כוח משחית

אחת הבעיות הגדולות בעולם העסקים היא בעיית הנציג - Agent Problem - הקיימת ביחסים שבין מנהלי חברות לבעליהן. בעוד שהאינטרס של המנהל הוא להשיא את משכורתו והתנאים הנלווים לה, הרי האינטרס של בעלי המניות הוא להשיא את רווחי החברה ובעקבותיהם את הדיווידנדים שהיא מחלקת.

בעיית הנציג או הסוכן מוצאת ביטוי חריף במיוחד כאשר בחברה מתגבש גרעין שליטה מוחלט המבטל את האפשרות להשתלטות "עוינת" באמצעות הבורסה או מצד בעלי מניות אחרים - השתלטות שהיא חיונית לריסונה של בעיית הנציג.

הלורד אקטון אמר כבר: "כוח משחית וכוח מוחלט משחית באופן מוחלט". כאשר מתגבש גרעין שליטה מוחלט מוכפפים המנהלים למרותה המוחלטת של קבוצת השליטה, היכולה להדיחם בכל רגע וללא צורך בשכנוע בעלי מניות נוספים. בכך נהפכת בעיית הנציג הטבועה ביחסים שבין מנהלים לבעלי מניות לבעיית סוכן ביחסים שבין קבוצת השליטה המוחלטת והמנהלים הנתונים למרותה לבין בעלי מניות המיעוט.

במלים אחרות, רצונם של המנהלים להשיא את משכורתם ואת תנאיהם הנלווים משתלב באופן מופתי עם רצון בעלי השליטה להשיא את רווחיהם - שינוי בהשוואה לרצונם קודם לכן להשיא את רווחי החברה. כך, כל רווח שיוקנה לחברה יהיה משותף לכל בעלי המניות, ואילו רווח שיוקנה לקבוצת השליטה בלבד לא יצטרך להיות מחולק עם איש, והכל תוך פגיעה קשה בתהליך הקצאת המקורות במשק וברמת האמון ביעילותו של שוק ההון.

כיצד נהפכים רווחים של חברה לרווחים של קבוצת השליטה בלבד? בכמה וכמה אמצעים: ראשית, מינוי בעלי השליטה ובני משפחותיהם לתפקידים בכירים בחברה המושכים משכורות עתק. האם מישהו שמע על אחד מבניו של בעל הון ישראלי או אחת מבנותיו שמונו לתפקיד בכיר בחברה שאינה בשליטת אבי המשפחה? לכאורה, לו בניהם של בעלי ההון ובנותיהם היו כה מוכשרים, אזי מן הסתם חברות עסקיות שאינן קשורות אל משפחתם היו מבחינות בכישוריהם, האין כך?

שנית, באמצעות עסקות פנימיות במחירים מפוקפקים כאשר החברה הנשלטת מוכרת נכסים במחירים מגוחכים לבעלי השליטה, או לחלופין, בעלי השליטה מוכרים נכסים במחירים מפולפלים לחברות הנשלטות. שלישית, בתנאים נלווים המוקנים לבעלי השליטה. ודוגמה לכך היא אופנת המטוסים הפרטיים שרוכשות חברות לבעלי השליטה שלהן. האם לא ידעתם כי רכישת מטוס פרטי היא זולה יותר מרכישת כרטיסי טיסה?

מדוע אני מספר לכם כל זאת? האם כדי להרגיז אתכם? ממש לא. מתברר כי בעיית גרעיני השליטה המוחלטים היא תולדה, בין היתר, של מדיניות ממשלות ישראל לדורותיהן. רוב המשק הישראלי היה בעבר בבעלות ממשלתית או תחת השפעה ממשלתית משמעותית. והנה, כאשר החלו הממשלות במדיניות ההפרטה לפני עידן ועידנים, הן התעקשו למכור גרעיני שליטה מוחלטים. על רקע זה, חלק ניכר מהחברות הנסחרות בבורסה הישראלית נשלטות באמצעות גרעין שליטה מוחלט. ומה עם מאבקי שליטה שירסנו את בעיות הנציג הקשות מהן סובל המשק? והציבור? הוא ממשיך לסבול באחזקותיו כמיעוט באמצעות קרנות הפנסיה וקופות הגמל שלו.

יתרה מזו, במרבית השנים נמנעו הממשלות מליישם את השינויים המבניים ההכרחיים לענפי המשק השונים - התרשלות מכוונת שחיזקה את המונופולים והחברות הגדולות במשק, ומכאן גם את כוחם של גרעיני השליטה המוחלטים ואת יכולתם להשתלט באופן מוחלט על חברות נוספות.

הממשלה הנוכחית מצטיינת בכך במיוחד. בשנתיים האחרונות היא לא יזמה ולו שינוי מבני אחד, אף שעל שולחנה מונחות הצעות לעשרות רפורמות הכרחיות ודחופות. בה בעת עצרה הממשלה לחלוטין את תוכנית ההפרטות שהכינה ממשלת שרון השנייה במסגרת התוכנית הכלכלית של מארס 2003. ואולם, המשך תוכנית ההפרטות תוך פתיחת פתח למאבקי שליטה בשוק ההון הוא חיוני דווקא בשעה קשה זו למשק.

מאבקי השליטה יסייעו להחזרת האמון בשוק ההון (באמצעות התרומה להקטנת בעיות הנציג בשוק), יתרמו לעליית מחירים בשווי אותן החברות, ומכאן גם יקרינו על רמת המחירים בשוק המניות כולו. ובמה נתחיל? בחברה הזמינה ביותר להפרטה - בנק לאומי.

הכותב הוא ראש ההתמחות בחשבונאות בקריה האקדמית אונו ולשעבר החשב הכללי באוצר.