"אקוויטי תצא מהמשבר חזקה יותר, מקושרת יותר ועם כוח אדם משופר"

בשבוע שעבר פורסמו המגעים בין קבוצת גזית גלוב לאפריקה ישראל, והאפשרות לרכישת הקניונים של אפריקה בידי הקבוצה שבשליטת חיים כצמן. מאז תחילת השנה העיקה מניית אקוויטי על קבוצת גזית גלוב. החברה, שמנהלת נכסים קמעוניים מניבים בשטח כולל של 1.6 מיליון מ"ר, עוררה דאגה מובנת בקרב משקיעים ובקרב האנליסטים - שהורידו והעלו בחזרה את ההמלצה למנייתה בחודשים האחרונים.



אקוויטי תופסת 30% מתיק הנכסים של הקבוצה ומחזיקה בעשרות מרכזי קניות פתוחים במדינות שנפגעו ממשבר הסאבפריים. לפגיעת הירידות במחירי הנדל"ן בארה"ב נוספה ירידת הדולר מול השקל.



ג'ף אולסון, מנכ"ל אקוויטי בשנתיים האחרונות, עוקב אחר שוק המרכזים המסחריים הפתוחים בארה"ב ב-12 השנים האחרונות - כמנהל וכאנליסט. בעבר שימש אולסון מנהל של 500 מרכזים מסחריים במערב ובמזרח ארה"ב בשטח של 5 מיליון מ"ר עבור קרן קימקו, והוביל מסע רכישות בחוף המערבי שהגדיל את נכסיה של הקרן באזור זה מ-700 מיליון דולר ל-7 מיליארד דולר.



אולסון רואה את משבר הנדל"ן באור שונה, אופטימי הרבה יותר מהמשקיעים המקומיים, לפחות ככל שהדברים אמורים באקוויטי. בראיון בלעדי בביקורו הראשון בישראל, הוא מעריך, בניגוד לרבים, שמחירי הנכסים הקמעוניים המובחרים בארה"ב עוד יעלו.



אקוויטי מנהלת 169 נכסים מסחריים מה שהופך את ביצועיה לאינדיקטור למצב הכלכלה ומצב הרוח של הצרכנים בארה"ב.



"ככלל, המצב יציב משאפשר היה לצפות. המוצר שלנו - מרכזים מסחריים מעוגני מרכולים - דואג לצרכים היומיומיים של הצרכן, ולכן הוא קשור פחות להוצאות על מותרות".



כ-75% מהנכסים מאוכלסים על ידי רשתות מזון, שהגדולה בהן היא פובליקס, רשת מצליחה מאוד.



"לחנות פובליקס ממוצעת בתיק שלנו מכירות של 576 דולר לרגל מרובעת בשנה, לעומת 325 דולר של הקמעונאי הממוצע בארה"ב. פובליקס הרוויחה יותר ממיליארד דולר ב-2007, היא עושה עבודה מצוינת".



54% מנכסיה של אקוויטי הם בפלורידה, שנחשבת למדינה שנפגעה מאוד מהסאבפריים. איך זה השפיע עליכם?



"איבדנו בשוליים כמה שוכרים שמטפלים בצורכי משק הבית כמו חנויות ריהוט, חברות נדל"ן וחנויות וידיאו, אבל ככלל, שכר הדירה שלנו נמוך ממחירי השוק ולא נתקלנו בבעיה להשכיר מחדש נכסים.



"מה שאני אוהב במיוחד בדרום פלורידה, השוק הגדול ביותר שלנו, זו העובדה שזהו חצי אי שרוחבו שמונה ק"מ ושאורכו 240 ק"מ, והמגבלות הלוגיסטיות הן מהקשות בארה"ב. כך שככלל, למרבית הרשתות הגדולות יש נוכחות מועטה בשוק.



"אני מבלה יום בשבוע בפגישות עם הרשתות הארציות שרוצות לפתוח סניפים בקליפורניה, ניו יורק ודרום פלורידה. הן התקשו לחדור לשוק כי היצע הנכסים היה מוגבל, וכי הן התמקדו בבניית מרכזים באזורים שרק אוכלסו. עכשיו הן מנסות להיכנס למרכזים קיימים, ואנחנו מתמחים בסיוע לרשתות גדולות להיכנס לאזורים בנויים, למשל בצפון מיאמי.



