תמיר פישמן: כור נסחרת בדיסקאונט של 26%

תחושת דה ז'אבו עוברת בימים האחרונים על משקיעי כור זכר לתחילת שנות האלפיים. אז רכשה חברת כור מניות ECI במאות מיליוני דולרים במחירים שהתבררו כגבוהים תוך הגדלת חלקה בבעלות ECI וכמעט גרמה לפשיטת רגל לאחר שמניות ECI צנחו לרמות שפל של 2.5 דולר. החוב בגין הרכישה העיק מאד על מאזנה של כור.

בימים אלו כאשר השליטה בכור נמצאת בידי חוששים משקיעי כור מההרפתקה נוספת של הנהלת החברה, לרכוש מניות של מוסדות פיננסים באירופה, על ידי שילוב הון עצמי וחוב במקרה שתנוצל המסגרת האשראי הכוללת בשלמותה, סכום שעשוי להגיע עד לכ-2.7 מיליארד דולר אמריקני. סכום גדול בקנה מידה של כור בחברות שאין למשקיעי המיעוט שום מניעה להשקיע בהן ישירות.



נושא נוסף שראוי וישאל הוא נושא השקיפות. מדוע החליטה הנהלת חברה כור להשקיע דווקא בקרדיט סוויס? למה לא בבנקים אירופיים אחרים? ומדוע דווקא סכומים כאלו גדולים בקנה מידה של כור (שווי השוק של כור בבורסה הינו 3.25 מיליארד שקל) כאשר סכום זה אינה נותן לחברה שום יכולת השפעה בניהול החברה (משום שהוא קטן מידי בקנה מידה של בנק קרדיט סוויס), כך שגם במקרה ותנצל כור את כל מסגרת האשראי שניתנה לה לרכישת מניות קרדייט סוויס בלבד (בהודעה לבורסה דיווחה כור כי יתכן ותשקיע גם בבנק ברקליס) תחזיק כור נתח קטן ממניות קרדיט סוויס ולכן תתקשה לקחת חלק בהנהלת החברה.



מאז שמכרה כור את האחזקה במניות ECI מהווה כור תחליף לרכישה ישירה של מכתשים אגן מכיוון שיתר האחזקות בחברה מהוות מרכיב זניח של פחות מ-10% משוויה. בתחילת חודש יולי דיווחה כור על רכישה של שלוש מאות מיליון שקל במניות קרדיט סוויס.



ב-13 ליולי דיווחה החברה כי רכשה עוד מניות בהיקף כולל של 1.28 מיליארד שקל. בוודאי ירידת מניית קרדיט סוויס במהלך החודש גרמה להפסד על הרכישה אך אין בעובדה זאת כדי להסביר ירידה של 23% לעומת 7% שירדה מכתשים אגן.
לכן סבורים בתמיר פישמן כי המשקיעים מצביעים ברגליים בכל הקשור למהלך הרכישה של קרדיט.



חשוב לציין כי קיים סיכוי לא מבוטל כי השוק טועה, והנהלת כור החדשה תוכיח לשוק כי בדיעבד ייזקף רווח בגין הרכישה והמשקיעים שבחרו למכור היום את מניות כור יצטערו על המכירה. זאת בעודם חוזים במניות קרדיט סוויס עולות לשמיים בעוד הם מכרו בשפל.



הרי אם היו בוחרים בהנהלת כור לקנות מניות בנק לאומי לדוגמא אנו נוטים לחשוב כי המהלך היה מתקבל בברכה אז מדוע קרדיט סוויס לא? כי הוא לא נסחר בארץ? כי מנהלי השקעות מקומיים לא מכירים אותו? הרי אחרי הכול יש במאזנה של כור נכס בדמות הפסדים צבורים בגובה 2.5 מיליארד שקל בגינם ניתן לזקוף רווח פטור ממס וכור הינה זרוע ההשקעות הגלובלית בקבוצת אי.די.בי.



בתמיר פישמן סבורים כי אין לפסול השקעה זאת והמשקיעים נהגו בחומרה עם הנהלת כור. נכון שהיינו שמחים אם הנהלת החברה הייתה מגדילה את השקיפות בנושא, אך מכוון שקל לתמחר את האחזקות בכור לפי מודל NAV סחיר (שווי נכסי נקי) אין הצדקה לירידה התלולה של המניה החודש אשר הגדילה את הדיסקאונט (הנחה) הסחיר ל-26% מהאחזקות בחברה.



לזירת היועצים