פרמיית הצמיחה כבר לא מעניינת איש

>> המפולת בשוקי המניות יצרה באחרונה פערי תמחור משמעותיים בין חברות שפועלות בענפים דומים. אלו פערים שהדרך היחידה להסבירם היא הרתיעה העצומה הקיימת כיום מפני סיכונים, וחוסר עניין כללי בפוטנציאל הצמיחה ברווחי החברות.

הנה רק דוגמה קטנה להמחשה: בבורסה בארה"ב נסחרות שתי מפעילות טלפון סלולרי - פרטנר הישראלית ומובייל טלסיסטם הרוסית (MBT). לכל אחת מהחברות האלו יש מעמד מוביל בארצה, ורמת החוב אצל שתיהן אינה גבוהה במיוחד. כאן בערך נגמר הדמיון ביניהן.



מדובר בחברות שהיקף הפעילות שלהן שונה לגמרי. לפרטנר יש כ-3 מיליון מנויים, בעוד MBT משרתת כ-80 מיליון מנויים - פי 26. הכנסותיה של MBT הסתכמו ב-8.2 מיליארד דולר ב-2007 - פי חמישה מפרטנר.



שיעור הצמיחה בהכנסות של MBT היה כ-30% ב-2007, ושיעורי הצמיחה האלו נשמרו גם במחצית הראשונה של 2008. אצל פרטנר קצב הצמיחה בהכנסות היה כ-7%-8% בשנה האחרונה. הרווח התפעולי של MBT צמח ב-50% ב-2007 ל-2.7 מיליארד דולר. אצל פרטנר צמח הרווח התפעולי בכ-14%.



פוטנציאל הצמיחה של MBT לשנים הקרובות גבוה בהרבה מזה של פרטנר. היא פועלת בשוק הרבה יותר גדול, ופעילה גם במדינות שכנות כמו אוקראינה, אוזבקסיטאן וארמניה. אוכלוסיית המנויים של MBT עדיין ענייה יחסית לזו של פרטנר, וכשרמת החיים ברוסיה תעלה הדבר ישפיע לטובה על ההכנסות והרווח של MBT.



עד לא מכבר פונטציאל הצמיחה של MBT התבטא גם במחיר המניה. בתחילת 2008 היא עוד נסחרה בשווי של כ-40 מיליארד דולר - פי 10 ויותר מהשווי של פרטנר. ואולם מאז צנח ערכה של MBT ב-60%, בעוד פרטנר איבדה רק 15% מערכה. כיום נסחרת MBT בשווי של כ-15 מיליארד דולר - רק פי 5 מהשווי של פרטנר. פער התמחור בין פרטנר ל-MBT נובע כנראה ממיקומן. פרטנר נהנית מהעובדה שישראל נתפשת כמדינה יציבה שמצליחה להתמודד לא רע עם המשבר בשווקים. לעומת זאת, רוסיה נכנסה בחודש האחרון למשבר קשה.



קברניטי המשק הרוסי מנסים להתמודד עם המפולת דרך פתרון אופייני: השבתת הבורסה מפעילות מדי כמה ימים. כשזה המצב גם המשקיעים נוקטים פתרון אופייני ומצביעים נגד המניות הרוסיות ברגליים, גם כשמדובר בחברות רווחיות וצומחות.