"כמובן שגם היתה פגיעה מסוימת - רשת הוליווד וידיאו, למשל, יצאה מאחד הנכסים שלנו. הערכנו ששכר הדירה שהם שילמו היה נמוך ב-15%-20% משכר הדירה הממוצע בשוק, ואנחנו בתהליך השכרה מחדש. אבל יש יתרונות לשפל, כי הוא מנכש את השוכרים החלשים יותר ומאפשר לנו לקחת בחזרה שטח שכנראה לא היינו יכולים לקחת בחזרה אלמלא השפל".



סימביוזה עם הרשתות



איך אתם מנצלים את השפל?



"דרך אחרת היא למשוך כוח אדם מעולה בצד הבנייה, הפיתוח וההשכרה, ומכיוון שאנחנו חברה ציבורית גדולה עם מאזן חזק, ומינוף נמוך ביותר - 40%, שיעור שעבור חברות נדל"ן הוא כמעט בלתי נתפש - קל לנו יותר למשוך כוח אדם מעולה כי אין חשש שנפשוט רגל.



"בנוסף, רשתות השיווק הגדולות לא יכולות כבר להסתמך בתוכניות הפיתוח שלהן על יזמים פרטיים כמו בעבר. אין להן מושג מהו מקור המימון של היזמים הפרטיים, וזה נותן לנו הזדמנות ליצור בקלות יחסית מרכזים מסחריים עם רשתות שיווק שפועלות בכל ארה"ב.



"זו מערכת יחסים סימביוטית: הם זקוקים לנו ואנחנו להם, וזה שילוב מצוין בשלב זה. השפל מיטיב עם אקוויטי מפני שבסופו של דבר נהיה חברה חזקה יותר, דומיננטית יותר, בעלת קשרים טובים יותר עם לקוחות מהשורה הראשונה וכוח אדם טוב יותר".



האם אתה צופה שהשפל יזמן לכם יותר נכסים בודדים, או תיקי נכסים שבעבר היה קשה או יקר יותר לאתר?



"המחירים עדיין גבוהים. מה שמפתיע אנשים רבים הוא שהמחירים של נכסים מובחרים לא השתנו - הם מתומחרים עדיין בתשואה של 6% ובתשואה נמוכה מ-6%. בחנו לא מזמן רכישת שלושה נכסים שנמצאים עדיין בפיתוח בדרום פלורידה, אבל הפסדנו במכרז עליהם משום שהצענו מחיר נמוך מדי. הם נמכרו בתשואה של 5.7%-5.8%, ואנחנו לא חשבנו שהמחיר מצדיק את הסיכון.



"התשואות של נכסים מהשורה השנייה והשלישית השתנו. הן עלו בנקודת אחוז או שתיים, אבל זה לא תחום שבו יש לנו יתרון. יש לנו ספק מימון, קרן קלפרס, שרוצה להשתתף ברכישת נכסים מהשורה הראשונה".



רכשתם לא מזמן נכס בשיתוף עם קלפרס ב-37 מיליון דולר. מה היתה התשואה עליו?



"קצת פחות מ-6%. הוא נקרא AirPark Plaza ומרוחק 500 מטר מנמל התעופה הבינלאומי במיאמי. לא צריך להיות גאון כדי לראות שזה מרכז טוב, מגרש החנייה הענק שלידו מלא.



"יש בו חנות של רשת פובליקס שמייצרת הכנסות של 1,000 דולר לרגל מרובעת, ואחת של הום דיפו אקספו שמשלמת דמי שכירות של 5.25 דולרים לרגל מרובעת. אנחנו מעריכים ששכר הדירה המייצג את רמת המחירים בשוק קרוב יותר ל-15 דולר. החוזה שלהם מסתיים בעוד שמונה שנים, ואז שכר הדירה כבר יהיה להערכתנו 20 דולר".



