"לא היה לי נעים להגיד כלום מפאת הכבוד שרחשתי לו. רק כשהייתי בדרך חזרה למשרד, התחלתי לחשוב על מה שאמר והבנתי שעשיתי את הטעות הקלאסית של שוק ההון - לא לזהות את נקודת התחתית. כשאתה בתחתית, אין חדשות טובות. הכל נראה רע מסביב. שבועיים אחר כך השוק החל לעלות. ככה נראה השוק במארס האחרון".
תוך שהוא מעלה זיכרונות מהמשברים הקודמים בשווקים הפיננסיים מנסה מייקל שאול, מנכ"ל בית ההשקעות אוסקר גרוס, להמחיש את מה שהמשקיעים הגדולים אומרים זה שנים: כשכולם בורחים משוק ההון, נראה שהגיע הזמן להיכנס.
אוסקר גרוס הוקם ב-1918 בפולין. מאז 47' שומרים בבית ההשקעות על מבנה החברה ללא שינויים מהותיים. אוסקר גרוס פעיל רק בתחום המצומצם של הברוקראז' וייעוץ לחברות. הוא עוף מוזר בשוק ההון: יש רק מעט חברות שהן בנות 90 שנה, 40 מהן בישראל, ונותרו כל כך קטנות.
גם שאול אינו איש שוק טיפוסי. הוא דוקטור לפילוסופיה בהשכלתו, לימד פילוסופיה חמש שנים וחקר את הדרך שבה בני אדם מגדירים עצמם באמצעות צריכה.
למה אתם נשארים כל כך קטנים?
"אני נהנה. זה מה שמאפשר לי לשבת אצל מישהו במשרד ולומר לו מה אני חושב בלי קונפליקטים. חוץ מזה, המשבר הנוכחי עומד לשנות את מפת שוקי ההון. הוא יגרום לניתוק של ניהול הכסף מבתי ההשקעות הגדולים ולמעבר שלו לבתי ההשקעות הקטנים. יש משבר אמון עם הפירמות הגדולות".
אבל לא כל בתי ההשקעות הוכתמו. גולדמן סאקס, למשל, לא ספג אותם הפסדים כמו בר סטרנס.
"אפשר לראות בעיתונים אילו בתי השקעות עשו מה. גם בגולדמן סאקס הרווחיות של בית ההשקעות נותרה, אבל בעלי קרנות הנאמנות שלו אכלו אותה. גולדמן סאקס סחר נהדר בנוסטרו האישי שלו - אבל הלקוחות הפסידו. באותה מידה זה יהיה לא בסדר אם אני באופן אישי אקח פוזיציה גדולה בקרן שלי ולא אספר ללקוחות שלי.
"החברות הגדולות לא עשו מאום מלבד לתת עצות גרועות ללקוחותיהם. דיברנו עם הרבה אנשים ברחבי העולם, וקיים משבר אמון בין לקוחותיהם של מנהלי הנכסים הגדולים והחברות עצמן. לדעתי, המודל העסקי של החברות האלה אינו טוב. איני חושב שזה מודל עסקי ארוך טווח. איני יודע איך הייתי יכול להסביר הפסדים כאלה ללקוחות שלי.
"לא קל להרוויח כסף בעולם שלנו, אבל לא צריך לעשות אותו בדרכים שליליות. אף אחד לא צריך בית השקעות קטן. הדרך שלנו, על פי מה שאני מאמין, היא לעשות דברים בצורה ישרה. בתי השקעות גדולים יכולים להתחמק כשהם עושים טעויות. לבית השקעות קטן אין את הפריווילגיה הזאת".
הלקוחות קיבלו עצות גרועות
שאול מאמין כי בגלל קוטנו של בית ההשקעות שלו, מצפים ממנו ליותר גם בתחזיות לשוק. "אנחנו חייבים להבין לאן השווקים הולכים כמה חודשים מראש", הוא אומר. "אני לא חייב להיות צודק כל הזמן, אבל אני צריך להיות יותר צודק מרוב האנשים כדי להיות חיוני.
"שוק ההון פועל בצורה של מחזורים. המשבר הפיננסי האחרון היה ב-99'-2000, ולפני זה בשנות ה-60 המאוחרות. המשבר הנוכחי בענף הנדל"ן הוא החמור ביותר זה 20 שנה, אך לא ראינו רמות כאלה של העברת הון לנדל"ן זה כ-70 שנה".
ולאיזה כיוון צפוי ההון לזרום בשנים הקרובות?
"בשנים האחרונות ראינו מגמה מתגברת של העברת כספים לשווקים אחרים, כמו נדל"ן ושווקים מתפתחים, על חשבון שוק המניות האמריקאי. אנו צופים כי מגמה זו עשויה להשתנות בקרוב, ושוק המניות האמריקאי יחזור ויהיה המקום המוביל להשקעות".
