שאט הנפש של ידין ענתבי

המפקח על הביטוח במשרד האוצר, ידין ענתבי, חיווה את דעתו הציבורית על רמת ניהול ההשקעות בשוק ההון הישראלי, ודעתו שלילית בהחלט. למעשה, ענתבי הודה אתמול כי הגופים המוסדיים בישראל הם לא מקצועיים, וכי אין ברירה אלא להיכנע לחוסר המקצועיות שלהם. לא, ענתבי לא אמר זאת במילים אלה, אבל אין דרך אחרת להבין את המהלך שבו נקט: הוא איפשר לגופים המוסדיים לחדול מלהכיר במחירי השוק לגבי 3% מן הנכסים שלהם.

הצעד שנקט בו ענתבי לוקה בחוסר עקביות ובחוסר היגיון. לפני שלוש שנים ביצע המפקח על הביטוח במשרד האוצר מהפכה, כאשר קבע כי כל הנכסים בהם משקיעים הגופים המוסדיים - ערכם ייקבע לפי מחירי השוק. הכלל הזה, קבע אז המפקח, יחול גם על נכסים שאינם סחירים - בניינים שחברות הביטוח קונות, הלוואות שהן מעניקות לחברות וכדומה.

לשם כך אפילו הוקם מנגנון מסובך בשם שערי ריבית, שנועד להצמיד את מחירי שוק ההון לנכסים שכלל אינם נסחרים בבורסה. למפקח היו הרבה מאוד צידוקים לדרישתו כי כל הנכסים המושקעים על ידי קופות הגמל, קרנות הפנסיה וחברות הביטוח ישוערכו לפי מחירי השוק, והוא דבק באידיאולוגית מחירי השוק בכל מחיר.

זאת, עד למשבר המשמעותי הראשון, שבו מחירי השוק - לחרדת הגופים המוסדיים - החלו לצנוח. פתאום התברר כי מה שהיה לקו אידיאולוגי נוקשה, הפך עם המשבר הראשון למדיניות גמישה ופתוחה לשינויים. את הדרישה כי גם נכסים שאינם סחירים ישוערכו לפי מחירי השוק, המיר המפקח בהיתר כי נכסים סחירים יהנו מהגנה מפני הנפילות בשוק, וישוערכו לפי מחיר קבוע.

בעליל, שתי הקביעות סותרות זו את זו. בעליל, אין כל עקביות בין הדרישה לנייד את המחיר של נכס לא סחיר, לבין ההיתר לקבע את המחיר של נכס סחיר. בעליל, ההיתר של ענתבי משולל כל הגיון. ענתבי יודע זאת, ולמרות זאת הוא נקט בצעד הזה. מדוע? משום שהוא הבין כי חוסר ההגיון של שוק ההון מחייב גם אותו לנקוט פעולות לא הגיוניות.

במקרה זה, חוסר ההגיון הוא של ועדות ההשקעה של הגופים המוסדיים, אשר מסרבות לקנות נכסים טובים, בגלל החשש כי מחירם של הנכסים הללו ימשיך לרדת. ההגיון מחייב שנכס טוב, שנסחר במחיר טוב, הוא נכס שיש לקנות אותו. ואם מחירו יורד - אז צריך לקנות ממנו עוד. תחת זאת, החשש מפני המשך ירידות והמשך הצגת הפסדים בחודשים הקרובים בגופים המוסדיים הכניס את ועדות ההשקעה לשיתוק, ומונע מהן לנצל את המשבר הנוכחי בשוק ההון על מנת לקנות נכסים מצוינים במחירים מצחיקים.

השיתוק של ועדות ההשקעה גורם לנזק כפול. ראשית, העמיתים החוסכים לפנסיה אינם נהנים מההזדמנות של פעם בחיים להשקיע את כספי הפנסיה שלהם במחירים מצוינים. שנית, השיתוק הזה מחמיר את מצבו של שוק ההון ואת מצבו של המשק, משום שמי שאמורים היו להיות הקונים העיקריים בשוק בשעת משבר - קרנות הפנסיה וביטוחי החיים - הסתלקו מהשוק. בהעדרם, אין קונים בשוק.

יצא ענתבי לברר מדוע מי שאמורים לקנות, ויכולים לקנות, אינם קונים - והתברר לו כי מורא המשך הצגת הפסדים, גם אם מדובר בהפסדים בטווח הקצר שיתחלפו ברווחים נאים מאד בטווח הארוך, מונע את הקניות. עוד התברר לענתבי, כי אם הוא יאפשר לקרנות הפנסיה ולביטוחי החיים לקנות, מבלי החשש כי הקניות יסבו להם הפסד בחודשים הקרובים בגלל המפולת הנמשכת בשוקי ההון, יסכימו המוסדיים לחזור ולקנות.

הבעיה של המוסדיים, כלומר, כלל אינה כלכלית - הם מבינים שבמחירים הנוכחיים שווה לקנות. הבעיה שלהם היא חשבונאית - על אף שזה כדאי כלכלית, המוסדיים נמנעים מלקנות בגלל ההפסד החשבונאי שעלול להיווצר מכך בטווח הקצר.

האם גופים פנסיוניים, המשקיעים לטווח ארוך, אמורים להעדיף שיקול חשבונאי על פני שיקול כלכלי? האם גופים פנסיוניים, המשקיעים לטווח ארוך, אמורים להירתע מהשקעה מצוינת לטווח הארוך, רק בגלל שבטווח הקצר היא עלולה להסב להם הפסד? התשובה לשתי השאלות היא חד משמעית לא. רק שתיאוריה לחוד ומציאות לחוד, ובמציאות חוסר ההגיון שולט. חוסר הגיון שמונע מהמוסדיים מלקנות.

אז כן, ענתבי נכנע. הוא העניק לגופים המוסדיים את החבל החשבונאי שהם נזקקו לו - האפשרות לקנות אגרות חוב, מבלי להכיר בתנודות במחירי השוק שלהן - בתקווה כי עקב כך יחזרו המוסדיים לפעול. המעט שהוא שמר לעצמו היה שהוא הגביל את הצעד הזה ל-3% מהנכסים של הגופים המוסדיים. זאת הדרך של ענתבי להביע את שאט נפשו מהצעד שהוא נוקט בו - הוא סוטה אומנם מהמדיניות שהוא עצמו קבע, אבל הוא מגביל את הסטיה הזו לחלק מזערי מהנכסים. ככה זה, כשהמפקח נכנע לחוסר ההגיון של שוק ההון.