שמונה שנים זה הרבה זמן.



"לא בנדל"ן. אופק ההשקעות של קלפרס הוא עשר שנים, ולהערכתנו נוכל לקבל בחזרה את השטח בתוך פחות משמונה. מצבה של הום דיפו אקספו אינו מזהיר, וברור להם שלא נחדש את החוזה, ושאם הם רוצים להישאר בשוק הם יצטרכו לחפש אתר חלופי.



"עד לא מזמן שלטה קלפרס בתיק נכסים גדול מהתיק של אקוויטי, והם מכרו את הכל לריג'נסי סנטרס (REG). קלפרס היא קרן הפנסיה הגדולה בעולם. היא מנהלת נכסים ב-241 מיליארד דולר. הם מכרו את התיק של מרכזי הקניות הפתוחים (Strip Malls) לפני שלוש שנים, ועכשיו הם מחפשים דרך לחזור לשוק. הם ממוקדים בנכסים מהשורה הראשונה.



"פתחנו משרד בניו יורק ובקליפורניה כדי להקל את הצמיחה של המיזם הזה, ואולי של מיזמים אחרים. אנחנו במידה רבה חברה של דרום-מזרח ארה"ב, אך אני מקווה שאם נשב כאן בעוד שנה-שנתיים נראה ריכוז גדול יותר של נכסים בניו-יורק, בצפון ובדרום קליפורניה, וככל הנראה גם בסיאטל ובוואשינגטון".



מה קורה בשוקי המטרה שלכם?



"אין שינוי במחירים של נכסים מהשורה הראשונה, ויש תופעות דומות לאלה שבנכסים מהשורה השנייה והשלישית בפלורידה".



אם אתם לא מתכוונים לרכוש נכסים מדירוג B ו-C, והמחירים על נכסים מהשורה הראשונה בשוקי המטרה עדיין גבוהים, איך בכוונתכם להגיע לנוכחות משמעותית בהם?



"אנחנו חושבים שקלפרס וגורמים אחרים שמספקים לנו מימון מוכנים לשלם את מחיר השוק אם הם רואים את פוטנציאל הצמיחה. ב-AirPark, למשל, הם היו מוכנים לרכוש את הנכס בתשואה של 6%, כי ראו את פוטנציאל הצמיחה. ברבעון הראשון של 2008 הצלחנו להשלים עסקות ב-300 מיליון דולר באמצעות מיזמים משותפים עם קלפרס ו-DRA Advisors, שהיא שותפה שלנו בפלורידה בתיק נכסים קטן יחסית, כך שאנחנו מצפים להיות שחקן בשוק זה".



מעדיף השתלטות ידידותית



כשעבד בקימקו, היה אולסון מעורב בשלוש עסקות מיזוגים ורכישות, ולדבריו כולן היו ידידותיות. "רכשנו את Midatlantic Realty Trust עם GE, את Price Legacy עם DRA Advisors ואת PamPacific Retail Properties עם פרודנשל, בעסקה של 4 מיליארד דולר.



"מה שהיה יפה בעסקה הזו, די בדומה למה שהיו לנו עם DRA Advisors, זה שכבר היה לנו מיזם משותף עם פרודנשל בשני נכסים כשהגיעה ההזדמנות לרכוש את PamPacific. מכיוון שכבר הרגשנו בנוח עם פרודנשל, היינו מסוגלים לגרום לה להתחייב בתוך זמן קצר לרכוש תיק ב-4 מיליארד דולר".



איך אתה מרגיש עם העובדה שהדנ"א של הקבוצה הוא של השתלטויות, בעוד שאתה מעדיף רכישות ידידותיות?



"בסופו של יום, אנחנו רוצים לבנות עסק שינהל נכסים במיליארדי דולרים, כפי שעשינו בקימקו, ואני מעריך שנעשה דבר דומה באקוויטי. אני מעדיף לבצע רכישות ידידותיות כי קל יותר לבצע אותן. יש לנו מאזן כל כך חזק, ובתנאי השוק הנוכחיים אני מעדיף שיזמים יבואו אלינו בהצעות, ואם יהיו הזדמנויות רכישה אנחנו מתכוונים לנצל אותן. השתלטויות עוינות הן עניין מסובך וקשה.



