>> בשבועות האחרונים נשמעת מנטרה בקרב האנליסטים המסקרים את הבנקים בשוק המקומי, ולפיה מניות הענף זולות במבט לטווח ארוך, כשמכפילי ההון בהם נסחרים הבנקים ירדו לרמות שפל.
אלא שהמנטרה הזו לא שיכנעה את המשקיעים, שהמשיכו לממש את המניות ושלחו את מדד ת"א בנקים לצניחה של 20% בשבוע, כשהוא השלים קריסה של 54% מתחילת השנה. בתוך כך מכפילי ההון של הבנקים ירדו לרמות נמוכות יותר מאשר בשיא המשבר הקודם שפקד את המשק ב-2002.
מכפיל ההון הנגזר מחלוקת שווי השוק של הבנקים בהון העצמי שלהם הוא פרמטר מקובל בבחינת מניות הבנקים, כשההון של הבנקים משמש את הבסיס לפעילותם והוא שמאפשר להם להעמיד אשראי שהוא מקור הרווח העיקרי שלהם.
ב-2002, שהיתה שנת משבר בכלכלה הישראלית ושנה של מחיקות ענק בבנקים, ירדו המכפילים לרמות של 0.55-0.75. עתה הם נסחרים ברמות נמוכות בהרבה של 0.35-0.69, המשקפות את הפסימיות הגדולה בשוק - שאף מצליחה להאפיל על הפסימיות של 2002.
אחד הגורמים המכבידים על הענף באותה השנה היה רמת הפרשות גבוהה לחובות מסופקים, בשל חשיפה גדולה של הבנקים ללווים בעייתיים שלא החזירו את הלוואותיהם. שיעור ההפרשה לחובות מסופקים הגיע ב-2002 -ל1.7%, כאשר ב-2007 לשם ההשוואה הוא היה 0.3% בלבד מתיק האשראי לציבור.
המשקיעים חוששים מזינוק ענק בסעיף ההפרשה לחובות המסופקים של הבנקים ב-2008-2009 ומפגיעה בתשואה על ההון שלהם. זאת, אף שבניגוד ל-2002 המגזר הבנקאי כיום אינו היחיד שנושא בנטל האשראי של הלווים. שכן שוק ההון היה שותף בהעמדת המימון למגזר העסקי בשלוש השנים האחרונות.
כיצד אפשר להסביר את רמות המכפילים הנמוכות לנוכח העובדה שבכירי המשק, וכן האנליסטים וכמובן הבנקאים עצמם, חוזרים ואומרים לנו תדיר כי מערכת הבנקאות הישראלית יציבה, כי אין סיכון לקריסתה, וכשחלקם אף מעריכים שרמות ההפרשה לחובות מסופקים (חובות שהבנק מטיל ספק באשר ליכולת הגבייה שלהם) לא יגיעו לגובה שהיה בשיא המשבר ב-2002?
נראה כי התשובה לכך נעוצה בשני גורמים עיקריים. הראשון הוא הסנטימנט השלילי כלפי שוק המניות בכלל וכלפי ענף הפיננסים בפרט, הנובע מחששות ממיתון חריף בישראל ופגיעה במצבם של הצרכנים הפרטיים והעסקיים. השני - חוסר הבהירות לגבי פעילות הבנקים בכל הנוגע לתיק ניירות הערך הגדול שלהם, שהרכבו אינו ידוע, וכן לגבי החשיפה שלהם להרעה משמעותית במצב הלווים במשק, בפרט הלווים הגדולים.
יובל בן זאב, מנהל מחלקת המחקר של כלל פיננסים, פירסם אתמול סקירה על הבנקים לקראת פרסום תוצאות הרבעון השלישי של השנה בסוף החודש, כשבניגוד למנהגו מדי רבעון בחר שלא לפרסם את התחזיות המדויקות לתוצאותיהם. לדבריו, כמה גורמים יכולים לגרום לתנודות חריפות בתוצאות, ובכלל זה ההפסד בפועל בגין החשיפה לחו"ל; סעיף ההפרשה לחובות מסופקים, שנתון בידי הנהלת הבנק; והמדיניות בנוגע לתיק האג"ח הזמין למכירה. לדעת בן זאב, מניות הבנקים אמנם זולות, אבל הסיכון בהן עדיין רב - ולכן הוא סבור כי "לא כדאי לרוץ ולקנות את המניות".
בן זאב מפנה את תשומת הלב לשתי נקודות עיקריות בפעילות הבנקים: ראשית, העלייה החדה בסיכון האשראי, כפי שהיא מתבטאת בתשואות הגבוהות על האג"ח בבורסה. להערכתו, שיעור ההפרשה לחובות מסופקים מתיק האשראי ב-2008 יגדל ל-0.5%-0.6% מהתיק. זאת, אחרי הפרשות נמוכות במחצית הראשונה של השנה. לדעתו, ב-2009 ההפרשות לחובות מסופקים יגדלו לכ-0.7%-0.8%, אבל הוא גם אינו מתעלם מתרחיש שבו ההפרשות אף יגיעו ל-0.9% מהתיק.
מצד שני, הוא סבור כי לא נראה הפרשות עתק בשיעור של 1.7% כמו ב-2002, בעיקר משום שהבנקים נהנים מ"שכבת מגן" בדמות שוק האג"ח, הצפוי להיות הראשון שיספוג את ההפסד. גורם נוסף שישפיע על הבנקים, להערכתו, הוא עלייה חדה בסיכוני שוק בתיק ניירות הערך שלהם. בסוף הרבעון השני הסתכם התיק בכ-130 מיליארד שקל, כשמחציתו באג"ח שאינן ממשלתיות, ובמניות, כך שסביר להניח שאלו סבלו מירידות חדות בערכן.
אלון גלזר, מנהל מחלקת המחקר בלידר שוקי הון, אומר כי רמות המכפילים הנוכחיות משקפות חששות למחיקות ענק בבנקים, וייתכן שגם פגיעה נוספת בתיק ההשקעות בחו"ל. נקודה נוספת שמשפיעה על שוק המניות בתל אביב בכלל ועל מניות הבנקים בפרט הוא מצבו של שוק איגרות החוב. התשואות הגבוהות שבהן נסחרות חלק גדול מאיגרות החוב משקפות חשש משורה ארוכה של פשיטות רגל של חברות.
להערכתו, כל עוד שוק האג"ח ימשיך לסבול מחולשה, הדבר יקרין באופן חזק על שוק המניות. עם זאת, הוא מעריך כי מצב תיק האשראי הבנקאי אינו נורא, כפי שמשתקף במחירי הבנקים, וצריך לזכור שהחוב הבנקאי במרבית המקרים עדיף על החוב באג"ח הקונצרניות, כשבמקרים רבים לבנקים יש ביטחונות טובים כנגד החוב.
"בהנחה שאנחנו לא בדרך לכאוס מוחלט, וזו דעתי, הרי שגם שוק האג"ח וגם הבנקים נסחרים במחירים נמוכים. עם זאת, כמובן שהבנקים בישראל יושפעו גם מהנעשה בעולם", הוא הוסיף.
"מחיר מניות הבנקים משקף חשש למחיקות ענק"
מאת שרון שפורר
18.11.2008 / 6:58