מדריך מקוצר לצמודי המדד

לנו, בישראל, התופעה הזו לא תמיד מובנת. אולי זה משום שהשוק הישראלי פיתח עם השנים מכשירי השקעה רבים שמספקים הצמדה לאינפלציה, והמשקיע הישראלי יכול לקבל הגנה שלא דרך שוק הסחורות. גם בארה"ב קיימות אמנם איגרות חוב שמספקות הגנה אינפלציונית (ונקראות TIP) אבל ההיצע שלהן מוגבל, ורוב המשקיעים לא נחשפים אליהן.



מכשירי ההשקעה צמודי המדד בישראל נולדו כדי לפתור למשקיעים בישראל את בעיית האינפלציה הכאובה שליוותה את המדינה מסוף שנות ה-60 ועד לסוף שנות ה-90. בשנים האחרונות האינפלציה בישראל ירדה אמנם לרמות "אירופיות" - של כ-1%-3% בשנה, אבל בשנה האחרונה, בעקבות לחצים אינפלציוניים בכל העולם, שב האיום האינפלציוני לעמוד על סדר היום.



ב-2007 חרגה האינפלציה בישראל מהיעד הממשלתי של 1%-3% והגיעה ל-3.4%. יש כלכלנים שחוששים כי גם ב-2008 האינפלציה בישראל תחרוג מ-3%, וכי הפחתת הריבית החדה שביצע בנק ישראל בחודשיים האחרונים - מ-4.25% ל-3.25% - עלולה ללבות את השד האינפלציוני בחודשים הקרובים.



אינפלציה נחשבת לאחד האויבים הכי מסוכנים של המשקיע. אם משקיע מצפה לקבל תשואה נומינלית של 5% בשנה, ההבדל בין אינפלציה ממוצעת של 1% בשנה ל-4% בשנה הוא עצום מבחינתו. על פני 10 שנים הוא יצטרך לוותר על תשואה ריאלית של כ-60% ולהסתפק בתשואה של כ-10% בלבד.



בישראל יש, אם כן, מבחר רב של מכשירי השקעה צמודי מדד. בשוק ההון אין כמובן ארוחות חינם - ומי שמבקש ביטחון יצטרך להסתפק בתשואות פוטנציאליות נמוכות. ב-2007 התרחש צירוף מקרים לא שכיח, ורבים מסיכוני האינפלציה והאשראי התממשו. הדבר גרם לכך שדווקא המכשירים הבטוחים יותר הניבו תשואות גבוהות יותר.



מכיוון שהמגוון גדול, ניתן לשלב בין כמה מכשירים, ולבנות תיק צמוד מדד בעזרת כמה מכשירים בעלי רמות סיכון שונות - וכך לשפר את התשואה הכוללת של התיק. בכתבה המובאת כאן נסקור כמה מהמכשירים האלה, וננסה לעמוד על היתרונות והחסרונות שבכל אחד מהם.



1. אג"ח צמודות מדד של ממשלת ישראל



אג"ח ממשלתיות צמודות מדד הן מכשיר ההשקעה הבטוח והסולידי ביותר בישראל. בישראל נקראות אג"ח אלה "גליל" או "ממשלתי צמוד". התשואה השנתית (ריבית) שנותנות האג"ח הצמודות ידועה מראש. משקיע שיחזיק את האיגרת הממשלתית עד לפדיון יודע בדיוק מה יקבל - הצמדה לאינפלציה ועוד קצת ריבית.



היו שנים שבהן האג"ח הצמודות הישראליות הבטיחו תשואות (ריביות) גבוהות מאוד של כ-5% ואפילו 6% בשנה, ועוד הצמדה לאינפלציה. אלה היו שנים שבהן התעורר חשש שממשלת ישראל תתקשה לפרוע את חובותיה. בשל הסיכון הזה המשקיעים הישראלים (וגם הזרים) ביקשו פיצוי גבוה בתשואה הגבוהה מאוד. 2002, למשל, היתה שנה כזו.



