איזה כוחות משפיעים על שער הדולר ואיך זה עובד באמת?

באחד הימים בתחילת פברואר, דקה לאחר פתיחת המסחר, הגיעה לחדרי עסקות המט"ח בתל אביב הוראה מסניף הונג קונג של בנק HSBC: "תמכרו לי מיד עשרות מיליוני דולרים בתמורה לשקלים". בתגובה, צנח הדולר שוב אל מתחת לשער של 3.6 שקלים.



מה שהיה אמור להיות יום שגרתי בשוק המטבע המקומי נהפך ליום סוער. שער הדולר ירד, עלה לרמה של 3.62 שקלים, המשיך לטפס ל-3.64 - ולאחר מכן הסתובב וחזר ל-3.58. בסופו של היום חזר השער לרמה דומה לזו שבה היה ביום הקודם, אבל בשוק המט"ח היו הדילרים סחוטים מפעילות ואדרנלין. חלק מהם סיימו את היום עם רווחים של מאות אלפי דולרים, וחלק עם הפסדים גדולים לא פחות. מה קרה?



תמיד יש שמועות והערכות, אבל איש לעולם אינו יודע בוודאות את התשובה המוסמכת לשאלה. פשוט, כך נראה יום מסחר ערני בשוק המטבעות. אף שהבורסה ושוק המניות זוכים תמיד לעיקר תשומת הלב הציבורית, שוק המט"ח הוא הגדול, הנזיל והמשוכלל בעולם כולו - וגם בישראל. בכל יום מסחר מתקרב המחזור העולמי בשוק המטבעות ל-2 טריליון דולר.



בישראל לבדה, ורק בזירת השקל-דולר, המחזור היומי הוא כ-2.5 מיליארד דולר - פי ארבעה ויותר מהמחזור הממוצע בבורסה לניירות ערך. גם זו הערכת חסר: היא כוללת רק את עסקות ההמרה בין דולרים לשקלים, שוק הידוע בכינוי ספוט (spot). לכך יש להוסיף כ-2 מיליארד דולר ביום בעסקות החלפה (swap), שבהן מחליפים ביניהם הפעילים פוזיציות מט"ח, ועוד כמות גדולה של עסקות המתבצעות באמצעות מגוון גדול של אופציות וחוזים עתידיים מסוגים שונים.



באופן עקרוני, המטרה של שוק המט"ח היא אספקת שירות לפעילות המסחר - יצוא ויבוא - של החברות העסקיות הפועלות בעולם ובישראל. כל חברה המנהלת קשר עסקי עם חברות בחו"ל צריכה לרכוש מטבע חוץ באופן יום-יומי כדי לשלם על מוצרים ושירותים מיובאים, או למכור מט"ח שהתקבל מיצוא - פעילות שמתבצעת דרך מערכת הבנקאות.



אלא ששוק המטבעות כבר מזמן נהפך לדבר גדול יותר, וכיום הוא מונע בעיקר על-ידי פעילות של השקעות וספקולציות בינלאומיות במטבעות וריביות. לפי ההערכות המקובלות, פחות מ-10% מעסקות המט"ח בעולם המערבי מונעים משיקולים של יבוא או יצוא, ו-90% הנותרים הם פעילות ספקולטיווית. בישראל, שבה השוק צעיר יחסית (הוא נהפך לשוק מודרני וחופשי רק לפני עשור) היחס שונה רק במעט: 30% מהעסקות נובעים משיקולי יבוא-יצוא, ו-70% מהן מתבצעים על ידי בנקים, משקיעים ומהמרים.



המתווך הוא גם עושה השוק



בזירת המט"ח אין בורסה ואין חברי בורסה: הציר המרכזי שדרכו פועל השוק הוא הבנקים הגדולים - והם קיבלו לשם כך היתר מיוחד מבנק ישראל. ואולם בניגוד לפעילות המוכרת לכולם בשוק ההון, הבנקים אינם רק מתווכים אלא גם עושי שוק - ומהמרים בעצמם.







כל הבנקים הגדולים בישראל מפעילים חדרי עסקות, שבהם יושבים מול מערכות מחשב וטלפונים 40-50 דילרים, המצוידים בהון עצמי בסכום של כמה מאות מיליוני דולרים, המשמש מלאי של מטבע זר. בפעילותם כעושי שוק נדרשים הבנקים להציע לכל דורש ציטוט מחיר למגוון המטבעות, האופציות ושאר המכשירים הפיננסיים הנסחרים בשוק. למשחק הזה יש קודים: הציטוט כולל מחיר קנייה ומחיר מכירה, אך עושה השוק המספק אותו אינו יודע אם המבקש מעוניין למכור או לקנות את הסחורה. רק אם המחיר מקובל על דורש הציטוט - הוא מודיע אם הוא "לוקח" או "נותן", והעסקה יוצאת לפועל.