שאול מאמין כי שוק ההון נמצא במצב טוב בהרבה ממה שאנשים חושבים. לדבריו, הבעיה אינה נעוצה בכך שאנשים הפסידו את כספם, אלא בכך שהם הפסידו חסכונות. "כמה מהבנקים הגדולים באירופה", הוא טוען, "גילו כי אין באפשרותם להחזיר 100 סנט על כל דולר שהופקד אצלם".
העתיד הוא בארה"ב
"צריך הרבה משמעת, צריך לחשוב ולתכנן לעתיד", אומר שאול. "להערכתנו כיום, שוק המניות האמריקאי צפוי לחזור ולהוביל את שוק הנכסים העולמי. מכל המקומות בעולם שבהם אפשר היה להניח את הכסף ב-70 השנים האחרונות, שוק המניות האמריקאי היה האופציה המובילה. הסיפור הגדול כיום הוא שהשוק האמריקאי במצב טוב בהרבה ממה שאנשים נוטים לחשוב. לצד התייצבות הדולר, נראה אנשים מתחילים להחזיר את כספם לארה"ב.
"לפני חמש שנים הרווחת על כל מניה בשוק מתפתח שרכשת במקום מניה אמריקאית. כיום זה מתהפך. בשווייץ, בלונדון ואפילו בארה"ב אנשים מתמחרים כיום בחסר את השוק האמריקאי, אבל למרות זאת אנו רואים את מדד 500 S&P מתחזק בצורה משמעותית. קשה לראות את הדברים מראש, ולרוב אנשים שמים לב לשינוי מגמה רק אחרי שהוא כבר קרה.
"אני מהמר שאם נסתכל על תיקים ב-2013, הם ייראו שונים לחלוטין מכפי שהם נראים כיום. איני חושב שהשווקים המתפתחים סיימו את ההתפתחות שלהם, אבל כאשר המשקיעים יצטרכו לבחור איפה לשים את כספם, אני מאמין שהכיוון יהיה ארה"ב. הכלכלה הלא פיננסית בארה"ב חזקה, והמהלכים של הנגיד ברננקי יאיצו אותה.
"כיום יש בעיה אמיתית בשוקי הנדל"ן והפיננסים בארה"ב, אבל אין בעיה מהותית בתחום התעשייה. הגירעון של ארה"ב הוא 1.8% מהתוצר הלאומי - נמוך בהרבה ממה שאנשים חושבים. בעוד שנתיים הגירעון יעלה ל-3%-4%, אבל התעשייה ממשיכה לפעול ולחדש. הדברים עובדים כיום, ואנחנו צורכים יותר ומשתמשים ביותר טכנולוגיה".
אבל המרווחים בתחום הטכנולוגיה רק הולכים ומצטמצמים.
"נכון שהמרווחים בשוק הטכנולוגיה, כמו גם בתחום הברוקראז', הצטמצמו - ועסק צריך להיות מוצלח מאוד כדי להשיג תשואה טובה - אבל רוב האנשים בעולם עדיין היו שמחים לשבת בכיסא שלי, ואני הייתי מעוניין לשבת במקומו של ג'ון צ'יימברס (מנכ"ל סיסקו; ש"ש). לא מדובר בסיפור רע, הוא פשוט לא כל כך נפלא כמו שהיה בעבר. החברות האלה עדיין רווחיות מאוד. הן ממשיכות לחדש, והמוצרים שלהן משנים את הדרך שבה החיים שלנו מתנהלים. תחום הטכנולוגיה מתנהג כיום, לפחות מבחינת המרווחים שלו, בדומה לתעשייה הקלאסית. זהו מצב חיובי, ועל כן אנחנו מתייחסים לענף ההיי-טק באופן חיובי, כשם שאנו מתייחסים לתעשייה המסורתית. אני לא חושב שצריך לתמחר את ההיי-טק בפרמיה".
איפה אתם משקיעים כיום?
"בתקופה האחרונה שינינו את הפוזיציה שלנו, וכיום אנחנו מעדיפים תחומים אגרסיוויים יותר, כדוגמת חברות התעופה, התעשייה הכללית והטכנולוגיה. יש גם כמה תחומים, כדוגמת מגזרי המזון והקמעונות, שנשמח להחזיק מניות של חברות הפועלות בהם, אך לא ניתן להם משקל יתר בתיק.
"חברות התעופה מסוכנות יותר מחברות תעשייה מסורתיות כעת, בגלל הזינוק במחירי הנפט, אבל אני חושב שאפשר להשיג עליהן תשואה גבוהה, אם בוחרים בחברה טובה. אני אומר ללקוחות שלי: 'אם אתם חושבים שזה מסוכן, פשוט קנו פחות והתייחסו להשקעה הזאת כמו אל אופציית קול'.
