חשש ממחיקות במאות מיליונים של בנק הפועלים

"יש חשש אמיתי ששנת 2008 תהיה שנה של מחיקות בהיקף של מאות מיליוני דולרים נוספים בבנק הפועלים", כך מעריך האנליסט אלון גלזר מלידר שוקי הון בסקירה שהפיץ השבוע למשקיעים המוסדיים ושהגיעה לידי TheMarker. לא פעם, דווקא בהמלצות האנליסטים שאינן מיועדות לתקשורת מסתתר מידע מעניין במיוחד. כך גם בסקירה זו שבלידר שוקי הון בחרו שלא לפרסם בתקשורת.

גלזר, שהיה האנליסט הראשון שחשף את השלכות משבר הסאבפריים על בנק הפועלים, סבור כי לא בטוח שהמחיקות בבנק הגיעו לקצן. הוא כותב כי "הדו"ח של בנק הפועלים שפורסם בסוף מארס חשף מידע חדש, שלפיו חלק גדול בהיקף של כ-70% מתיק ה-MBS (אג"ח מגובות משכנתאות) של הפועלים - כ-2.5 מיליארד דולר - מושקע במשכנתאות מסוג Alt A ו-Alt B .Alt A הן משכנתאות שניתנו ללווים בעלי איכות אשראי גבוהה שלגביהם חסרים פרטים מסוימים בתיעוד (בנוגע לנכס המקור, למשל, או היקף ההכנסה של בעליו) או במקרים שבהם יחס ההלוואה לשווי הנכס הוא גבוה. Alt B מתאר את החלק הנחות של Alt A, כלומר את הלווים שלגביהם יש חוסר משמעותי יותר בתיעוד או שהיחס בין ההלוואה לשווי הנכס גבוה מאוד. ההשקעה ב-Alt B היא זניחה יותר בעולם. התיעוד הוא חלק חשוב מאוד בדירוג איכות לווי המשכנתאות ובדירוג תיק משכנתאות של הבנקים. על פי הסקירה של גלזר, אצל לווים ללא תיעוד מספק רמת הפיגור בהחזר החוב עשויה לעלות לכ-20%, רמה שכבר מאוד קרובה לרמת הפיגור בקרב לווים שמדורגים כלווי סאבפריים.

בלידר שוקי הון סבורים כי לפחות בחלק מהמקרים הנוגעים למשכנתאות מסוג Alt A ו-Alt B ייאלץ בנק הפועלים לבצע מחיקות. לדברי גלזר, לפני פרוץ המשבר, כששוק האג"ח מגובות המשכנתאות פרח, הקריטריונים להגדרת לווה מסוג Alt A ו-Alt B היטשטשו יותר ויותר, וההלוואות האלה הוצעו ללווים פחות איכותיים. למשל, לדבריו, אם ב-2004 היוו המשכנתאות מסוג זה כ-5% מסך המשכנתאות בארה"ב והיקפן היה 411 מיליארד דולר, הרי שעד הרבעון השני של 2007 חלה עלייה דרמטית של 186% בהיקפן לכ-1.18 טריליון דולר. לאור זאת מעריך גלזר כי תיק האג"ח מגובות המשכנתאות של הפועלים המגובה בנכסים מסוג Alt A ו-Alt B מגלם פוטנציאל למחיקות, והחשש העיקרי הוא כי לא מדובר רק במחיקות זמניות. גלזר מפנה את תשומת הלב לכך שגם בעולם החלו הבנקים הזרים למחוק באחרונה נכסים המסווגים כ-Alt A ו-Alt B. על פי הערכות של בנקים זרים, הוא מציין, המחיקה האחרונה של בנק ההשקעות השווייצי UBS, בהיקף של כ-18.5 מיליארד דולר, כללה גם מחיקה של נכסים מסוג Alt A, כאשר במקביל נעשתה גם מכירה של נכסים מסוג זה שהביאה להקטנה של החשיפה לתחום - מכירה שנעשתה בלחץ לאור מצבו של UBS ונתנה לדברי גלזר הזדמנות טובה לקבל מושג על התמחור של ה-Alt A. לדבריו, ההערכות הן כי שווי השוק של האג"ח מסוג Alt A משקף ירידה של 15%, כאשר המימוש של UBS היה מאוד אגרסיווי ושיקף ירידה של 30% בשווי השוק.

גלזר מניח כי הפחתת ההון בסך 150 מיליון דולר שבוצעה בידי הבנק בשל ירידת ערך זמנית בשווי תיק האג"ח מגובה המשכנתאות והפחתת ההון הצפויה ברבעון הראשון בסך כ-350 מיליון דולר בגין ירידת ערך זמנית הן בעיקר בעקבות האחזקה במשכנתאות מסוג Alt A ו-Alt B. השאלה שיש לשאול לדעתו בהקשר זה היא אם המחיקות הללו ייהפכו למחיקות קבועות, כלומר ייגמרו בהפרשה לדו"ח הרווח והפסד. להערכתו, המחיקות בנכסי Alt A ו-Alt B עלולות לגדול ולהיהפך בחלקן למחיקות קבועות.

גם הבדיקה שביצעה חברת אדקו בתיק של הפועלים לא הצליחה להרגיע לגמרי את אנליסט הבנקים של לידר שוקי הון: אמנם העובדה שמדובר בדירוג גבוה ללווי המשכנתאות שנבדקו והעובדה שנערכה בדיקה כלכלית הן גורמים שצריכים לשדר רגיעה, ולדעתו חשוב לזכור כי בניגוד ל-SIV, במכשירי האג"ח מגובי המשכנתאות מדובר בנכסי נדל"ן אמיתיים המגבים את המשכנתאות, ובנק הפועלים אינו צפוי למחוק את כל ההשקעה גם בתרחישים הקיצוניים ביותר, אבל זה עדיין לא מספיק כדי להרגיע את חששותיו. גלזר מזכיר כי הבדיקה של אדקו התבססה על ניסיון העבר והיא לא בהכרח מספיקה כדי לאמוד את גודל הפגיעה האמיתית. לדברי גלזר, בהתחשב בעומק המשבר, ייתכן כי חלק מהלווים שסווגו כלווים טובים יתבררו כפחות טובים.

בלידר שוקי הון מעריכים כי חלק גדול מהמחיקות שהתבצעו עד כה, כמו גם החשש ממחיקות עתידיות, כבר מתומחרים במניית הפועלים ומדגישים כי הבנק צפוי להמשיך ולהציג תשואה גבוהה מפעילות בנקאית. לדעתם, המניה נסחרת כיום מתחת לשוויה הכלכלי, אך הם אינם ממליצים להחזיק בה בתיק ביותר ממשקלה במדד המעו"ף, וזאת מכיוון שלדעתם נושא המחיקות ימשיך לתת את הטון בשנה הקרובה.

מבנק הפועלים נמסר כי לבנק אין מה להוסיף מעבר לדו"חות הכספיים ולדיווחים לבורסה.