כשהדובים נוהמים

ההגדרה המקובלת לשוק דובי קובעת שהכניסה אליו מתבצעת לאחר שמדדי המניות המובילים משלימים ירידה של 20% מהשיא שלהם. הכניסה הרשמית לעולם הדובים צוינה עם נפילתו של מדד 500 S&P מתחת לרמת 1,250 הנקודות, מרחק 20% מהשיא של אוקטובר 2007, 1,565 נקודות. בכך הצטרף S&P למדדי דאו ג'ונס ונאסד"ק, שדרכו בטריטוריה הדובית מעט לפניו.



כמה ממדדי המניות בארה"ב אמנם תיקנו מעט בינתיים, וטיפסו מעל לגבול הדובי הטכני, אבל מבחינה איכותית ומבחינת האווירה הכללית ברור שהדובים שורצים כאן כבר כמה חודשים טובים, ושאין להם כוונה להיעלם.



על פי ההגדרה הטכנית היבשה, רוב מדדי המניות בעולם, כולל זה של תל אביב, נכנסו באחרונה לטריטוריה דובית. במדד תל אביב 100 הרף הדובי שוכן ברמה של 950 נקודות, והמדד מצוי כעת קרוב מאוד אליו. מדד ת"א 25 נמצא מעט מעל הרף הדובי שלו (1,000 נקודות), ומדד תל אביב 75 נמצא עמוק מתחת לנקודת הכניסה שלו לשוק דובי, ששוכנת ב-900 נקודות (המדד נמצא כיום ב-700 נקודות).







איך עושה דוב



שוק מניות דובי הוא שוק ששוררת בו אווירה פסימית. הוא מונחה על ידי תחזיות כלכליות פסימיות, ומחירי המניות בו נוטים לרדת לאורך זמן. במקרים רבים שוק מניות דובי מלווה גם במיתון כלכלי, אך לפעמים מדובר רק בצמיחה אטית ולא במיתון כבד ועמוק.



לשוק מניות דובי עוד כמה מאפיינים בולטים: מחזורי המסחר בו מצטמצמים והולכים, גיוסי הון במניות ואג"ח כמעט שלא מתבצעים, התחזיות הכלכליות מונמכות ורווחיות החברות יורדת. במקביל לכל אלה, רמת הדכדוך של המשקיעים גבוהה והאמון במערכת הכלכלית יורד.



הסיבות לכניסה לשוק דובי רבות. לעתים התהליך מתחיל עקב שינויים במחזור הכלכלי הטבעי והמעבר מגיאות לשפל. לעתים הוא מתרחש בתגובה לשוק בועתי שהתחמם יותר מדי.



ארה"ב חוותה שוק דובי חריף בשנים 1929-1933, שבהן צנח מדד דאו ג'ונס בקרוב ל-90% מהשיא. השנים שלאחר מכן, שנות ה-30, ידועות בארה"ב כתקופת "השפל הגדול" (Great Depression). הן כללו מיתון חריף וירידה מתמשכת בתוצר, דפלציה ואבטלה, שטיפסה בארה"ב לכ-25% מכוח העבודה.



אבל לשוק דובי יש עוד צורות. הוא לא חייב בהכרח לרדת כל הזמן, והוא גם אינו מלווה תמיד במיתון כלכלי והתכווצות התוצר. לעתים, רק לאחר זמן מגלים ששוק המניות אמנם התנדנד מעלה ומטה, אבל בפועל רק נע בתנועה צדית לכמה שנים ובעצם לא עלה כלל.



דובים לא צריכים מיתון



השוק הדובי של שנות ה-70 בארה"ב (73'-82') הוא תקופה שמזכירה מעט את התקופה הנוכחית, בעיקר בגלל מחירי הנפט והסחורות הגבוהים ששררו אז. באותן שנים הכלכלה האמריקאית צמחה אמנם, אבל בקצב אטי שהתקשה להשיג את שיעורי האינפלציה הגבוהים. בין 73' ל-82' מדדי המניות בארה"ב עלו וירדו חליפות, אבל בסופה של התקופה התשואה שהשיגו המשקיעים היתה אפסית, ובניכוי האינפלציה היא היתה שלילית.



ייתכן שגם העשור שבין 98' ל-2008 ייזכר בהיסטוריה הכלכלית כעשור דובי. ביולי 98' הגיע 500 S&P לרמה של 1,200 נקודות, וכיום הוא מגיע ל-1,280 נקודות. אם מוסיפים דיווידנדים שחולקו ומנכים אינפלציה של 2%-3% בשנה, מתברר שהשוק האמריקאי נתן בעשר השנים האחרונות תשואה אפסית.