הנה דוגמה לעסקה מסחרית טיפוסית. חברה, למשל בית זיקוק, מעוניינת לרכוש סכום גדול של דולרים כדי לשלם על נפט גולמי שרכשה. היא פונה לבנק או לכמה בנקים במקביל, ומבקשת ציטוט לעסקת רכישה של 50 מיליון דולר. אם הציטוט שניתן מתאים לה, העסקה מתבצעת באופן מיידי.



כעת הכדור נמצא בידי הבנק, אשר מהמלאי שלו נגרעו 50 מיליון דולר. האם נוח לו בפוזיציה החדשה, האם הוא מעוניין לחדש את מלאי הדולרים, מה יקרה אם יקבל מיד עוד פנייה דומה ומה להערכתו יהיה שער הדולר בדקות ובשעות הקרובות? אלה ההחלטות הספקולטיוויות שצריך לקבל הדילר המנהל את דסק השקל-דולר. אם דעתו לא השתנתה בעקבות העסקה או התפתחות חדשה אחרת, הוא יפנה עתה לשאר הבנקים כדי לרכוש מהם את 50 מיליון הדולר החסרים - וכמובן שהוא ינסה לקנות אותם בשער נמוך מזה שבו הוא מכר זה עתה.



בכל חדר עסקות עוקב אחר הפעילות הצ'יף-דילר. בבנק הפועלים, למשל, זהו לירן כרמל, בבנק דיסקונט ממלא את התפקיד עמית לוינשטיין, בבינלאומי דרור זק"ש ובמזרחי-טפחות דני בן-ארי.



ואולם המנועים החזקים של השוק אינן החברות אלא הבנקים עצמם, ובשנים האחרונות בעיקר בנקים, קרנות גידור וקרנות השקעה זרים. למעשה, חלק ניכר מפעילות שוק השקל-דולר מתבצע בשנים האחרונות בלונדון, או לפחות יוצא ממנה.



עסקה טיפוסית נראית כיום כך: בנק בריטי או אמריקאי, הפועל באמצעות חדר העסקות שלו בלונדון, מחליט לרכוש כמה מאות מיליוני שקלים - אם כהשקעה עצמית ואם כמבצע בעבור קרן גידור זרה - ומתחיל לטפטף לשוק הוראות למכירת דולרים (כלומר קניית שקלים). מדוע לטפטף? הבנק הזר יודע כי אם יחשוף את העובדה שהוא מוכר דולרים בהיקף גדול, ימהרו כל השחקנים להוריד את שער הדולר - והוא יקבל פחות שקלים בעבור הדולרים שלו.



אלא שגם האחרים אינם תמימים. הם עשויים לחשוד שמאחורי הטפטוף הזה יש מוכר גדול - וינסו להקדים אותו ולהוריד את השער. מי שתהה פעם מדוע הדולר עולה ויורד בכמה אגורות במשך היום, ללא סיבה נראית לעין, מקבל כעת את התשובה: שער הדולר הוא תוצאה של ריקוד בין הבנקים בישראל, הבנקים בחו"ל, קרנות הגידור, החברות העסקיות והספקולנטים. כל אחד מהם מנסה לנחש את הפוזיציות של האחר ולצפות מראש את כוונותיו.



ה-R שמקפיץ את הדילרים







המשחק אינו נגמר במטבעות. בנוסף לדסק הספוט יש בכל חדר עסקות גם דסק גדול העוסק ביצירת אופציות ומסחר בהן, ודסק נוסף הפועל במכשירי ריבית - איגרות חוב, חוזים על הריבית העתידית והימורים שונים על הריבית הקצרה והארוכה. העיקרון: ברגע שבו למשקיע יש דעה - למעשה הימור - על מגמת הריביות בעתיד, הוא יחפש מכשיר שיאפשר לו להרוויח כאשר ההימור שלו יתגשם.



הדסקים השונים הם אלה שיתפרו לו את החליפה הפיננסית, יקחו על עצמם את ההתחייבות ההפוכה מזו של המשקיע - ובדרך כלל יפנו לשוק כדי למכור ולקנות נכסים שיאפשרו להם לאפס או להקטין את הסיכון החדש שנוצר. בחלוקה גסה, בשוק מעריכים כי 50% מהעסקות הם של מכשירי ריבית, 30% הם עסקות ספוט ו-20% הם עסקות באופציות.



כל חמשת הבנקים הישראליים הגדולים מתמחים בעסקות ספוט, אך בתחום האופציות והריביות יש מומחים. בנק הפועלים הוא המומחה הגדול באופציות, אבל המובילים בתחום הם דווקא הזרים: רויאל בנק אוף סקוטלנד (RBS), סיטי, דרזנר בנק, צ'ייס מנהטן, ליהמן ברדרס ו-HSBC - כולם מומחים לאופציות, המעסיקים לפחות מומחה אחד לשוק הישראלי.



RBS, שהוא כנראה השחקן הזר הגדול ביותר בישראל, מתמחה במסחר על בסיס "מכונה": הוא עושה שימוש אינטנסיווי בתוכנות מחשב לניתוח טכני של השוק, ומייצר הוראות לקנייה ומכירה של שקלים לפי גרפים וסדרות נתונים של התנהגות השוק בשעות ובימים האחרונים. ככל שהמכשירים מורכבים ומתוחכמים יותר, כך משקלם של הבנקים הזרים גדול יותר. בתחום עסקות השקל-דולר הפשוטות רוב המסחר מתבצע בתל אביב, אך במכשירים ה"אקזוטיים" על השקל או הריבית השקלית המרכז הוא בלונדון.



