תוכנית הסיוע של ממשל ארה"ב: ניו יורק טיימס נגד

>חילוץ פדרלי



לא קל לנהל כלכלה בלי מערכת פיננסית מתפקדת. בארה"ב המערכת מתפקדת בקושי, ולא ברור אם זה ישתנה, גם אם הבית הלבן והקונגרס יגיעו להסכמה על תוכנית החילוץ.



שוקי האשראי הראו סימנים של התגברות הלחץ, שעלול להעמיק ככל שאישורה של התוכנית יידחה. בעיקרה, התוכנית שהציע שר האוצר של ארה"ב, הנרי פולסון, פשוטה למדי: תנו לבנקים המון המון כסף. לאחר שיקבלו את הכסף, ולא יהיו תקועים עוד עם נכסים מוזרים שנשארו מתקופת הקריסה, ישתקם אמון הציבור בהם.



אולם אין שום ערובה לכך שהאמון ישתקם. וגם אם כן, ההנחה השנייה של התוכנית אפילו פחות ודאית: אם לבנקים יהיה הכסף, האם הם יהיו מוכנים להלוות אותו, או שמא ימשיכו לנהוג אותה זהירות שבה נקטו בשנה האחרונה? האם הון של בנק הוא משהו שצריך לשמר או להעמיד בסיכון?



לקח אחד מ-18 החודשים האחרונים הוא שכאשר הממשלה מבטיחה סיוע למוסד פיננסי, זה גורם יותר נזק מתועלת. מה שהציבור שומע הוא שמוסד זקוק לעזרה, ופירושו של דבר שאין זה מקום טוב להפקיד בו את הכסף. הספקולנטים מוכרים את המניה, וקונים ביטוח לאג"ח של הבנק (CDS). כשמחיר ה-CDS עולה, המשקיעים האחרים חוששים.



פולסון החליט שהבעיה תיפתר על ידי תיעול של מאות מיליארדי דולרים לבנקים - בין אם הם זקוקים להם ובין אם לאו. מאחר שהקריטריון שלו לקבלת הכסף לא מבוסס על מידת הצורך של הבנקים בסיוע, הוא מקווה שלא נחשוב רעות על הבנקים שיקבלו את הכסף. אולם התנאים שהמחוקקים דרשו להוסיף לתוכנית - כמו הגבלת שכר המנהלים בבנקים - עלולים לתת לחלק מהבנקים סיבות לסרב להשתתף בתוכנית - ובכך לפגוע בתדמיתם של אלה שכן ישתתפו בה.



פאניקה בלתי מתפשרת



עברה שנה מאז החל פולסון לחפש פתרון למשבר. תוכניתו זו אינה שונה מהרעיון הראשון שהציג באוקטובר, לפיה הבנקים יקימו תוכנית מיוחדת להשקעה בנכסים בעייתיים. התוכנית שמציע האוצר כעת היא אותה תוכנית, רק על סטרואידים - ואת המזומן מספקת הממשלה.



בתוכנית פולסון תקנה הממשלה משכנתאות וני"ע מגובי משכנתאות במחיר גבוה משוויים בשוק - מה שישמח מאוד את הבנקים שמוכרים אותם. פולסון מוכר את הרעיון בצורה קצת שונה. הנכסים האלה, הוא טוען, ממש בסדר. היה להם הרי דירוג אשראי AAA, לא? ושוויים בשוק נפל באופן זמני בגלל הפאניקה הבלתי מתפשרת של המשקיעים.



בניגוד למה שאמר בוש בנאומו ביום רביעי, הממשלה לא תקנה ני"ע במחיר הנמוך של השוק. המחיר יהיה גבוה יותר ממה שהיה מתקבל ממכירתם בשוק החופשי.



וכיצד ייקבע המחיר? ברננקי חשב על הקמת מכרזים ומנגנונים אחרים שיעניקו לשוק מידע טוב על מחיר ני"ע במועד פקיעתם - ערך נקוב. הערכתו מפוקפקת, מכיוון שמכרזים למכירת ני"ע בקשיים שיש בהם קונה נלהב אחד ומוכרים בדרגות שונות של ייאוש יכולים להניב כל דבר מלבד ערך נקוב.



כדי להעריך מחיר כזה צריך להעריך גורמים רבים, לרבות הסיכוי לחדלות פירעון וההפסדים לכל קבוצת משכנתאות שאוגחו. התשובה תלויה במידה רבה בהמשך הירידות בשוק הדיור ובחומרת המיתון. הנקודה היא שקביעת ערך הוגן לני"ע אינה המטרה של התוכנית. המטרה היא להזרים הון לבנקים על ידי קביעת מחיר לני"ע שלא היו צריכים כלל לצאת לשוק.



הוויתורים בתוכנית שלהם הסכים פולסון עד כה - כמו רכישת מניות בבנקים שיקבלו סיוע והגבלת שכר הבכירים - נועדו לשכך את זעמו של הציבור על כך שהוא משלם עבור הצלת הבנקים. אולם הם מקטינים את האפשרות לשתף את כל הבנקים בתוכנית. בנקים בריאים עלולים לסרב למכור לממשלה מניות או להגביל שכר, ויבחרו שלא להשתתף בתוכנית.



אם זה יקרה, התוכנית תגרום לעיוות קשה. אם בנק אחד נדרש לסיוע, והאחר מסרב לו - הבנק שמקבל סיוע כנראה זקוק לו, ולקוחותיו יברחו ממנו.



ויתורים ללווים שתורמים לפוליטיקאים?



ברננקי צודק באומרו, "אם מערכת האשראי אינה מתפקדת, חברות לא יכולות לממן את עצמן, אנשים לא יכולים ללוות כדי לקנות מכונית, לשלוח סטודנט לקולג' או לקנות בית". התוכנית - אם תצליח - אולי תוכל להוון מחדש בנקים רבים ולגרום להם לחזור להלוות. אולם אין כל ערובה לכך.



לבנקים רבים יש בעיות שאינן קשורות למשכנתאות. דו"ח של האנליסט דיוויד קייסמן ממודי'ס הזהיר כי בנקים רבים הלוו כסף לחברות ממונפות יתר על המידה, ולא נקטו את אמצעי זהירות. "שיעור ההחזר על הלוואות בעייתיות עלול להיות נמוך", כתב קייסמן. במקרה כזה הבנקים ייפגעו. משום כך עלולים הבנקים להמשיך לאגור מזומנים - כולל אלה שיקבלו מהדוד סם.



אין מה שימנע מהממשלה לקנות גם אג"ח קונצרניות ואשראי חברות. אולם השאלה היא אם ברצוננו שהממשלה תעניק ויתורים ללווים ספציפיים. האם, למשל, תורמים לפוליטיקאים הנכונים יקבלו עדיפות?



עד כה כשלו כל הניסיונות לפתור את משבר פקיעת בועת האשראי ולייצב את המערכת הפיננסית. תוכניתו של פולסון, אם תאושר, תהיה המורשת שלו. אם היא לא תצלח, ממשל חדש יצטרך לחשוב על תוכנית אחרת.