בישראל נרשמו ב-20 השנה האחרונות שני שווקים דוביים מובהקים. הראשון אירע לאחר בועת המניות של 93'-94', והשני התרחש בין 2001 ל-2003. השוק הדובי של שנות ה-90 לווה אמנם בצניחה במחירי המניות, אבל ישראל לא סבלה אז ממיתון. בשנים 95'-96' כלכלת ישראל צמחה, גם אם בקצב אטי יותר, שיעורי האבטלה בה ירדו ומחירי הנדל"ן העפילו לשיאים חדשים. שוק המניות לא שיקף אז כל כך את ההתפחויות הכלכליות בישראל, אלא בעיקר את ההתפכחות משיכרון הגבהים שאחז בו בשנות הבועה.



מתי יחזרו הפרים



כמה זמן נמשך שוק דובי? זו שאלה שהתשובה עליה תלויה גם בטכניקת המדידה. בארה"ב טוענים שמאז 1926 שוק דובי טיפוסי נמשך בממוצע כ-15 חודשים, ושהזמן הממוצע שעובר בין שיאו של השוק לנקודת התחתית שלו הוא 386 יום. מאז אוקטובר 2007 עברו רק 9 חודשים (כ-270 יום), כך שבהחלט ייתכן שתחתית השוק עדיין לפנינו.



הצרה עם שווקים דוביים היא שהם שונים מאוד זה מזה. ישנם שווקים דוביים שנמשכים רק חודשים ספורים, כמו משבר המטבעות האסיאתיים ב-98' או הנפילות בשווקים המתעוררים ב-2006. ישנם גם שווקים דוביים שנמשכים שנים ארוכות, כמו שוק המניות היפאני מאז 1990.



הבעיה עם שוק דובי היא שקל יחסית להגדיר מתי הוא מתחיל, אבל קשה מאוד לומר מתי הוא נגמר. ההגדרה הטכנית (ירידה של 20% מהשיא) מסמנת את נקודת הכניסה לשוק דובי, אבל אין הגדרה כזו לנקודת היציאה ממנו. זו נקודה שניתן יהיה לקבוע רק בדיעבד.



לצורך בדיקה מדגמית החלטנו להגדיר את נקודת היציאה משוק דובי כמוקדמת מבין שתי הנקודות הבאות: עלייה מעבר לנקודת הכניסה לטריטוריה הדובית למשך 12 חודשים לפחות, או עלייה של 100% לפחות מנקודת התחתית של השוק. אלה נקודות יציאה שניתן לקבוע אותן רק בדיעבד, ורק זמן רב לאחר שחלפו.



על פי המבחן הזה, שוק המניות האמריקאי חווה ב-21 השנים האחרונות שתי תקופות דוביות. האחת החלה באוקטובר 87' ונמשכה 14 חודשים, והשנייה החלה בספטמבר 2001 ונמשכה 21 חודשים. על פי המבחן הזה, יציאה משוק הדובים הנוכחי תתרחש רק ב-2010, אבל שוק המניות יתחיל לטפס כמה חודשים לפני כן.



בישראל שני השווקים הדוביים האחרונים היו ארוכים יותר, ונמשכו כ-33 חודשים. היציאה מהשוק הדובי של שנות ה-90 התרחשה בדצמבר 96', והיציאה מהשוק הדובי של 2001-2003 אירעה באוגוסט 2003. גם כאן, מהלך העליות המשמעותי החל כמה חודשים לפני היציאה הרשמית מהשוק הדובי.



קשה מאוד לדעת כמה זמן יימשך השוק הדובי הנוכחי. ניסיון העבר מלמד שמשכו יכול להיות כמה חודשים עד לכמה שנים. כרגע נראה שאנו נמצאים רק בתחילת הדרך, ושהסיבות לו (משבר פיננסי חמור, קריסת מחירי נדל"ן, אינפלציה גואה ונפילה בכוח הקנייה של הצרכן האמריקאי) עמוקות מכדי להיעלם בבת אחת, ולכן מוטב אולי להנמיך ציפיות. כרגע קצת קשה להאמין שהשוק יתואושש באופן משמעותי לפני 2009.



-



דפלציה



ההפך מאינפלציה. תקופה שבה רמת המחירים הכללית יורדת והכלכלה מתכווצת. בתקופות דפלציה יורדים המחירים של מוצרים ושירותים, ותיתכן גם ירידה בשכר העבודה



לקסיקון דובי מקוצר



Bear Market Rally



שוק מניות דובי יכול להימשך תקופה ארוכה, שבה מחירי המניות יכולים לבצע תנודות חדות של 20% או 30% כלפי מעלה. עלייה חדה שמתרחשת בשוק דובי נקראת בפשטות Bear Market Rally (ריצה של שוק דובי). בין 15 ל-23 ביולי קפצו שוקי המניות בשיעור של 8%-10%, אבל רוב המומחים סבורים שמדובר כאן רק בריצה של שוק דובי ולא בהיפוך מגמה אמיתי. האם זה אכן כך? רק העתיד יאמר.