גם הכלים שבאמצעותם מתבצע המסחר הם ברמת תחכום אחרת ממה שמוכר בבורסה למניות, ולדילר בשוק המט"ח יש מגוון רחב של צינורות ואמצעים שבעזרתם הוא יכול לפעול. הטלפון הוא עדיין כלי עבודה, אך רוב המסחר מתבצע באמצעות מערכות מחשב - חלקן אוטומטיות, כמו מערכת דילינג 2000 (D2) של רויטרס.



במערכת זו מכניסים הדילרים הוראות קנייה ומכירה מבלי שהם יודעים מי נמצא בצד השני של העסקה, והמחשב הוא שמשדך את העסקות כאשר המחירים וקווי האשראי תואמים. כאשר הדילרים רואים על מסך המערכת את הסימן "R" - המציין עסקה שהיקפה יותר מ-10 מיליון דולר, הם יודעים שמשהו גדול קורה.



אין זה פלא כי בשנתיים האחרונות השקיעו הבנקים הישראליים עשרות רבות של מיליוני שקלים במחשוב חדרי העסקות. זאת כדי שהצוות יוכל לסחור, לתמחר את החוזים, לעקוב אחריהם ולנתח את הסיכונים המצטברים בפעילות המט"ח שלהם.



ויש גם ברוקרים: שתי חברות, ILS ברוקרס של שי דתיקה ו-TFS של מרק סממה, מתמחות בתיווך. בעזרת מערכות אינטרקום המחברות בינן לבין עושי השוק הן מבצעות בעבור אחרים חלק ניכר מהעסקות היותר גדולות, שבהן צריך לחלק את המשימה בין כמה גופים. לפי הערכות, כשליש מהמסחר בזירת הדולר-שקל מתבצע דרך חברות אלה.



הספקולנטים הגדולים: פישמן, תשובה, שטיינמץ וברזילי



קלישאה ידועה בשוק המניות קובעת כי משקיע לזמן ארוך הוא לא יותר מספקולנט שהפסיד בהימור שלו וממתין עתה בסבלנות עד שההשקעה שלו תתאושש.



בתחום המט"ח המצב שונה: למעט חברות עסקיות שסוחרות במטבעות לצורכי מימון של פעילות יבוא ויצוא, כמעט כל השחקנים בשוק הם ספקולנטים.



הבנקים וחדרי העסקות שלהם אמנם נותנים שירות, אך את מלאי המט"ח שלהם הם מנהלים כדי להרוויח. קרנות גידור פשוט מהמרות. אפילו מנהלי הכספים של חברות עסקיות עוסקים למעשה בספקולציה כאשר הם בוחרים בדרך ובעיתוי לביצוע העסקות שלהם.



ואולם החבורה הצבעונית ביותר של המהמרים היא זו של הטייקונים הפרטיים. מוזר, אבל דווקא אנשי עסקים גדולים, המנהלים בדרך כלל עסקים ריאליים בשמרנות וזהירות, עוסקים גם בספקולציות מטבע בהיקפים גדלים והולכים. אנשי עסקים כמו אליעזר פישמן, יצחק תשובה ובני שטיינמץ מפעילים חדר עסקות שבאמצעותו הם מבצעים הימורים על שוקי המטבע העולמיים - ובהיקפים גדולים מאוד.



מעט מאוד ידוע על הפוזיציות שלהם: את הימורי המט"ח הם מבצעים כמעט תמיד באמצעות חברות פרטיות ולכן המידע יוצא החוצה רק במקרים יוצאי דופן, כדליפה מחדרי העסקות הבנקאיים המשרתים אותם.



הנה שני מקרים בולטים: ב-2003 נהפך יעקב ברזילי למנכ"ל שמשך את השכר הגבוה ביותר מבין המנכ"לים בחברות הבורסאיות בישראל, בזכות הרווחים הגבוהים של חברת פידליטי גולד שבשליטתו. אלא שלפידליטי יש רק פעילות אחת: ניהול חדר עסקות מט"ח פרטי, שבו בעל הבית, באמצעות כספו האישי, מוכר וקונה מטבעות בהיקפים שמגיעים למיליארדי דולרים. פידליטי נמחקה מאז מהמסחר בבורסה, לאחר שברזילי (המכונה בקהילת המט"ח בשם "ברזל") רכש את אחזקות הציבור בה, אך גם כיום הוא אחד הספקולנטים הפרטיים הגדולים במדינה.