השנים האלה חלפו - וכנראה שהן לא יחזרו עוד. זה טוב למדינה, אבל מקשה על החוסכים. איגרות החוב הממשלתיות לטווח בינוני של עד ארבע שנים מציעות כיום תשואות הרבה פחות אטרקטיוויות. איגרת לארבע שנים מציעה תשואה של 2.3% ברוטו, שעליה מוטל גם מס. איגרות לטווחים ארוכים יותר, של כ-10 שנים, מציעות ריביות קצת יותר טובות - כ-3.4% ברוטו. ואולם האג"ח הארוכות תנודתיות יותר ובמשך הזמן יהיו תקופות שבהן מחירן ירד.



השקעה באיגרות חוב ממשלתיות צמודות מתאימה למי שמטרתו העיקרית היא לשמר את כוח הקנייה של הכסף שלו, שלא יישחק באינפלציה. היא מתאימה, למשל, למי שיודע כי יצטרך את כספו בעוד שנה או בעוד מספר שנים מועט, למטרה מסוימת - למשל, קנייה או החלפת דירה. התשואה שהוא מקבל היא בונוס, אבל לא הדבר העיקרי. הדבר החשוב הוא שימור ההון - ולא בנייה שלו.



ברכישת אג"ח ממשלתיות צריך לנסות להתאים את טווח האג"ח לטווח החיסכון. אם הכסף יהיה דרוש בעוד שנתיים, עדיף לקנות אג"ח שנפדה בעוד כשנתיים. על ידי כך נימנע מהצורך להשקיע את הכסף מחדש אם האג"ח נפדות מוקדם יותר. בנוסף, צריך להביא בחשבון שהאג"ח הממשלתיות משלמות ריבית פעם בשנה, שעליה ייגבה מס ושיהיה צורך להשקיע אותה מחדש.



2. תעודת סל על מדד אג"ח צמודות



תעודות סל על מדדי אג"ח ממשלתיות צמודות החלו לצאת לשוק הישראלי רק השנה. מדדי האג"ח הממשלתיות מתבססים על מקבץ של כמה איגרות לתקופת זמן מוגדרת - קצרה, בינונית או ארוכה - כשאורך התקופה מגדיר את רמת התנודתיות של המדד.







בבורסה נסחרות הרבה תעודות כאלה, כשההבדל העיקרי ביניהן הוא טווח הזמן לפדיון באיגרות שהן קונות. התעודות הקצרות נסמכות על אג"ח לתקופה של עד שנתיים. התעודות לזמן הבינוני נצמדות למדד האג"ח לשנתיים עד חמש שנים. התעודות לטווח ארוך נצמדות למדד האג"ח הצמודות לשבע עד עשר שנים.



היתרון בתעודות הסל לעומת השקעה ישירה באג"ח ממשלתיות הוא הנוחות. המשקיע מקבל בחבילה אחת כמה אג"ח לתקופה דומה ואינו צריך להשקיע מחדש את הריבית השנתית שהוא מקבל. מנהל התעודה עושה זאת במקומו.



חיסרון מסוים בתעודות הסל הוא דמי הניהול, אבל אלו דמי ניהול מזעריים שכמעט לא פוגעים בתשואה של המשקיע. מבחינת הסיכון אין כמעט הבדל בין רכישת תעודת סל לרכישה ישירה של אג"ח ממשלתית.



3. קרן נאמנות המתמחה באג"ח ממשלתיות



קרן נאמנות המשקיעה באג"ח מדינה היא אחד ממכשירי החיסכון הפופולריים בישראל. למעשה, קרנות אלו החליפו את הפיקדונות הצמודים, הסגורים, מהעבר. גם כאן, מדובר בעיקר ביתרון של נוחות. במקום להשקיע ישירות באג"ח, נותנים לקרן נאמנות לעשות זאת תמורת דמי ניהול של 1%-1.4% בשנה.



ההבדל המרכזי בין קרנות הנאמנות לתעודות הסל נמצא בדמי הניהול - הגבוהים יותר בקרנות - ובשקיפות. חלק מהקרנות שמתמחות באג"ח צמודות יכולות להשקיע גם במכשירים צמודי מט"ח, באג"ח קונצרניות ולעתים גם במניות. זה הופך את הקרנות האלה למעט יותר מסוכנות לעומת תעודות הסל שמתחייבות מראש להיצמד למדדי האג"ח הממשלתיות.