Recession



מיתון כלכלי. בארה"ב מקובל להגדיר מיתון כלכלי כשני רבעונים רצופים שבהם נרשמת ירידה בתוצר המקומי הגולמי (תמ"ג). זוהי הגדרה קשוחה וטכנית למדי. כלכלנים רבים סבורים שמיתון מתרחש כאשר נרשמת ירידה רצופה ועקבית בתוצר המקומי לנפש. תופעה כזו יכולה להתרחש כאשר התוצר צומח בקצב שהוא אטי מקצב גידול האוכלוסייה במדינה.



Capitulation



מונח צבאי שמשמעותו היא "כניעה ללא תנאי" או ויתור. בשוק המניות "כניעה" מתרחשת בעתות של פאניקה, כאשר משקיעים וסוחרים מוכנים להיפטר ממניותיהם כמעט בכל מחיר. מהלך של "כניעה" מתאפיין לא אחת במחזורים גבוהים, והוא עשוי לרמז על שהשוק הגיע לתחתית ושניתן למצוא מניות במחירי הזדמנות. עם זאת, בשוק דובי תקופות של פאניקה יכולות להופיע כמה פעמים, וקשה מאוד לדעת מתי מדובר בכניעה מדומה ומתי בכניעה אמיתית, שמסמנת סופית את התחתית.



Circuit Breaker



מנתקי זרם. מנגנון שהבורסות קובעות, ושגורם להפסקת מסחר קצובה במקרה של ירידות חדות מדי שזורעות פאניקה ובהלה. המנגנון נקבע לראשונה בתגובה לצניחה של 22% שרשם מדד דאו ג'ונס ביום אחד באוקטובר 87'. מטרתם של מנתקי הזרם היא לאפשר למשקיעים שהות כדי להעריך את המצב ואת צעדיהם, ולהימנע מפעולות לא רציונליות. בבורסות העולם קיימות שיטות שונות לקביעת מנתקי הזרם, ובדרך כלל הם ייכנסו לפעולה בירידות יומיות בטווח של 8%-10% ויותר.



Bloodletting



תקופה מתמשכת של צניחה חדה וכואבת במחירי מניות ונכסים פיננסיים אחרים. המונח נשאב מפרקטיקה רפואית שהיתה מקובלת בימי הביניים ועד סוף המאה ה-19, שבה נתנו לחולה לדמם ארוכות מתוך אמונה שאובדן הדם יוציא ממנו את המחלה. ברוב המקרים, הפעולה רק החמירה את מצב החולה.



איך ניתן להרוויח בשוק דובי?



>> שוק דובי, בייחוד כזה שנמשך זמן רב, עלול להוציא למשקיעים רבים את החשק. כשמחירי המניות דורכים במקום, משקיעים רבים נוטים לעבור להשקעות בטוחות יותר כמו אג"ח ממשלתיות, פיקדונות בבנקים או קרנות כספיות. כשהשוק הדובי נמשך תקופה ארוכה, פנייה להשקעה באג"ח או פיקדונות עשויה להתברר כעסקה לא רעה כלל.



הבעיה היא שאף פעם לא יודעים מתי השוק הדובי ייגמר. לעתים מה שמסיים שוק דובי הוא גל עליות מהיר וחזק של עשרות אחוזים בתקופה קצרה של כמה חודשים, כמו זה שהתרחש ב-2003.



מי שנותר בחוץ עם פיקדונות שמניבים 4% בשנה, עלול להחמיץ גל עליות חזק של 20%-30% השקול לחמש שנות השקעה בפיקדונות. כדי ליהנות מגל עליות כזה צריך כמובן להיערך גם לאפשרות של הפסדים ולגייס סבלנות רבה.



מי שאוהב שוק דובי הם משקיעי ערך שמכוונים את השקעותיהם לטווח הארוך. משקיעים כאלה שואלים את עצמם היכן יהיו רווחי החברות בעוד חמש או עשר שנים, והתשובה היא בדרך כלל שמחירי המניות הנמוכים מהווים הזדמנות.



שוק מניות דובי הוא בדרך כלל הזדמנות טובה להצטייד במניות של חברות ותיקות ויציבות שרווחיהן לא נפגעים באופן משמעותי בתקופות מיתון.



מי שמחפש גם הכנסה שוטפת עשוי למצוא בתקופות כאלה חברות שמחלקות דיווידנדים גבוהים המייצגים תשואה של 4%-5% בשנה. זו תשואה שמתקרבת לתשואה שמציעות אג"ח ממשלתיות. בהשקעות כאלה תמיד קיים סיכון שהדיווידנדים יקוצצו וערך המניות יירד, אבל לצד הסיכון קיים גם פוטנציאל להשבחת ערך משמעותית במניות כאשר התקופה הדובית תסתיים.