המקרה השני הוא של איש העסקים אליעזר פישמן, שפועל במט"ח כבר יותר משלושה עשורים וראה עליות וירידות חדות בפעילותו. בקיץ 2006 נודע כי פישמן הפסיד יותר מ-400 מיליון דולר בהימור על הלירה הטורקית (ראו מסגרת). ואולם למרות הפרשה הכואבת יודעים לספר בחדרי העסקות כי פישמן לא התגבר על חיבתו לספקולציות מט"ח, והוא ממשיך להיות אחד משחקני המט"ח הגדולים במדינה.



מחפשים את הטריגר



הספקולנטים הגדולים בשוק המט"ח אינם פועלים במתכונת של עושה שוק, אלא באמצעות אסטרטגיות מוזרות ואקזוטיות. חלק מהם אוהבים ליצור הימורים על זוגות לא סטנדרטיים של מטבעות, כמו שקל נגד דולר קנדי או שקל נגד לירה טורקית (כפי שעשה פישמן). הימור כזה אינו מוצר מדף - כדי לתפור אותו צריך להדביק יחד כמה פוזיציות.



אחרים יוצרים סטרקצ'רים שבהם הצדדים מפסידים או מרוויחים אם הפוזיציה חוצה שער-סף (טריגר) שנקבע מראש. למשל: הימור המכניס ליוזם סכום כסף חד-פעמי גדול אם שער הדולר לא יירד מתחת ל-3.5 שקלים וגם לא יעלה מעבר ל-3.8 שקלים - וכל זאת בפרק זמן קבוע מראש.



הייחוד בפוזיציות אלה הוא בכך שהן עשויות להתבצע בסכומים גדולים של מאות מיליוני שקלים, ובעיקר בכך שהטריגר יוצר שער שבו המגמה בשוק מתהפכת בבת אחת. אם משקיע אמור להרוויח או להפסיד הרבה מאוד כסף כששער הדולר יחצה טריגר של 3.55 שקלים, אז לשני הצדדים של העסקה יש עניין רב להגן על הפוזיציה שלהם - כולל על ידי השפעה על השער באמצעות קנייה או מכירה של דולרים. נשמע כמו מניפולציה או ויסות של שער הדולר? בהחלט, אבל בשוק המט"ח פעולה כזו היא חוקית, מקובלת ונפוצה ברמה יום-יומית.



כן, בשונה ממניות ואיגרות חוב, מטבעות אינם מוגדרים כנייר ערך, ואינם כפופים לחוקי ניירות הערך המסדירים את המסחר בבורסה. רוצים להוריד את שער הדולר ל-3.49 שקלים? אין בעיה: קחו מיליארד דולר, הזרימו הוראת מכירה של 50 מיליון דולר בכל שעה עגולה ותראו את השער צונח במהירות.



טריגר אחר עשוי להיות הוראה מסוג "סטופ לוס" - הנחיה הניתנת מראש על ידי משקיע לחסל פוזיציה אם וכאשר יגיע מחיר הדולר לשער מסוים. הנחיה שכזו עשויה לגרור פעילות ענפה בשוק - בדרך כלל החרפה של המגמה השלטת. איפה הטריגר, מי נתן אותו, האם השוק יחזיק? חלק לא קטן משגרת היום של הדילרים מוקדש לחיפוש אחר הטריגר התורן, אותו שער שסביבו יתפתחו פעילות אינטנסיווית, תנודות בשער - וכמובן רווחים או הפסדים.



אלא שכל מי שהתעניין פעם בשוק המטבעות יודע שכמעט אי אפשר להרוויח בו - אז ממה המקצוענים מתפרנסים? עושי השוק בחדרי העסקות מרוויחים מהפער בין מחיר הקנייה למחיר המכירה שהם דורשים, ובעיקר ממידע שוטף ובלעדי לעתים על הזרמים בשוק, טריגרים ופוזיציות ודפוסי ההתנהגות של השחקנים האחרים. את רוב ימי המסחר הם מסיימים ברווח, אך הם אינם חסינים מפני הפסדים - בעיקר בשוק תנודתי פי שלושה משהיה לפני שנה בלבד. כמו שנוהגים לומר בשוק המט"ח: "כשהפיל דוהר במדרון - לא מנסים לעצור אותו".



איך ברח לנו שוק המט"ח



רבים מהיצואנים וממנהלי הכספים של חברות ההיי-טק עמדו בחודשים האחרונים מול שוקת שבורה. לאחר שהדולר קרס ב-15% בשנה האחרונה, ההכנסות שלהם התכווצו וההוצאות עלו באופן יחסי עקב התחזקות השקל. גם בחברות שצברו דולרים רבים בהנפקות או בגיוסים שבוצעו בחו"ל רואים כיצד הקופה מתכווצת בערכים שקליים.



עם זאת, לרשות מנהלי הכספים עומדים כמה כלים שעשויים לגדר בעבורם את הסיכונים בשוק המטבעות (כלומר, לצמצם את ההפסדים שלהם כתוצאה משינויים במטבע). אחד הכלים הנפוצים הוא עסקת החלפה (swap), שבה הבנק מתחייב לרכוש מהחברה או למכור לה דולרים או שקלים במחיר ובזמן שסוכמו מראש. ביצוע העסקה עולה לא מעט כסף. מדובר בעמלה של כמה אחוזים מהיקפה.