"לרוב נחפש עסקות של רכישת תיקי נכסים. אני מצפה שבעתיד תהיה יותר תנודתיות בשוק, גם במניות של קרנות Reit, שמקורן בקרנות גידור שנהפכו לשחקן חשוב הרבה יותר בשוק ה-Reit משהיו בעבר, ומשום של-Reit אין נזילות רבה ברגע שהן נכנסות ויוצאות ממניות. זה עלול לגרום לתנודתיות רבה במחירים".



האם אתה שוקלים ליצור מיזם משותף עם קרנות גידור?



"יש קרן השקעות פרטית שאנחנו עובדים אתה על רכישת אג"ח שמגובות במרכזי קניות. אני מצפה שהעסקות יהיו בהיקף 50-200 מיליון דולר. המומחיות שלנו היא ברכישת מרכזי קניות, והמומחיות שלהם היא בהשקעה בחוב, זה שילוב מצוין. אני לא יודע אם העסקות האלה יתממשו.



"כשאני מסתכל על מה שעשה השפל, אני רואה שהוא לא גרם לירידה חדה במחירי נכסים מהשורה הראשונה. אבל משום שמשבר האשראי כל כך חמור, יש בנקים שמוכנים להיפטר מהלוואות לרכישת מרכזי קניות כמעט בכל מחיר. קשה להשיג מידע על הלוואות כאלה, ולנו יש גישה למקורות0.



"בנוסף, יש יזמים שנכנסים לצרות, ואנחנו בוחנים מרכזי קניות שנמצאים בפיתוח כדי לראות אם נוכל לרכוש אותם בזול, להיכנס לנעלי היזמים ולהשלים את הפיתוח - אבל אנחנו זהירים. רף הסיכון שאנחנו מוכנים לחצות די נמוך, ולכן נדרוש תשואות גבוהות מאוד כדי להצדיק את תוספת הסיכון.



"אנחנו יכולים גם לרכוש נכסים מיוצבים כמו AirPark Plaza, ועל הנתח הקטן של ההון העצמי שאנחנו משקיעים אנחנו יכולים להשיג תשואה של כ-15% משום שנתח ההון העצמי שלנו נמוך ומשום שאנחנו מרוויחים עמלת ניהול ועמלת רכישה. יש כאן סיכון נמוך מאוד, כך שכדי להצדיק סיכון נוסף אנחנו זקוקים למשהו שייתן לנו תשואה שקרובה ל-20%. אנחנו רוצים למצוא מרכזים נוספים, ובדרך זו אנחנו יכולים להצמיח את החברה מבלי להנפיק הון - וזו המטרה שלנו בסוף היום".



האם אתה מתכוון לשכפל את האסטרטגיה שהובלת בקימקו?



"זו אסטרטגיה דומה. אנחנו מעוניינים בבסיס משקיעים מגוון. הדבר האחרון שנרצה הוא לבנות תיק של 10 מיליארד דולר עם קלפרס ולפתע הם יעשו מה שהם עשו לפני שלוש שנים, וימכרו את התיק למישהו אחר. אנחנו רוצים קבוצת משקיעים מגוונת שתעביר נכסים מקרן אחת לשנייה, כי תמיד תרצה שיהיה לך משקיע שיהיה מוכן לשלם את מחירי השוק כך שתוכל לשמור את כל הנכסים שבניהולך תחת מטרייה אחת.



"חלק מהבעיה זו העובדה שקרנות פנסיה מוכנות לשלם מחיר גבוה יותר משאנחנו מוכנים לשלם עבור מרכזי קניות. בעבר התחרינו בהן, אבל כעת הן יכולות לשלם מחיר גבוה יותר, כי מחיר ההון שלהן נמוך יותר. בעלי המניות שלנו מצפים לתשואה שנתית של 15% על ההון, בעוד שעמיתי קרנות הפנסיה מצפים לתשואה חד ספרתית גבוהה. הם זקוקים לנו כי אין להם יכולות תפעול והם מוכנים לשלם עבורן.



