברו תאוצה. ב-2007 גייסו 66 מהן יותר מ-12 מיליארד דולר, כלומר 18% מסך הכספים שגויסו השנה בהנפקות ראשונות לציבור (IPO) בארה'ב. מדובר בגידול של כמעט פי חמש לעומת 2006, כאשר יותר ממחצית הגיוסים של חברות אלה התבצעו השנה ברבעון הרביעי לבדו. הפופולריות המתפתחת שלהן, הכניסה השנה למעגל הצ'ק הפתוח גם את בנקי ההשקעות הגדולים. בדצמבר למשל, השלימה חברת ליברטי אקוויזישן הולדינגס של סיטי וליהמן ברדרס, גיוס של 1.03 מיליארד דולר מהציבור. ויש עוד הנפקות גדולות בקנה אותם יוביל סיטי: גרנד סלם אקוויזישן מתכננת גיוס של 750 מיליון דולר ופרפורמנס אקוויזישן רוצה לגייס עד 500 מיליון דולר, כשהחתם בשני המקרים הוא סיטי.