אפשרות נוספת היא שימוש בשוק האופציות. האסטרטגיה הנפוצה כאן נקראת "צילינדר", והיא מאפשרת גידור של חלק מהסיכון. מדובר בביטוח, ולרוב חברה לא תגדר את כל החשיפה שלה למטבע.



אף שקיימות כמה שיטות גידור, מנהלי כספים רבים מעדיפים שלא לעשות כלום. ביטוח שכזה עולה כסף, ובנוסף ייתכן שחלקם ביצעו הגנות בעבר והפסידו מכך - ולכן מעדיפים שלא לחזור על הטעות. לחלק מהם פשוט אין ידע נרחב מספיק בתחום. בכיר באחד מחדרי המסחר בבנקים אמר באחרונה כי בדירקטוריונים יושבים לפעמים אנשים מבוגרים, שחיים בתקופת ההיפר-אינפלציה של שנות ה-80 ושבויים בקונצפציה שלפיה הדולר תמיד יתחזק.



"קשה להתמודד עם הספקולציה שמאפיינת את המסחר בשוק המט"ח", מודה אבי דויטשמן, סמנכ"ל הכספים של כי"ל. "אנחנו נעזרים בבנקאים הבקיאים בתחום, וקשובים גם לאנשים בחדרי המסחר ולמגמות שאותן הם חוזים".



ההוצאות השקליות של כי"ל מסתכמות ב-500 מיליון דולר בשנה - וכוללות בעיקר תשלומים לעובדים ולספקים ישראליים. כל ירידה של 1% בשער הדולר מול השקל מעלה את ההוצאות של כי"ל ב-5 מיליון דולר בשנה - כך שהיחלשות שנתית של 5% תגרור הוצאות של 25 מיליון דולר. עם זאת, זו אינה הוצאה משמעותית בעבור חברה גדולה כמו כי"ל, שההערכות הן כי תרוויח ב-2008 מיליארד דולר.



אף שמדובר בהוצאה קטנה יחסית, דויטשמן מעיד כי כי"ל מבצעת עליה הגנות, ומודה כי לעתים מתקבלות החלטות שגויות. "הרבה מההחלטות מסתמכות על תחושות ואינדיקציות שמתקבלות ממומחים בתחום", הוא אומר. "כרגע ההערכות הן שיש יותר סיכוי שהדולר יתחזק מאשר שהוא ימשיך להיחלש".



אפשר להניח כי גם כשהשער היה 4 שקלים לדולר אמרתם דברים דומים.



"היו מסקנות, שלאחר מעשה התבררו כלא נכונות, אבל הכי קל פשוט לא להחליט".



סמנכ"ל הכספים של אל על, ניסים מלכי, מעריך כי רק 30%-40% מהחברות במשק, רובן חברות גדולות, מגדרות מפני סיכוני מטבע. מלכי שותף לדעה כי בחברות רבות מעדיפים פשוט לשבת ולא לעשות כלום בעניין. "אם החברות לא מגדרות את הסיכון מפני התחזקות או היחלשות של המטבע הן בעצם קובעות עמדה מסוימת, כי מה שיקרה בשוק ישפיע עליהן", הוא אומר. "בחברת היי-טק עם מעט עובדים לא יעסקו בתחום של הגנות כי אין להם ידע בתחום וזה דורש זמן".



70% מההוצאות בחברות היי-טק הן על תשלום שכר בשקלים, ולכן הן נפגעו במיוחד מהתחזקות המטבע המקומי. "בשורה התחתונה, במבחן התוצאה נכשלנו", אומר מנהל כספים בחברת היי-טק. "אני לא חושב שמישהו עשה הגנות ברמה של 3.6-3.9 שקלים לדולר. השוק פשוט ברח לכולנו. היינו כבר בסרט הזה לפני שנה, כשהשקל התחזק בגלל כסף חם וספקולטיווי, ואחרי זה המגמה התהפכה. אני לא חושב שחלק מהחברות ויתרו על גידור מחוסר ידע או משום שהדירקטוריון כבל אותן. כולם פשוט היו בטוחים שהתיקון יגיע. כיום מעריכים שהדולר לא צריך להיסחר ברמה של 3.6 שקלים - התיקון צריך להגיע, אני רק לא יודע מתי.



"כולם חושבים שאנחנו אשמים כי לא עשינו מספיק הגנות. אבל צריך להבין שלעסק הזה יש מחיר ואתה לא יכול להגן שנה מראש. תחום הגידור חם מאוד כיום בחברות. יש לנו צוותים שנפגשים פעם בחודש או פעם בשבוע, ואנחנו גם משתמשים בחברות ייעוץ חיצוניות. אף אחד לא יודע בדיוק מה יהיה הכיוון של השקל, אבל המטרה היא להחליט איזה שיעור מהחשיפה שלי אני מגדר - 20%, 30% או אפילו 80%".