המשקיע לא יכול לדעת זאת מראש, ולכן התשואה שהוא מקבל יכולה להיות תנודתית יותר. לעתים זה יפעל לטובתו ולעתים נגדו. חלק מהקרנות מציינות במפורש שהן לא משקיעות במניות, אבל משקיע שרוצה ביטחון מלא יצטרך לבחון היטב את מדיניות הקרן כדי לוודא שהיא לא נוטלת לעצמה דרגות חופש להשקיע בנכסים מסוכנים יותר.



בשוק יש הרבה קרנות כאלה ומלאכת הבחירה ביניהן קשה. באחרונה סווגו הקרנות גם לפי טווח האג"ח שבהן הן משקיעות (קצר, בינוני וארוך), מה שהופך את מלאכת הבחירה למעט פחות מסובכת.



4. תעודת סל על מדד תל בונד 20



מדד תל בונד 20 כולל את 20 האג"ח הקונצרניות הסחירות והגדולות ביותר בבורסה. אג"ח קונצרניות הן אג"ח שמנפיקות חברות שרוצות לגייס חוב מהציבור. ברוב המקרים הן מבטיחות שתשלומי החוב יהיו צמודים למדד.



מכיוון שהחברות מסוכנות יותר לעומת הממשלה, גם הריביות (תשואות) שהן נדרשות לשלם על האג"ח שלהן גבוהות יותר מהריביות שמשלמת הממשלה.







משקיעים מהציבור יכולים כמובן להשקיע ישירות באג"ח של חברות, כמו פרטנר או שופרסל. אבל כדי להקטין את הסיכון עדיף לפזר את ההשקעה בין כמה אג"ח קונצרניות. תעודות הסל שנצמדות למדד תל בונד 20 - או למדדי תל בונד 40 ותל בונד 60 - מספקות את הפיזור הנדרש ומשמשות מכשיר השקעה נוח מאוד.



ההשקעה במדד תל בונד 20 מאפשרת כיום לקבל הצמדה למדד וגם תשואה ממוצעת של כ-4% לשנה. השקעה במדדי תל בונד 40 או תל בונד 60 מניבה תשואה מעט גבוהה יותר.



עם זאת, אסור לשכוח שמדובר באפיק מסוכן יותר, שעשוי לסבול לעתים מתנודות חדות יחסית. כך למשל, באוגוסט 2007 רשם מדד תל בונד ירידה של כ-4% בתקופה של פחות מחודש. המדד החזיר מאז את כל הירידה ואף עלה גבוה יותר, אבל במארס הוא רשם שוב ירידה של כ-2% בתוך פרק זמן קצר.



התנודתיות הזו עלולה לעמוד לרועץ למי שצריך את הכסף בטווח הזמן הקרוב. ואולם עבור מי שטווח ההשקעה שלו הוא שנתיים ויותר, מדובר בחלופה לא רעה שמספקת הצמדה למדד, ריבית סבירה וסיכון מתקבל על הדעת.



5. קרן אג"ח קונצרנית



רוב קרנות האג"ח הקונצרניות הניבו ב-2007 תשואה נמוכה או שלילית. זה קרה בגלל שורה של סיכונים שהתממשו בתוך זמן קצר, כשמשבר הסאבפריים הוא רק אחד מהם. אבל כשמסתכלים מכאן קדימה, הנפילות שנרשמו בתחום האג"ח הקוצרניות בשנה האחרונה מרמזות דווקא על הזדמנות להשקעה צמודת מדד לטווח הבינוני והארוך.



כמו בתעודות על מדדי תל בונד, קרנות האג"ח הקונצרניות מציעות את הנוחות של פיזור על פני אג"ח רבות. גם כאן המשקיעים בקרנות יצטרכו להסתפק בחוסר שקיפות (לעומת תעודות הסל) ובדמי ניהול גבוהים יותר.