"קלפרס, למשל, איבדה את חברת התפעול שלה כשמכרה את התיק שלה לפני שלוש שנים, ועל כן הם רוצים להתקשר לחברות תפעול כמונו, זה המנדט שקיבלו בעולם כולו. כיום אנחנו מנהלים נכסים ב-3 מיליארד דולר. זה יהיה נפלא אם בתוך חמש שנים ננהל נכסים ב-5 מיליארד דולר. זו המטרה שהצבתי לטווח ארוך".



בלי חנויות נישה



בסתיו 2006, זמן קצר לאחר מינויו לתפקיד, היה אולסן עד לניסיון ההשתלטות העוין של החברה האם, גזית גלוב, על חברת הנדל"ן האמריקאית The Mills. זאת לאחר שהחברה הסתבכה בהשקעה במרכז הבידור והמסחר Xanadu Meadowlands בניו ג'רזי, שעלותה האמירה ל-2.2 מיליארד דולר. גזית גלוב נכשלה בניסיונה, על אף שהציעה להשקיע בהונה של מילס 1.2 מיליארד דולר.



מה דעתך על ניסיון הרכישה העוינת של מילס? האם במבט לאחור גזית גלוב נחלצה מהשקעה גדולה בעיתוי גרוע?



"אני לא הייתי מעורב בכך, אבל אני חושב שזה יצא לטובה. הכסף שאתה מוציא במרכז קניות הוא על הצרכים היומיומיים ולא על מותרות, ועל כן העסקים של מרכזי קניות יציבים יותר מעסקי הקניונים - שספגו מכות חזקות יותר בשפל. לקניונים יש מתאם גבוה יותר עם מצב השוק בכללותו. אם חברת ביגוד כמו The Limited, שנוכחת בכל כך הרבה קניונים, רוצה להקטין את מספר החנויות שלה - יכולה להיות לכך השפעה על קניונים רבים, בעוד שבסיס הלקוחות שלנו כל כך מגוון שאנחנו לא מושפעים עד כדי כך.



"גם בפאואר סנטרס של 35-45 אלף מ"ר, שדיירי העוגן שלו הם חנויות ענק כמו קוסטקו, וול מארט והום דיפו, הדיירים הם חנויות של מוצרים למשק הבית - שהיו כנראה הכישלון הגדול ביותר בארה"ב ב-2008. לעומתם, דיירי העוגן שלנו הם רשתות המזון הקמעוניות".



מהי החשיפה המיידית שלכם לירידה ברמת הפעילות הכלכלית? מהו שיעור ההכנסות שלכם מהמחזור של הלקוחות?



"קטן מאוד. עצם העובדה שאני לא זוכר את המספר הזה בעל פה אומרת הרבה, משום שהוא כל כך קטן שאני לא מייחס לו חשיבות. ממחזור של 246 מיליון דולר ב-2007 רק 2.2 מיליון דולר הגיעו מחוזים שבהם ההכנסות נגזרות ממחזור ההכנסות של הלקוחות".



כמעט שליש מהחוזים שלכם יפקעו ב-2008-2010. מה יהיה להערכתך שכר הדירה הממוצע כאשר תחדשו את החוזים?



"בהתבסס על מה שידוע לנו כיום, אנחנו לא מצפים לשינוי משמעותי במרווחי ההשכרה. שיעורי התפוסה שלנו ירדו מעט, וכיום הם 92.7% בהשוואה ל-93.2% ב-2007, ובהתבסס על נתונים מעשר השנים האחרונות הפער בין שיעורי השפל והשיא של התפוסה במגזר מרכזי הקניות הפתוחים היה פחות מ-2 נקודות אחוז, ובהשוואה למגזרים אחרים בסקטור הנדל"ן המסחרי.



"שיעור התפוסה הממוצע במרכזי קניות פתוחים בארה"ב הוא 92% כיום, בעוד שב-2000, שהיתה שנת שיא, שיעור התפוסה הממוצע היה 93.6%. אם היית עושה את אותו גרף במגזר המשרדים ובמגזר הדירות למגורים, היית רואה תנודתיות רבה הרבה יותר. נדל"ן קמעוני תנודתי הרבה פחות".