אותו מנהל כספים אומר כי החברות שעושות עסקים בעיקר באירופה יכולות לעבור את התקופה הנוכחית בקלות, כי הן אינן חשופות לדולר. לדבריו, ייתכן שחברות ההיי-טק ייאלצו לפטר עובדים בישראל ולהעביר חלק מהפעילות שלהן למזרח, שם עלות כוח האדם נמוכה יותר. "לחברות סטארט-אפ שגייסו לפני שנה 10 מיליון דולר יש כיום 8 מיליון שקל פחות", הוא אומר. "זה כסף שהיה יכול להחזיק חברה כזאת חצי שנה".



נתן שבע



הדילרים: צעירים, מהירים ואוהבי ריגושים



בבורסה יש ברוקרים, מנהלי השקעות, אנליסטים, פעילים ואפילו סוחרים. בשוק המט"ח זוכים השחקנים לכינוי אחר: דילרים. מדוע? אולי כי העבודה שלהם יותר קרובה לזו של דילר בקזינו מאשר לזו של מנהל השקעות בשוק המניות.



הדילרים בחדרי העסקות חיים בעולם אחר לחלוטין מזה של הסוחרים בבורסה. בעוד שמנהלי השקעות קונים ניירות ערך וממתינים בסבלנות שערכם יעלה, דילרים מוכרים וקונים את אותו מטבע כמה פעמים ביום - בהתאם למידע, לאווירה או לתחושות הבטן.



בעבור דילר העומד בראש דסק, כל יום מסחר הוא סיבוב משחק מוגדר: הוא פותח את הבוקר עם דף לבן, ובסוף היום הוא סוגר את הפוזיציות ומחשב את רווחיו או הפסדיו. ביום אחד הוא הולך לביתו לאחר שהרוויח מאות אלפי דולרים, וביום אחר - עם הפסדים. יותר מבכל שוק פיננסי אחר, בשוק המט"ח נדרש הדילר לדעת לחשב מהר ולהיות זריז, קר רוח - וכן, גם נועז.



בחדרי העסקות של הבנקים, המעסיקים הגדולים של הדילרים, יודעים זאת - ולכן מגייסים שם צעירים בעלי אופי מתאים. אין דילרים מבוגרים: בחדרי עסקות תמצאו סוחרים בשנות ה-20 המאוחרות לחייהם או בתחילת שנות ה-30 - אבל לא יותר מזה. לאחר מכן נהפכים דילרים מצליחים למנהלים, אבל את זירת המסחר הם מפנים לדור הבא.



אז איך נהפכים לדילר? בעבר חיפשו הבנקים בעיקר טיפוסים של מהמרים, אך כיום נדרש לפחות תואר ראשון - ועדיף תואר ראשון במתמטיקה או מחשבים על תואר בכלכלה. הסיבה היא שבבנקים דורשים יכולת גבוהה בעיבוד מספרים, והבנה של מערכות מסחר ומערכות תמחור ממוחשבות. זהו תנאי ראשון, שאליו צריך להוסיף את האופי: הבנקים מעוניינים בטיפוסים רעבים, תזזיתיים, אוהבי ריגושים, לוקחי סיכונים ובעיקר - מהירים. אם יש לכם מנת משכל גבוהה וסיימתם לימודים בהצטיינות, אבל אתם מאלה ש"לא זזים" - עבודה בחדר עסקות במטבע חוץ היא לא הקריירה שמתאימה לכם.



המתאימים יכולים להתקבל לעבודה באחד הבנקים וללמוד את המקצוע תוך כדי העבודה, בדרך כלל לאחר הצבה באחד הדסקים - מסחר בספוט (מטבע), באופציות, באיגרות חוב או במכשירי ריבית. הדילרים המוצלחים מקודמים לאחר כמה שנים לתפקיד ראש דסק, ולאחר מכן לצ'יף דילר - האחראי על כל חדר העסקות.



והשכר? בחדרי העסקות של הבנקים הזרים בחו"ל משתכרים הדילרים בהתאם לרווחים שהניבו לבנק. אם הרווחים היו גבוהים, הבונוס השנתי שלהם יכול להגיע למיליוני דולרים. בישראל השכר צנוע יותר: דילר מנוסה משתכר 20-30 אלף שקל בחודש, וזכאי בסוף השנה גם לבונוס של כמה משכורות, בהתאם לביצועיו.



בכמה מקרים בשנים האחרונות קיבלו דילרים בונוס של 300 אלף שקל. השוק קטן, כולם מכירים את כולם, כולם סוחרים עם כולם, כולם יודעים מיהם המצטיינים - ואלה נחטפים לעתים קרובות על ידי מי שיכול לשלם הרבה יותר: בנקים זרים, קרנות גידור או חדרי עסקות של ספקולנטים פרטיים.



כך נקבע שער הדולר



בנק ישראל קובע את שער הדולר היציג באמצעות דגימה של שערי העסקות המתבצעות בין הבנקים הגדולים סביב 15:00. ואולם כיצד מחליטים הבנקים עצמם באיזה שער לבצע עסקות? זהו "שוק" לכל דבר - ולא סתם שוק, אלא השוק הפיננסי הגדול והמשוכלל בישראל.



