"2009 תהיה שנת ההסדרים"

>> תחזיות שחורות הן לא דבר נדיר בימינו, אופטימיות - בהחלט כן. רק לפני 11 חודשים, בכתבה שבה רואיינו מנהל אופטימי ומנהל פסימי ("2008 - שנה של מאניה או דיפרסיה". 1 ,TheMarker בינואר 2008), צפה המנהל הפסימי את המפולת: "תהיה שנה גרועה בשוק המניות בתל אביב; יהיו עוד פשיטות רגל; אנחנו בדרך למטה; בארה"ב מנסים לתדלק את הצריכה הפרטית באופן מלאכותי, אבל זה לא יעזור; אחרי החגים תתחיל הנפילה; גם ברוסיה יש סיכונים לא מעטים כי נתח מאוד משמעותי מהתוצר קשור לנפט ולמחירי הנפט".

עוד אמר אז המנהל הפסימי: "הצמיחה בשווקים המתעוררים היא אמיתית, ומאות מיליוני בני אדם נכנסים למעגל הצריכה. אבל זה לא אומר שרמת המחירים בבורסות הגיונית. גם האינטרנט שינה את העולם, ובכל זאת בועת האינטרנט התפוצצה ב-2000 וכיום כבר ברור שאפשר להרוויח מאינטרנט, אבל אפשר גם להפסיד. כך זה עם השווקים המתעוררים וההשקעות שם. השינוי המבני אכן קורה, אבל אפשר גם להפסיד ממנו. גם הרכבות בארה"ב נסחרו במחירים גבוהים לפני 100 שנה, ואחר כך קרסו. זה לא אומר שרכבות לא המשיכו לנסוע ולהרוויח כסף. הן פשוט נסחרות כיום במחירים יותר הגיוניים".



כיום ברור שהפסימיסט, שצפה מפולת כלל-עולמית, צדק. חזרנו אליו השבוע כדי לשמוע מה השתנה אצלו והאם הוא חושב שכבר אפשר להתחיל לקנות. הפעם מצאנו אדם הרבה יותר אופטימי - לא ממש אופטימי, אבל רואה כמה נקודות אור. הוא לא חושב שהכל יהיה טוב בכלכלה העולמית, אבל מעריך כי המחירים בבורסה נמוכים - וזה זמן מצוין מבחינתו לעשות כסף. להלן המונולוג שלו:



בלוף האג"ח



"מטבע הדברים, כל גאות נמשכת שנה-שנתיים יותר מדי, וכך גם השפל. הוא יימשך יותר מדי, אבל המשבר הנוכחי לא שונה בהרבה ממשברים אחרים בעוצמתו ובחריפותו. ב-94' היה משבר גרוע יותר בבורסה, וכך גם ב-2002.



"יהיה מיתון עולמי מכובד בהובלתה של ארה"ב, אין ספק. כל העולם יהיה חולה וזה כולל את הודו, סין, רוסיה וברזיל. יהיה יותר גרוע, אבל לא מאוד גרוע. נכון שמשבר האשראי חונק עסקים וחברות, אבל יהיה לזה פתרון סביר בחודשים הקרובים. בגדול, לפי מצב הבורסות כיום, מניות זה 'קנייה'. באופן כללי הן משקפות יותר סיכוי מסיכון. זה לא אומר שמדד ת"א 25 לא יכול לרדת גם ל-500 נקודות - אבל זה אומר שמי שישקיע כיום במניות לחמש שנים, יעשה הרבה כסף.



"שוקי מניות מחזירים ירידות במהירות ואי אפשר לדעת מתי הבורסה כאן תתקן למעלה. להיות בחוץ ולהפסיד כמה ימי עליות זה נזק גדול לתיק, ולכן עדיף לשבת בפנים. לא חייבים לעשות את זה במכה אחת. אפשר להיכנס לאט לאט, כמו שבודקים מים רותחים - להכניס אצבע אחת ולבדוק את החום. אבל ברור שאפשר להרכיב כיום תיקים של מניות טובות ולהרגיש מאוד נוח, כי לא מעט מניות נסחרות במחירים שמשקפים פוטנציאל גדול. נכון, יהיה כאן מיתון - אבל זה לא אומר שהבורסה תמשיך לרדת. כשהמיתון ישרור כאן הבורסה יכולה להיות כבר במקום אחר.