המבחן הכלכלי הקשה ביותר



מדוע עברת מקימקו לאקוויטי?



"הכרתי את חיים כצמן כשסיקרתי כאנליסט את כל מרכזי הקניות בארה"ב, מ-96' עד 2002. פגשתי אותו כשהוא הנפיק בראשונה לפני עשר שנים. נשארנו בקשרים טובים גם כשעברתי לקימקו, ואני זוכר שב-ICSC, הוועידה השנתית הגדולה בארה"ב של מרכזי קניות, כצמן פגש אותי, הניח את זרועו על כתפי ואמר: 'יום אחד אתה תבוא לעבוד אצלי'. אני השבתי: 'לא תודה, אני מאוד מרוצה בקימקו'.



"כמה שבועות לאחר מכן אכלנו יחד ארוחת ערב, ואז הגעתי למסקנה שמדובר בהזדמנות שלא תיאמן, משום שראיתי שאקוויטי היא חברה שדומה לקימקו כפי שהיתה לפני 15 שנה. הסיבה שחשבתי שאקוויטי היא הזדמנות גדולה כל כך היא שלאקוויטי היתה פלטפורמה מספיק קטנה כדי להצמיח אותה במהירות, ומספיק גדולה כדי שתהיה לה את המאסה הקריטית לשכור את שירותיהם של האנשים הטובים ביותר ולהיות שחקן בשוק".



האם הרע ביותר מאחורינו, או שמא המחירים על נכסים קמעוניים ימשיכו לרדת?



"אני מצפה שבקבוצת נכסי ה-A (נכסים מובחרים) לא יהיה שינוי, בעוד שבקבוצות B ו-C התשואות יעלו בנקודת אחוז או שתיים. אני מצפה שבקבוצת נכסי ה-A התשואות יירדו ב-0.5-1 נקודת אחוז, משום שאנחנו באחד המבחנים הכלכליים הקשים בעשרות השנים האחרונות. מרכזי הקניות יעברו את המבחן הזה כשהם מציגים יציבות ועמידות. להערכתי, יש נתונים היסטוריים שמראים שמרכזי קניות מעוגנים הם בין הההשקעות הבטוחות ביותר בארה"ב גם בהסתכלות של עשרות שנים אחורה, ולכן הם יהיו נכס אטרקטיווי למשקיעים מוסדיים".



אתה בעצם אומר שהסקטור שלכם הוא מבחינת המוסדיים אופציית השקעה בטוחה יחסית בתקופה כלכלית קשה, בדומה לאג"ח הממשלתיות, ועל כן המוסדיים יבואו אליכם עם ההון ויספקו את האמצעים לצמוח.



"יש ביקוש רב למרכזי קניות איכותיים שמייצרים תזרימי מזומנים יציבים, וחייבים לעשות את האבחנה בין מרכזי הקניות בדירוג A לבין מרכזי הקניות בדירוג C. בשנה שעברה מכרנו נכסים ב-75 מיליון דולר מקבוצת האיכות הנחותה יותר.



"הסימן העיקרי לאיכות נמוכה הוא המיקום - אזור של שוק משני ללא אוכלוסייה רבה. מכירות הדיירים הן גורם שני. למשל, קמעונאי שמייצר מכירות של 200 דולר לרגל מרובעת לעומת 575 דולר לרגל מרובעת שמייצרת חנות Publix, הדייר הגדול ביותר בסל הנכסים שלנו.



"הגורם השלישי הוא שכר הדירה יחסית לשוק. אם שכר הדירה במרכז קניות הוא במחיר השוק או מעליו, הייתי אומר שמרכז הקניות הוא מתחת לקבוצה A. הדיירים בו חייבים ליצור נפח מכירות ששייך לקבוצת 20% הגבוהים ברשת שלהם, ושכר הדירה חייב להיות נמוך יחסית לשוק כדי שיהיה בו פוטנציאל השבחה".