בכל יום מחליפים ידיים בזירת השקל-דולר בלבד כ-2.5 מיליארד דולר, ועוד כמה מיליארדי דולרים נוספים באמצעות עסקות החלפה ואופציות על שער החליפין. וכמו בכל שוק, נקבע המחיר - שער הדולר - לפי זרם הביקושים וההיצעים המגיעים בכל רגע.



חברת דלק מוטורס מחליטה לרכוש 100 מיליון דולר כדי לשלם ליצרן על משלוח של מכוניות מאזדה 3 חדשות? הביקוש למטבע זר יזרום לשוק ושער הדולר עשוי לעלות באגורה או שתיים. חברת טבע מחליטה להמיר כמה עשרות מיליוני דולרים לשקלים כדי לשלם משכורות לאלפי עובדיה? שער הדולר עשוי לרדת מעט. קרן השקעות זרה מחליטה לרכוש מניות או איגרות חוב בישראל במאות מיליוני דולרים? הדולר יירד.



בשנה האחרונה נהנית ישראל מזרם כמעט קבוע של דולרים שנכנסים אליה, בהיקף יומי ממוצע של 50-100 מיליון דולר - וכך נוצר לחץ רציף המכרסם בשערו של הדולר. לעתים קרובות גם ספקולנט בודד יכול להזיז לזמן קצר את שער הדולר, אם הוא מוכן לפעול באגרסיוויות. זהו מנגנון השוק, הקובע את השער מדי יום ביומו.



אלא שעל פני תקופה ארוכה יותר שער הדולר הוא תוצאה של שורה ארוכה מאוד של גורמים כלכליים ופוליטיים, מקומיים וגלובליים, שכל אחד מהם פועל בכיוון אחר. הכל משפיע: המצב הביטחוני והפוליטי, המצב הכלכלי בישראל, שערי הריבית בישראל מול שערי הריבית בחו"ל, האמינות של הממשלה והבנק המרכזי, האינפלציה, חוזקו של הדולר בחו"ל, מצב הרוח בשווקים, הכלכלה הגלובלית, החלטות ההשקעה של קרנות ומשקיעים זרים - ועוד אינספור שיקולים.



איך בדיוק משתלב הכל ומייצר את התוצאה הסופית - שער הדולר? אלפי כלכלנים ניסו לענות על כך, אך איש לא הצליח לפענח את הנוסחה שמסוגלת לשקלל את כל הגורמים ולחזות את שערי החליפין. יש יותר מדי גורמים, המשתנים מהר מדי מיום ליום ומדקה לדקה - ולכן ההשקעה בהימור על שערי מטבע היא ספקולציה טהורה, שאינה מומלצת לאיש.



האם הבנק המרכזי של טורקיה ניסה לעקוץ את אליעזר פישמן?



אליעזר פישמן, טייקון מקומי המחזיק בעסקים מוכרים רבים בישראל ובנדל"ן רב בחו"ל, לא ישכח לעולם את קיץ 2006. דווקא לאחר שהחל להתאושש מהצניחה בערכם של עסקי התקשורת שלו וממחנק אשראי שאליו נקלע מול מערכת הבנקאות הישראלית, ודווקא לאחר סדרת הצלחות ורווחים שגרף בשוקי המטבע הבינלאומיים - באה לפתע הנפילה.



2005 ו-2006 היו השנים הגדולות של הלירה הטורקית. מצד אחד היא הציעה למפקידים ריבית גבוהה במיוחד, ומצד שני היא התחזקה באופן רציף מול הדולר בזכות הצמיחה המהירה של טורקיה וכניסה של השקעות זרות אליה. הנועזים שבין שחקני המטבע הבינלאומיים קפצו על ההזדמנות, ורבים מהם גרפו רווחים נאים.



אלא שבשווקים אין ארוחות חינם, ובקיץ 2006 קרס שערה של הלירה כמעט בין לילה - והנפילה תפסה את אליעזר פישמן בפוזיציה ההפוכה: הוא הימר, בעזרת אופציות מורכבות, על עלייה או המשך יציבות של המטבע. ההפסד - יותר מ-400 מיליון דולר לו ולחברות שבשליטתו - הטיל צל כבד על מצבו הפיננסי. בסופו של דבר פישמן ומשפחתו הצליחו לארגן מחדש את עסקיהם, למכור כמה חברות ולהסדיר מחדש קווי האשראי מול הבנקים - אבל פרטי הפרשה נותרו מעורפלים עד היום.



גם במונחים בינלאומיים, הפסד של כמעט חצי מיליארד דולר למשקיע בודד הוא אירוע מאוד יוצא דופן. היו שמועות, שמעולם לא אומתו, כי פישמן נפל קורבן למניפולציה של עושי השוק שלקחו את הצד השני של ההימור שלו. לפי התיאוריה הזאת, בנק אחד או כמה בנקים החריפו את עוצמת ירידת הלירה הטורקית כדי שפישמן יפסיד - והם ירוויחו. העובדה שנפילת הלירה הטורקית היתה אירוע נקודתי, והיא החזירה את רוב ההפסדים תוך שבועות בודדים בעקבות כמה מהלכים דרמטיים של הבנק הטורקי המרכזי, רק החריפה את הספקולציות.



