כשהנפט בשמיים - מניית בז"ן צונחת

הנפקת החברה בוצעה בשני שלבים: הראשון למשקיעים מוסדיים, והשני לציבור. בעלת השליטה בבז"ן, קבוצת עופר-פדרמן רכשה ביום ההנפקה 46% מבז"ן במחיר של 3.3 שקלים למניה, המגלם לה, עד היום, הפסד של 23%. המשקיעים המוסדיים שראו ביום ההנפקה מחיר של 3.11 שקלים מופסדים מאז 18% על הנייר.



החברה לישראל של משפחת עופר מחזיקה ב-45% מבתי הזיקוק, והמפעלים הפטרוכימיים של דיוויד פדרמן מחזיקים ב-50.6% בחברת סקיילקס, המחזיקה 100% ב-PCH שמחזיקה ב-15.76% בבז"ן. שאר המניות של בז"ן מוחזקות בידי הציבור.



ירידה במרווחי הזיקוק



בז"ן לא לבד. ביום שישי האחרון נפלו גם מניות בתי הזיקוק בחו"ל. דלק US איבדה 3.39%, אלון US איבדה 5.66% ומניית ואלרו איבדה 3.76%.



הסיבה המיידית לירידה במחירי המניות היא עליית מחירי הנפט והירידה במרווח הזיקוק. מרווח הזיקוק הוא ההפרש שבין המחיר שמשלם בית הזיקוק על נפט שהוא רוכש מחברות הנפט, למחיר שבו הוא מוכר את הדלק המזוקק ללקוחותיו העסקיים ולתחנות הדלק.







בדו"חות בז"ן לרבעון הראשון של 2008, דיווחה החברה שהמרווחים ירדו ל-27.1 דולר לטונה לעומת 49.5 דולר בתקופה המקבילה. טונה נפט מכילה 7.3 חביות נפט, כך שמדובר במרווח של 3.71 דולר לחבית.



מרווחי הזיקוק של סוכנות רויטרס מפורסמים בהתאם לאיזור הגיאוגרפי, כשהמרווח הרלוונטי לבז"ן בשלושת החודשים האחרונים הוא 6.35 דולר לחבית. מדובר אמנם במרווח גבוה ב-70% לעומת הרבעון הקודם, אך המרווח ברבעון הראשון נחשב לנמוך במיוחד והציפיות היו למרווח גבוה בהרבה.



עד לאחרונה הצליחה בז"ן להציג תוצאות טובות מהממוצע: ברבעון השני של 2007 היה הממוצע שלה 7.2 דולר לחבית. המרווח הנוכחי הוא 6.35, אך בבתי ההשקעות מצפים כי בפועל תציג בז"ן מרווח של כ-5.5 דולר לחבית - סך הכל ירידה של כ-45% במרווח.



בעיה נוספת מבחינת בז"ן היא השינוי בתמחור: בעבר, היה מרווח הזיקוק של דיזל ושל בנזין זהה. בז"ן היא מוטת בנזין ובתקופות שבהן מרווחי הבנזין היו גבוהים יותר היא הצליחה להכות את הממוצע.



החל מהרבעון הרביעי של 2007 נפתחה תנועת מספריים: מצד אחד המרווח על דיזל נהפך לגבוה יותר - מה שפוגע בתוצאות בז"ן בהשוואה לממוצע, ומצד שני, הביקוש לדיזל הולך ועולה ותופס מקום חשוב יותר בעולם הנפט. סיבה אפשרית לכךהיא הביקושים הגבוהים מצד הודו וסין שם עברו החקלאים לעבד את השדות באמצעות מכונות מופעלות בדיזל.



חשיבות התוכנית האסטרטגית



עולם הנפט נמצא בחוסר שיווי משקל: הביקוש מהמדינות המתפתחות שינה את הדינמיקה הרגילה של ביקוש והיצע - ולשוק המניות המדשדש נוספה תנועה של ספקולנטים, שהעלו את מחירי הנפט מעבר לכל פרופורציה. "אם ידיעה על תקיפה של ישראל באיראן מזיזה את מחירי הנפט העולמיים, סימן שיש עצבנות אדירה בשוק", אומר אנליסט בשוק.



המצב הזה צפוי להשתנות, שכן לבז"ן תוכנית אסטרטגית שמטרתה לאפשר לה ליצור את סל המוצרים הרווחי ביותר ולעבור לזיקוק דיזל כשהמרווחים עולים, ולשוב במהירות לזקק בנזין כשהוא הופך לרווחי יותר. "במחיר כזה מדובר בקנייה חזקה" אומר האנליסט.



ענף הזיקוק תלוי בשוק האנרגיה העולמי ובעיקר במרווחי הזיקוק, שהם תנודתיים. אי אפשר להעריך שווי מניה על סמך תוצאות רבעון אחד או שניים. שווי בתי זיקוק נקבע על פי תחזיות ארוכות טווח של מחירי נפט גולמי ומחירי מוצרים וכן על בסיס יכולות הזיקוק של כל חברה בנפרד ותכניות הפיתוח העתידיות שלה. כלומר, בהערכת שווי בית זיקוק יש להתחשב ביכולת הנוכחית, בתוכניות ההרחבה שאושרו ויצאו לדרך וכמובן בתחזיות מחירים בעולם.



השינוי במרווחי הזיקוק הוא תנודתי מאוד. לדוגמה, מרווח זיקוק המשמש אותנו להשוואה הוא בין 3 ל-7 דולר לחבית בממוצע חודשי מתחילת שנה זו.



מצד שני, התוכנית האסטרטגית של בז"ן להשקעה של יותר 850 מיליון דולר בפיתוח עסקי הליבה תתחיל לתת תוצאות כבר ב-2009 ותגיע למיצוי מירבי ב-2011.



נקודה נוספת היא ההשוואה לבתי זיקוק אחרים באיזור הים התיכון - מתוכה עולה כי בז"ן מתנהגת בהתאמה ואף עלתה במעט ביחס לבתי הזיקוק האחרים שנבחרו כהשוואה על ידי בנק השקעות בינלאומי מוביל. כמו כן, מכיוון שהרווח של בז"ן מדווח ומושפע ממחירי הסחורות הנקובים בדולרים, וכן מדו"חות החברה בדולרים - ההשוואה הנכונה היא שינוי מחיר המניה מנוטרל מהתחזקות השקל.



מחברות פטרוכימיים וסקיילקס נמסר כי בתוך מחיר המניות מגולמת פרמיית שליטה, מתוקף ההסכם של פטרוכימיים עם החברה לישראל ושההפסד הוא רק על הנייר ומחיר המניה עשוי לעלות.