"הבלוף הכי גדול טמון במחירי האג"ח והפוטנציאל לכאורה שהם משקפים. נהוג לומר כי עדיף לקנות אג"חי על חשבון מניות כשתשואות האג"ח גבוהות. כך הסיכון נמוך יחסית והפוטנציאל לרווח גבוה מאוד. אלא שזו לא כל התמונה. הערכים המתואמים של אג"ח בבורסה (מחירי הפארי - סך כל התזרים של האיגרת) נכונים בערך כמו תעריפי בתי המלון שכתובים מעל דלפק הקבלה. הרי אף אחד לא משלם את התעריפים האלה - בדיוק כמו שכמעט אף אחד לא ישלם את הערך המתואם על האג"ח.



"זה לא אומר שלא ישלמו דבר. הרוב ישלמו את ערכי השוק, כלומר 50-60 אגורות לכל שקל ועל היתרה יעשו הסדרים - יפרסו חלק מהחוב וימירו למניות או ישעבדו נכסים. הבעיה היא שהמוסדיים חלשים ולכן הם ילכו על הסדרים עם כולם. אם היה מדובר בחברה אחת הם היו כנראה נלחמים - אבל מכיוון שזה עומד להפוך לנורמה, כולם יקבלו אותה. זה כמו ששלושה ילדים הכי טובים בכיתה נכשלים במבחן בתנ"ך. אפשר להניח שהמנהלת תסתכל על המבחן הזה אחרת.



"הבעיה של השוק היא שמרכיב הבושה ייעלם ובלא בושה אנשי העסקים ירגישו שאין סיבה להחזיר את מלוא החוב. אומרים שבהחזר חוב יש שני מרכיבים: רצון ויכולת. חוסר רצון להחזיר את החוב משפיע במובן מסוים על היכולת להחזירו. אין אדם שחושב שדלק נדל"ן תעמוד בכל התשלומים על האג"ח שלה. ובכל זאת המניות שלה שוות משהו. זה אומר שההנחה היא שהחברה לא תלך לפירוק. אני יכול לראות תסריט שבו זה יעבוד הפוך על הפוך, וברגע שיהיה הסדר חוב ויהיה ברור שהחברה לא הולכת לפשיטת רגל - המניות יזנקו.



"2009 תהיה שנת ההסדרים. כאשר חברה תפרע תשלום אג"ח היחצ"נים שלה יוציאו הודעה לעיתונות, כי זה יהיה נדיר כל כך. רק חברות בודדות ישלמו 100% מהחוב - והן ירגישו פראייריות. וזאת הסיבה שלא כדאי להתייחס לאג"חים כנושאות התשואה של מחירן הנקוב כיום.



תפקיד חשוב לתקשורת



"מי שיכול להציל את השוק היא התקשורת, שביכולתה להתנגד להסדרים ולא לתת לגופים המוסדיים לחתום על עסקות מבישות ולא לאפשר לאנשי העסקים לקצץ לנו את החוב. אני חש הקלה גדולה שסטנלי פישר, נגיד בנק ישראל, מנהל כאן את העניינים - כי הרמה של הפוליטיקאים נמוכה. אני מקוה שהממשלה לא מתכוונת להתערב בשוק האג"ח הקונצרני - זה מיותר.



"במניות אני מציע אפילו ללכת לאזורים הכי נידחים, הכי מקוללים והכי מזעזעים - כמו מניות הנדל"ן. אפילו בלי לעשות סלקציה, אפשר לשלש או לרבע את הכסף בכמה שנים. גם אחרי הסדרי חוב. נכון, יהיו גם חברות שיפלו, אבל בגדול אפשר לעשות הרבה כסף. מה שבטוח, תהיה שנה מעניינת".