קרוגמן ל"הארץ" על המשבר הפיננסי של 1998: מטריד שחשבנו שלא ייתכן משבר כזה

"אם הייתם אומרים לי לפני שנה שהעולם יסבול מבעיות שמהן סבל בשנות ה-30 הייתי אומר: "זה לא יכול לקרות, למדנו את הלקח", אמר אתמול הפרופ' פול קרוגמן בהרצאה בעניין "האנדרלמוסיה הפיננסית העולמית", שהתקיימה במסגרת טקס הנחת אבן הפינה לבית הספר לכלכלה על שם איתן ברגלס באוניברסיטת תל אביב.



הרצאתו של קרוגמן התקיימה לאחר התאוששות מסוימת בשווקים המתעוררים, וכן בשוק ההון האמריקאי עקב הפחתות ריבית רצופות של נגיד הפדרל ריזרב, אלן גרינספאן. קרוגמן מסכים שהמצב נראה טוב יותר, אך לדבריו שווה להתבונן בו מנקודת מבט רחבה יותר: "האם מישהו חשב לפני שנה ש-25% מכלכלת העולם תהיה במיתון. זהו מצב די דרמטי ומטריד כשהכלכלה השנייה בגודלה בעולם נמצאת בתהליך של התכווצות שלא ניתן לעצירה. אפילו אם תהיה התאוששות החל ממחר, ואיני
סבור שכך יהיה, היה זה מאורע מפחיד".



קרוגמן סבור, שלא פחות מהמאורעות עצמם, מטרידה המחשבה, שהמשבר הוא מהסוג שלא חשבנו שנוכל לחוות. בניגוד להערכותיהם של כלכלנים, התברר כי לא רק שהעולם יכול להיקלע שוב לאותן בעיות, אלא שגם פתרונן לא כל כך קל כפי שנדמה היה. קרוגמן אייר את דבריו בשלוש דוגמאות למשברים שפקדו מדינות באירופה בשנות ה-30 ואת המקבילות להן ב-'97-'98.



הבנק הגדול באוסטריה עמד לפני התמוטטות, וכשהממשלה ניסתה לתמוך בו איבדו האזרחים את אמונם במטבע והתפתחה ריצה למט"ח. אוסטריה ניסתה למנוע פיחות מתוך דבקות בסטנדרט הזהב, עד שבסופו של דבר הטילה הגבלות על תנועות הון. "היום", אומר קרוגמן, "נראה מקרה זה כמו ערבובייה של אינדונזיה, מלזיה וברזיל".



המקרה השני הוא ארצות הברית של 1929, שלא הצליחה להניע את כלכלתה, למרות הרחבה של פי שלושה בבסיס הכסף. "זה נראה כמו היסטוריה", אמר קרוגמן, "אבל זה תיאור של יפאן לפני חודש. עכשיו מידרדרת הכלכלה היפאנית בקצב מהיר".



המקרה השלישי הוא המשבר בבנקאות ב-1930-1931, כשמפקידים משכו פיקדונות ונוצר מחסור חמור בנזילות וכשהריבית ללווים גדלה למרות התכווצות בלתי ניתנת לשליטה של הכלכלה. קרוגמן הזכיר שבתחילת סתיו 98' כשהיתה ריצה לנכסים אחרים, דבר שהתבטא לדוגמה בפתיחת מרווח בין התשואות על איגרות חוב ל-29 שנה לבין התשואות על אג"ח ל-30 שנה, משום שהאיגרת ל-30 שנה נזילה יותר. "איכשהו" אמר קרוגמן, "קיבץ גרינספאן את חייליו, נופף בחרבו, וחתך את הריבית והכל
נעלם".



לאחר שתיאר את הדמיון בין המצב בשווקים המתעוררים לבין המצב באירופה ובארה"ב בשנות ה-30, פנה קרוגמן לטפל בשאלה כיצד אירע המשבר. הוא תיאר את הדילמה המשולשת הבסיסית העומדת לפני מנהלי מדיניות מקרו-כלכלית שחותרים לשלושה יעדים: נזילות, כלומר פתיחות של הכלכלה; יכולת להתאים את המדיניות למחזור הכלכלי; ויציבות, שפירושה שמירה על יציבות של שער החליפין.



לא ניתן להשיג את שלושת היעדים בו-זמנית, אומר קרוגמן והברירה היא ברע במיעוטו. מה שלמדנו הוא שבעבור רוב המדיניות הפחות גרועה היא להיות בעל מדיניות מוניטרית עצמאית, כלכלה פתוחה ושער חליפין נייד. לדוגמה, אוסטרליה, שהיא כלכלת הפלא של המזרח הרחוק, נפגעה מהמשבר והגיבה
בפיחות חד של הדולר האוסטרלי. המשקיעים ראו בכך הזדמנות והחלו לרכוש את הדולר האוסטרלי שהתאושש ואתו הכלכלה, שצמחה ב-5% ב-98'.



ואולם, כשממשלות בשווקים מתעוררים, כגון מקסיקו ניסו לפעול בדרך דומה, הן גילו כי ההשלמה עם פיחות מתון מידרדרת לקטסטרופה: הפסו פוחת ב-94' למחצית מערכו, והבנק המרכזי נאלץ להעלות את הריבית ל-75%. תופעה דומה אירעה בתאילנד, אינדונזיה וקוריאה, והמסקנה אומר הפרופ' פול קרוגמן היא שמדיניות זו אינה אופציה בת ביצוע לממשלות בשווקים מתעוררים.