"כמו כן, אני מאמין ביפאן וחושב שלא השקיעו בה מספיק. אני לא אוהב את שוק הסחורות, ומאמין שכדאי לצאת ממנו ומהשווקים המתפתחים".
הרע ביותר מאחורינו
היכן היתה נקודת המפנה?
"נקודת המפנה שבה נהפכנו לשוריים כלפי השוק היתה כשבר סטרנס קרס וראינו שהשוק בשליטה", קובע שאול. "באחרונה נפגשתי עם משקיעים מוסדיים רבים בישראל. השאלה הבולטת היא אם אפשר לסמוך על המשך המגמה החיובית שהחלה במארס. להערכתנו, העליות שאנו רואים הן מבוססות.
"כאשר ג'יי-פי מורגן רכשו את בר סטרנס בעסקת החלפת מניות, בעלי החוב של בר סטרנס נהפכו באחת לבעלי חוב של ג'יי-פי מורגן. הרכישה של בר סטרנס הורידה מהשולחן סיכון ענקי - שהמערכת הפיננסית בארה"ב תפסיק לתפקד. הסיכוי שהממשלה לא תתמוך בג'יי-פי מורגן במקרה של משבר הוא אפסי, וזה משפיע באופן חיובי על כל השוק. ברגע שראינו תמיכה ממשלתית בעסקת בר סטרנס, הוצאנו את המקרה הגרוע ביותר מהמשוואה".
היכן אתה רואה את הדולר בטווח הקרוב?
"אני בלונג על הדולר. קשה לקבוע תחתית למטבעות. אין להם מכפילים שאפשר להיעזר בהם כדי לחזות את השערים העתידיים. בשלב זה אנחנו מאמינים בדולר".
כיצד אתה מסביר את התעלמות השווקים בארה"ב מחדשות רעות?
"אפשר לפרש את התופעה הזאת בשני אופנים. האפשרות הראשונה היא שהשוק הוא טיפש. אם המצב הזה היה קורה בסופו של ראלי ארוך טווח, הייתי מתחיל לדאוג - אבל ההתעלמות מחדשות רעות באה לאחר נפילות של 30% במדדים, ומכאן אני מסיק כי השוק כבר שיקלל את כל המידע השלילי במחירי המניות. אחת הדוגמאות לכך היא חברת השילוח פדקס, שהזהירה שהכנסותיה צפויות לרדת באופן משמעותי - ועדיין מנייתה סיימה בעליות שערים לאחר ההודעה.
"החדשות הרעות לא באו באופן פתאומי. זה החל בגל של דיווחים שליליים שהלכו והתחזקו, והשיא היה שבנק השקעות גדול ומתוחכם יכול להיעלם בן לילה לא בגלל שהוא איבד כסף, אלא בגלל שאנשים איבדו את אמונם בו".
אבל עדיין לא ראינו חדשות טובות. מדד ביטחון הצרכנים ונתוני המכירות בשפל של 16 שנה.
"מדד ביטחון הצרכנים הוא מדד נפלא לכלכלה האמריקאית, אבל הוא נותן לנו אינדיקציה לשיא ושפל. הפעם האחרונה שהמדד היה ברמות הנוכחיות היתה בתחילת שנות ה-90, עם התפוצצות בועת הנדל"ן ומלחמת המפרץ הראשונה. אותה תקופה היתה גם הזמן הטוב ביותר להיכנס לשוק ההון בארה"ב. זו לא הכלכלה הטובה ביותר שראיתי בשנים האחרונות, אבל אני מאמין שעברנו את הגרוע מכל.
"אנחנו עומדים בפני משבר משני כלשהו - ייתכן שבשוק הנדל"ן המסחרי בארה"ב, שלא נפגע עד כה במשבר הנוכחי. אי אפשר כיום להשיג מימון של 90% לרכישת משרדים, וחברות שעומדות בפני מימון מחדש יאלצו להחזיר את המפתחות. הבעיה היא שהבנקים לא רוצים לקבל את הנכסים, שכן כעת, בעקבות משבר הנדל"ן, הם שווים פחות מהחוב.
"המשבר עבר מזמן את בעיית הסאבפריים. אנחנו נמצאים במשבר נזילות כללי. הבעיה כבר מזמן אינה רק בתחום הבתים, שלגביהם נלקחו הלוואות בריבית גבוהה. אנשים עשויים להיות מופתעים מעוצמת המשבר בענף דיור היוקרה בשנתיים עד חמש השנים הקרובות".
"נוצר משבר אמון בין המשקיעים לפירמות הגדולות בוול סטריט"
שמואל שוסטר
5.6.2008 / 7:55