קרנות אג"ח קונצרניות עשויות להשקיע גם באג"ח מסוכנות של חברות קטנות ובחלק מהמקרים גם במניות. לעתים זה יוביל לתשואות עודפות ולעתים לתשואות חסרות. כתוצאה מכך קיימת שונות גדולה בין הביצועים של הקרנות השונות. בשנה האחרונה למשל היו קרנות אג"ח קונצרניות שהניבו תשואה חיובית של כ-3%, ולעומתן קרנות שרשמו הפסדים של 10% ואפילו 15%. המשקיע לא יכול כמובן לדעת זאת מראש ולכן יהיה לו קשה לבחור קרן מוצלחת ביותר ואפילו סתם קרן ממוצעת. הוא יצטרך לסמוך על המוניטין והניסיון של מנהל הקרן ולקוות שבחר נכון.



6. קרנות אג"ח לא מדורג (High Yield)



משפחת קרנות זו נולדה בעיקר בשנה האחרונה. קרנות אלה משקיעות באג"ח המסוכנות ביותר שקיימות בישראל - אג"ח של חברות שלא קיבלו דירוג אשראי. האג"ח ברובן צמודות למדד, אבל לא כולן. יש כאלה שצמודות למטבע זר כלשהו.



חוסר הדירוג אומר שקיים סיכוי גבוה שחלק מהחברות יתקשו לשלם את חובן. כמובן שאי אפשר לדעת מראש מי לא תשלם. בגלל הסיכון, אג"ח לא מדורג נקראות גם High Yield או "אג"ח זבל". הן מציעות למשקיעים בהן תשואות גבוהות, שיכולות להגיע ל-7% בשנה, 25% בשנה או 30% בשנה. ככל שהתשואה גבוהה יותר, הסיכון שהחברה לא תפרע את מלוא חובה גדול יותר.



למעשה, השקעה באג"ח זבל משולה, מבחינת הסיכון שבה, להשקעה במניות. התשואה הפוטנציאלית גבוהה, וכך גם הסיכון. השקעה באג"ח זבל באמצעות קרן נאמנות מפחיתה במידת מה את הסיכון בזכות הפיזור על פני אג"ח רבות. כך, גם אם 10% מהחברות שבהן משקיעה הקרן יפשטו את הרגל, 90% האחרות עדיין ישלמו את חובן במלואו ויפצו את המשקיע על הסיכון.



דמי הניהול שגובות קרנות אג"ח זבל אינם נמוכים - כ-1%-2% בשנה - אבל הם עשויים להיות מוצדקים לאור הנוחות והיעילות שהן מספקות למשקיע. חשוב לזכור שמדובר בתחום השקעה מסוכן שדורש התמחות.



הסיכון בקרנות אג"ח זבל גבוה אמנם, אבל "בזכות" הנפילות של אג"ח אלה בחודשים האחרונים, פוטנציאל התשואה הכולל בתחום עלה מאוד. התפתחות זו שיפרה מאוד את היחס של הסיכוי לעומת הסיכון. מי שמוכן לסכן, לפחות חלק מכספו, כדי לשפר את התשואה שהוא מקבל, ועדיין לקבל הצמדה למדד, עשוי למצוא עניין באפיק השקעה זה דווקא כעת.



-



אינפלציה "מערב אירופית"



שיעור אינפלציה נמוך ויציב, 0%-3% בשנה. זו אינפלציה שמאפיינת מדינות מפותחות ששומרות על משמעת תקציבית



-



תשואה ריאלית



התשואה הנומינלית שהושגה בנטרול האינפלציה. לדוגמה, אם משקיע הרוויח על השקעה 10% בשנה, והאינפלציה במשק היא 3%, התשואה הריאלית שלו היא בערך 6.8%



-



דירוג אשראי



דירוג שניתן לחברה על סמך כושר החזר האשראי שלה. סולם דירוג האשראי לאג"ח חברות בנוי בצורה יורדת, כשבראשו הדירוגים A ,AA ,AAA ו-BBB הנחשבים לגבוהים. אג"ח של חברות ללא דירוג נחשבות למסוכנות