האם הפד נע מספיק מהר כדי להציל את ארה"ב ממיתון?

ג'יימס קארוויל, יועצו הפוליטי של ביל קלינטון, אמר פעם שהוא היה רוצה להיוולד מחדש בתור שוק האג"ח, כדי שגם הוא יוכל "להפחיד את כולם". השבוע הראו שוקי המניות כי גם הם מסוגלים להפחיד לא פחות.



הבנק הפדרלי של ארה"ב לא היה זקוק אפילו לנפילות בוול סטריט כדי להיבהל ולהוריד את הריבית ב-0.75% ב-22 בינואר. השווקים האמריקאים היו סגורים יום לפני כן בשל יום מרטין לותר-קינג. הבנק הפדרלי הגיב, בו במקום, לנפילה בשווקים העולמיים ולחוזים העתידיים, שצפו כי מדד הדאו ג'ונס ייפול ביותר מ-500 נקודות בפתיחת המסחר מאמר זה נכתב בטרם נודע על החלטת הריבית של הנגיד האמריקאי אתמול, אך הסוחרים מדברים כעת על "אופציית ברננקי" - על כך שכמו קודמו בתפקיד, אלן גרינספאן, גם יו"ר הבנק הפדרלי הנוכחי יחלץ תמיד את השווקים במקרים של מפולות.



ב-23 בינואר השווקים רשמו לזכותם הצלחה נוספת - לאחר שמחירי המניות של שתי חברות ביטוח האג"ח נפלו עד לנקודה שבה שתי החברות עמדו לקרוס, צצה לפתע הזדמנות לחלצן, והיא הגיעה בדיוק ברגע המכריע. בעיצומו של יום המסחר ב-23 בינואר, רבים משוקי המניות ברחבי העולם, בהם מדד הנאסד"ק, ירדו בכ-20% מרמות השיא שלהם - נפילה שהעידה על כניסתם לשוק דובי. לפי מדד MSCI, שוקי העולם כמעט הגיעו לרמה זו. למרות התאוששותו של מדד 500 P&S לקראת סיומו של יום המסחר, עדיין הוא נמוך ב-14.5% מהשיא שרשם באוקטובר.



השווקים כבר נחלצו בעבר מצלילות חדות שכאלה. ב-98', הורדות הריבית של הבנק הפדרלי חידשו את אמון המשקיעים לאחר פרוץ המשבר בשוקי המניות האסיאתיים וקריסתה של קרן הגידור LTCM. התשובה לשאלה אם ההתאוששות האחרונה מהווה נקודת מפנה, או רק תחנת מעבר בדרך לשוק דובי, תלויה בשאלה אם הפד נע מהר מספיק ובאופן החלטי כדי להציל את ארה"ב ממיתון. הדבר תלוי גם בתגובתו של שאר העולם לבעיות הכלכליות של ארה"ב.



יש הרבה סיבות להיות פסימיים. שוק האשראי, ששימש כמדד טוב יותר להיקף המשבר מאשר שוקי המניות, עדיין חולה. נכון ל-23 בינואר, העלות של ביטוח נגד שמיטה של אג"ח ספקולטיוויות אירופיות עלתה ב-1.5%, לעומת העלות של ביטוח זהה חודש קודם לכן.



מחירי הבתים ממשיכים לרדת



מחנק האשראי ממשיך לנגוס בכוחה של המערכת הפיננסית, ועשוי לפגוע משמעותית ביכולתם של הבנקים להלוות כספים. הבנקים המרכזיים, שהזרימו לשוק נזילות לקראת סוף השנה שעברה, הצליחו לסייע לשוק הבין-בנקאי שנקלע לצרות. ואולם שנה לאחר שהצרות בשוק הסאבפריים החלו לצוץ, מחירי הבתים עדיין נופלים ובנקי ההשקעות חושפים מחיקות גדולות יותר ויותר הקשורות להשקעות בשוק המשכנתאות.



אם הבעיות עדיין מוגבלות בחלקן הגדול לשוק משכנתאות הסאבפריים, ארה"ב אינה עושה מספיק כדי לבודד אותן. לפני תחילת השנה, המשקיעים התנחמו ברעיון ההפרדה (Decoupling) - הרעיון לפיו שאר העולם, ובמיוחד אסיה, יכול להמשיך לצמוח ללא קשר למצב הכלכלי בארה"ב.



חלק גדול מהעולם, במיוחד השווקים המתעוררים באסיה, חשופים פחות לאמריקה מאשר היו בעבר. עם זאת, הנפילה במדד מחירי התובלה Baltic Exchange Dry Index עלולה להעיד על נפילה בהיקפי המסחר בעולם, וכך גם מחירי הסחורות (בהם מחיר הנפט), שירדו בעקבות החששות מהאטה בכלכלת העולם.