"נראה שיש מוסר כפול בשווקים", ציין קרוגמן, "כשמדינה מפותחת מפחתת את המטבע שלה, המשקיעים אומרים הנה הזמנות קנייה, ואילו כשעושה זאת מדינת עולם שלישי אומרים המשקיעים: מדינה זו שייכת עדיין לעולם השלישי, מושכים את כספם וגורמים למשבר".



השאלה החשובה בהקשר זה היא למי מדמה אותנו השוק, למדינת עולם שלישי
או למדינה מפותחת: "אם העולם חושב שאתה מקסיקו ויגיב לפיחות סביר במשבר,
אז האופציה הזו לא קיימת".



המסקנה מהסיפור השני על חוסר היכולת להניע את הכלכלה בארה"ב של 1929 ואת הכלכלה היפאנית ב-98' היא שהמושג של מלכודת הנזילות - כלומר מצב בו שער הריבית הוא כה נמוך עד שלא ניתן להמריץ את הכלכלה באמצעות הפחתת ריבית נוספת - לא עבר מהעולם כפי שחשבו הכלכלנים. "עובדה היא", אמר
קרוגמן, "שהכלכלה השנייה בגודלה בעולם נמצאת בבירור במלכודת נזילות.



גם במקרה זה חשבנו שיש פתרון בדמות מדיניות פיסקלית מרחיבה: קצצו במסים והגדילו את ההוצאה הממשלתית, נאמר ליפאנים. במגבלות מסוימות, מדיניות פיסקלית מרחיבה היא אכן כלי יעיל, אלא ששכחנו משהו והוא שלממשלות אין יכולת בלתי מוגבלת להוציא כסף. כשהגירעון התקציבי של הממשלה היפאנית מגיע ל-10% מהתוצר, וכשהחוב גדול מהתוצר - מתברר שאנשים מתחילים לתהות
על טיבה של הממשלה כלווה.



"חשבנו שדי בשתי גלולות: מוניטרית ופיסקלית, כוס מים, ושהכל יעבור, אבל לא כך היה. זה לא אומר שלא ניתן להילחם במיתון, אבל זה אומר שיש מקרים שלא די ברפואה קונוונציונלית". לאחר ההארה, כשהתברר שאנחנו פגיעים למשברים מסוימים, שאל קרוגמן למה זה קרה. "עכשיו ישנן כמה השקפות: תיאוריית הקשר מהסוג שפיתח ראש ממשלת מלזיה על קשר של ספקולנטים לתקוף את המטבע. זו השקפה שקל לצחוק עליה אבל יש בה גרעין של אמת. בקיץ 98' בהונג קונג היה ניסיון מתואם ומכוון
לערער את יציבות המטבע".



ההסבר השני הוא תיאוריית ההנג אובר, שגורסת שכל פגעי המשבר הם עונש על מדיניות מקרו-כלכלית כושלת. "בהסבר זה יש גרעין מוצק יותר של אמת מזה של 'תיאורית הקשר' אומר קרוגמן "אבל אין בכך להסביר את המשבר בשל חוסר הפרופורציה בין החטא - צעדי מדיניות מקרו-כלכלית מוטעים - והעונש". גם העובדה שזיהוי הטעויות נעשה תמיד בדיעבד, מחשיד את התיאוריה, להערכת
קרוגמן.



"קשה לדעת אם הטעויות שנעשו במדינות שסבלו ממשבר גרועות מהטעויות מאלו שנעשו במדינות שלא ספגו משבר דומה". לדבריו, לא ניתן להאשים את המשבר ביפאן ב-98' בהתפוצצות כלכלת הבועה לפני 9 שנים. קרוגמן אמר שאם גרינספן לא היה עושה מה שעשה והמשבר הפיננסי היה מתרחש בארצות הברית כפי שצפו "ברור לי שהיינו מוצאים סיבות למה זה היה בלתי נמנע".



לאחר שהפריך את ההסברים המקובלים למשבר הפיננסי מציע קרוגמן הסבר טנטטיווי משלו. ההסבר של קרוגמן מבוסס על התפתחות של מדיניות מקרו כלכלית בדרך של תיזה, אנטי תיזה וסינתיזה. לדבריו, העולם נענש כיום על ביצוע מוצלח של מדיניות יציבות מחירים וליברליזציה של שווקים שהיא כשלעצמה תגובה לפגעיה של המדיניות של רגולציה והתערבות ממשלתית: אינפלציה והחנקת היוזמה. מדיניות זו היא תולדה של כישלון המדיניות המקרו כלכלית של שנות ה-20, שהביאה למשבר הגדול של שנות ה-30.



"הלקח החשוב הוא שאנחנו לא כל כך מבינים כמו שחשבנו ושמדיניות שחשבנו שקל לבצע אינה כה פשוטה. נחוץ עוד מחקר, ואני לא יכול לחשוב על מקום מוצלח מבית הספר לכלכלה של אוניברסיטת תל אביב לעשות זאת".

פורסם בתאריך- 30/12/1998