פישמן עצמו שמר את הדברים בבטן, לא דיבר ולא התראיין. ואולם חצי שנה לאחר מכן, לאחר שעסקיו התייצבו, הוא התראיין ב"מעריב" ופרש שורה של טענות כלפי TheMarker וכלפי הבנק המרכזי של טורקיה. הבנק המרכזי, הוא טען, למד על הפסדיו מהדיווחים בעיתונות הישראלית ובעיקר מ-TheMarker, והמתין עד שהוא נאלץ לרשום את מלוא ההפסד. רק אז, לטענתו, העלה הבנק באופן דרמטי את הריבית בטורקיה וייצב את המטבע.



האם תסריט כזה אפשרי? במאי 2007 ביקש TheMarker את תגובת הבנק הטורקי המרכזי לטענותיו של פישמן ב"מעריב". הנה תשובתו: "ב-2001 הבהיר הבנק הטורקי המרכזי כי אין לו יעד לשער החליפין, וב-2002 הזהיר הבנק את השחקנים בשוק מהסיכון הרב הטמון במשחקי מטבע. הבנק מבהיר כי אינו יודע, אינו עוקב ואינו אוסף מידע על הפוזיציות של אישים או גופים בודדים. הפוזיציות הספציפיות של פעיל זה או אחר אינן משפיעות בשום אופן על החלטות הבנק המרכזי בעת קביעת שערי הריבית או בעת קבלת החלטה על התערבות בשוק. כמו כל בנק מרכזי אחראי, הבנק הטורקי המרכזי מתחשב רק בנתוני אינפלציה, תנודתיות ותנאי השוק בעת קבלת החלטות על שיעור הריבית.



"גם כיום אין לנו מושג על פוזיציות או הפסדים של פעילים ספציפיים, או של מי שפעל מולם בפוזיציה ההפוכה. אמנם ראינו כמה דיווחים בעיתונות הטורקית על הפסדים של משקיע ישראלי ספקולטיווי מפוזיציות בלירה הטורקית, אך אף שהיינו שמחים לעקוב אחר העיתונות בכל העולם, כולל זו הישראלית, אנו משוכנעים כי ברור לכל שהדבר בלתי אפשרי לביצוע - לא מעשית ולא משיקולי שפה".



ואיפה בנק ישראל?



חברות עסקיות, בנקים, קרנות גידור, בנקים זרים, מתווכים, מערכות מחשב אוטומטיות, ברוקרים, ספקולנטים פרטיים - כולם משתתפים בשוק המט"ח ומקפיצים את שער השקל מול הדולר מעלה ומטה. איפה בנק ישראל בתמונה? כמו ברוב המדינות בעולם (להוציא כמה יוצאות מהכלל, כמו יפאן), הבנק המרכזי בישראל אינו משתתף בשוק המט"ח. הוא נותן לשוק להתנהל באופן עצמאי ורק משגיח מהצד שהפעילות מתבצעת באופן תקין.



בנק ישראל קיבל על עצמו כמה תפקידים בשוק המט"ח. הוא קובע מדי יום את השער היציג באמצעות חישוב ממוצע של דגימות של ציטוטים ועסקות המבוצעות על ידי הבנקים סביב 15:00. הוא מפעיל חדר עסקות מט"ח כדי לנהל באופן שוטף את יתרות המטבע של מדינת ישראל - תיק השקעות גדול בהיקף של כ-28 מיליארד דולר.בנק ישראל משמש גם הבנקאי הפרטי של מדינת ישראל: כשהמדינה נדרשת לבצע המרות מטבע או רכישות מטבע לצורך פעילותה השוטפת - למשל קניית ציוד צבאי או דלק בחו"ל - היא מבצעת אותן באמצעות בנק ישראל, בלי לעבור דרך מערכת הבנקאות ובלי להשפיע על שער הדולר.



עד לפני כמה שנים ניהל בנק ישראל מדיניות של "אלכסון", שבה התחייב כי שער השקל מול סל המטבעות יישאר בתוך טווח שערים ידוע מראש, אך זו בוטלה זה לא מכבר. לפי המדיניות המוצהרת של הנגיד, בנק ישראל אינו קובע יעד לשער החליפין ואינו מתערב בשוק - אבל תמיד שמורה לו האפשרות לעשות זאת, באמצעות קנייה או מכירה של דולרים בסכומים שישפיעו על השוק.



מתי בדיוק? בבנק ישראל שומרים את נשק יום הדין למקרה של משבר אמיתי, ולמרות הכותרות הגדולות של החודש האחרון והמצוקה של היצואנים, לא התקשה הנגיד סטנלי פישר לדחות על הסף את הקולות שקראו לו להשפיע באופן יזום על שער הדולר - אם באמצעות הריבית ואם באמצעות פעילות ישירה בשוק המט"ח.