יש עוד לאן ליפול



השווקים המתעוררים, שהניבו תשואות טובות בהרבה מהתשואות שהניבו המדינות המפותחות ב-2007, נסוגו גם הם מתחילת השנה. המטבעות הנחשבים למסוכנים יותר נסוגו גם הם, לטובת הבטחון שבהשקעה בפרנק השווייצי.



החוזים העתידיים, שאף פעם אינם באים על סיפוקם, מהמרים שהבנק הפדרלי יוריד את הריבית פעם נוספת בעת שקובעי המדיניות של הבנק ייפגשו בסוף החודש. האם הורדת ריבית נוספת של 0.5% תספיק כדי לבלום את ההידרדרות?



לדברי תאון דראאיסמה, האסטרטג הראשי של מורגן סטנלי לענייני השקעות בשוקי המניות האירופיים, ב-15 הפעמים מאז 70' בהן הוריד הבנק הפדרלי את הריבית בשיעור של 0.75% או יותר, עלו שוקי המניות האירופיים ב-10.3% בממוצע בתוך ששה חודשים. פרדריק נרבראנד, מהבנק הבריטי HSBC, מעריך גם הוא כי השווקים צפויים להתאושש, בעיקר על רקע מגמת המכירות ללא אבחנה שרשמו בימים האחרונים.



ואולם, גם אם הורדות הריבית ישיבו למשקיעים את בטחונם, הן עשויות להיות מאוחרות מדי מכדי להציל את החברות מהנפילה ברווחים. לדברי טים בונד, מחטיבת ההשקעות של ברקליס, הנפילות האחרונות במחירי המניות בארה"ב ובאירופה מצביעות על נפילה של 20% מרמות השיא, קרוב לירידה הקודמת שנרשמה במפולות דומות. עם זאת, הנפילה הנוכחית היתה קיצונית יותר מתקופות קודמות - הרווחים משוקי המניות הגיעו באחרונה לנתח שיא של 40 שנה מהתמ"ג האמריקאי, ויש להן מקום להמשיך ליפול.



בנוסף, השפעת הצעדים שבהם נוקט הבנק הפדרלי חורגת משוקי המניות. לדברי אלן ראסקי, מרויאל בנק אוף סקוטלנד, הורדות הריבית התכופות עשויות להפוך את הדולר למטבע מועדף לביצוע עסקות מרווח (Carry Trades), כמו הין. במסגרת עסקות המרווח, לוקחים המשקיעים הלוואות הנקובות במטבעות בעלי שיעור ריבית נמוך, במטרה להשקיען בנכסים הנקובים במטבעות עליהם שיעור הריבית גבוה יותר. לדברי ראסקין, הפער בין הריבית ל-12 חודשים על הדולר, לריבית על הפרנק השווייצי - נמוך כעת כמו שהיה כשהבנק הפדרלי הוריד את הריבית ל-1%. "עד סוף המחזור הנוכחי, הריבית לטווח הקצר על הדולר תהיה נמוכה יותר מכל 40 המטבעות הנזילים, חוץ מהין והדולר ההונג קונגי והטיוואני".



מכלב שמירה לגור לברדור



אם הדולר יהפוך לחלק מעסקות המרווח, הוא עשוי לרשום נפילות חדות יותר, ועם מטבע שערכו יורד יהיה קשה לשכנע זרים לממן את הגרעון במאזן הסחר של ארה"ב. לדברי דיוויד באוורס, מחברת המחקר אבסולוט סטרטג'י ריסרץ', משבר הסאבפריים "ערער את מערכת היחסים הסימביוטית בין החסכנים האסיאתיים והמזרח תיכוניים לבין הצרכנים האמריקאים".



המשקיעים הזרים עשויים להיבהל גם ממדיניות הבנק הפדרלי. הם ראו את הבנק חותך את הריבית בתגובה לטלטלה בשווקים הפיננסיים באוגוסט, ובעקבות המפולת בשוקי המניות בינואר. הם עשויים לחשוב שהבנק הפדרלי הפך מכלב שמירה נגד אינפלציה לגור לברדור.



הודות להאטה הגלובלית, אין כיום איום של אינפלציה לטווח הקצר, אך הסיכונים לטווח הארוך ככל הנראה התגברו. כפי שג'יימס קארוויל גילה בשנות ה-90', חסידיו הנלהבים של שוק האג"ח עשויים גם להפוך לאויבים מרים - במידה והם חשים מוזנחים.