"כתב אישום" הוא ביטוי חמור, גם כאשר אין הדברים אמורים בדיון בבית משפט פלילי. בשנים האחרונות בכלל, ובחודשים האחרונים בפרט, תשומת ליבנו ניתנה לקהילת האנליסטים: ישבנו ובחנו מי מהם מקצועי, מי אינו עומד בלחץ הבנקאים להשקעות ("אל תכתוב 'קשיים', תכתוב 'אתגרים'"; "למה אתה חייב להיות שלילי כל כך?") וכיו"ב.
קהילת ההון סיכון בישראל, לעומת זאת, זכתה בדרך כלל לטיפול בכפפות של משי. למעט יוצאים מן הכלל, זכו מנהלי קרנות הון סיכון לשיאצו ותפוח בדבש מהעיתונות הכלכלית, בזמן שמרבית האנליסטים אכלו מרורים. הקרנות, אפשר לומר, סימלו את ישראל החדשה, זו שמאמינה בטכנולוגיה, בתחכום, בשוקי הון משוכללים, בישראל נוסח אמריקה.
אז החלטנו לשאול שאלה, וגם לנסות לענות עליה: האם קרנות הון סיכון בישראל טובות כפי שהן טוענות?
כן, אם לשפוט לפי מספר האקזיטים (המימושים) המכובד למדי ותפיחתן המדהימה של הקרנות להיקפים של מאות מיליוני דולרים. אבל האם המיליונים שמתעופפים להם באוויר הם המדד הנכון להצלחה? אנחנו נוטים לחשוב שלא. השאלה האמיתית, לדעתנו, היא כמה חברות רציניות ייצרה תעשיית ההון סיכון הישראלית.
מה זאת אומרת "רציניות"? חברות שעומדות על שתי רגליהן, שהן גורם שאיש לא מזלזל בו בתעשייה שלהן, חברות שצעירים מוכשרים מרימים מבט אליהן ואומרים: "הייתי רוצה לעבוד שם". אנחנו כמובן מתכוונים לחברות כגון אמדוקס , מרקורי וצ'ק פוינט .
רגע. אתם אומרים שצ'ק פוינט היא חברה של קרנות הון סיכון? אז זהו, שלא. חברת BRM בגלגולה הקודם לא היתה קרן השקעות כאשר השקיעה כמה מאות אלפי דולרים במיזם של גיל שוויד וחבריו, אלא חברת אנטי וירוס. את המטמורפוזה לקרן השקעות היא ביצעה מאוחר יותר.
מרקורי נחשבת גם היא לחברה מגובת הון סיכון, אלא שאת הונה הראשוני היא קיבלה מבן ויירברגר מ-H&Q, בנק השקעות אמריקאי - בהחלט לא קרן הון סיכון ישראלית. שתי ה"גדולות" האחרות, קומברס , שהסתייעה בין היתר בכספי המדען הראשי, ואמדוקס, שניזונה מקבוצת עורק וחברת הטלקום SBC האמריקאית, גם הן נטולות קשרים לקרנות הון סיכון. DSPG , יצירתו של דוידי גילה, שפוצלה, וחלקה - DSPC - נמכר לאינטל בתמורה ל-1.6 מיליארד דולר, גם כן דוחה זיקה להון סיכון.
חברות של קרנות הון סיכון גוועות בדרך כלל
אבל אולי יותר מכל אנחנו למדים מכרומטיס, העסקה המרשימה ביותר של ההיי-טק הישראלי - כ-5 מיליארד דולר. למרות שקרן ההון סיכון JVP ומנהלה המתוקשר, אראל מרגלית, זכו לקיתונות של ביקורת נוקבת, הרי שתשואה של 1,600% על השקעה אינה כישלון (גם אם אקליפטוס הרוויחו 4,000% על אותה עסקה), ואם היא כן, אזי אני מאחל לכל יזם וקרן הון סיכון בישראל "להיכשל" כך. אותנו, לעומת זאת, מעניין איפה כרומטיס שנה בלבד אחרי העסקה?
מבט קצר על הנאסד"ק מראה שחברות של קרנות הון סיכון מדשדשות עד גוועות בדרך כלל. קומטאץ' הניבה למשקיעים המקוריים בה רווחי עתק, אבל גם היא ידעה ימים יפים יותר, אם לומר זאת בלשון המעטה.
לעומתן, בין אותן החברות הבודדות שאפשר למנות כהצלחות (כלומר, כחברות שגם הניבו לקרנות שהשקיעו בהן רווחים נאים, וגם הצליחו להמשיך ולייצר ערך אמיתי - מוצרים ושירותים) אפשר למצוא, בין היתר, את ESC מדיקל וגלילאו, למשל.
כמובן, מול כל כתב אישום יש כתב הגנה. אנחנו כמובן, לא "אובייקטיוויים", אבל ננסה בכל זאת לשער מה יאמרו "נציגי הקרנות". ובכן, אולי הם יגידו שאנחנו מודדים אותם בזמן "לא טוב". אבל תגידו, מתי זה כן "זמן טוב"? כשהנאסד"ק עומד על 5,000 נקודות ולאף אחד לא אכפת שחברות מדממות מזומנים בגלל מודל עסקי לא מוכח?
אתם בטח חושבים: "מה הוא רוצה? כל זמן שהקרנות מרוויחות כסף, סימן שהן מצליחות". ובכן, המדדים הכלכליים של החזר השקעה ותשואה פנימית (IRR) לא קבילים, לדעתנו. מטרתו של עסק היא לא לייצר כסף (הפתעה!) - זוהי התוצאה (הרצויה) מניהול עסק בצורה נכונה. פיטר דרוקר, מי ש"המציא" את הניהול כדיסיפלינה בפני עצמה, אמר לא פעם שמטרתו של עסק היא לחדש ולייצר ערך ללקוחותיו. אנחנו לא יכולים שלא להסכים.
שוויד אמר לנו פעם, שאם המטרה של יזם היא אך ורק לעשות כסף, אז באותה מידה גם מי שמרוויח כסף בקזינו יכול להיקרא יזם. אי אפשר לכנות "יזם" מי שמספיק להעביר את תפוח האדמה הלוהט ליד של מישהו אחר - זהו בסך הכל ספקולנט. קרנות ההון סיכון הישראליות, אם כן, ייצרו לנו הרבה מאוד תפוחי אדמה לוהטים, אבל מעט מאוד הצלחות אמיתיות.
ולפרגמטיים שביניכם, נבהיר את הנקודה מזווית אחרת: אם הייתם מקימים חברה בתחום תקשורת רשתות, איזה קרן הון סיכון הייתם מעדיפים, את זו שהקימה את סיסקו , למשל, או אחת שהצלחותיה הן חברות "בועה" שפקעו? לאורך זמן, הישרדות עסקית, אם להשתמש במונחים דרוויניסטיים, היא פונקציה של התאמה לסביבה העסקית והכלכלית הרחבה.
מעט מאוד אנשים שניהלו חברות
מה עוד אפשר לומר להגנת קרנות ההון סיכון?
כמובן, שעדיין לא היה להן מספיק זמן, פחות מעשור, להגיע להישגים. ושוב, אנחנו מעקמים את פינו באי הסכמה. לא היה מספיק זמן? כמה זמן נדרש למרקורי, גלילאו או צ'ק פוינט כדי שנראה שהן חברות מצליחות? פחות מעשור, לדעתנו.
אז מה גורם למיעוט ההצלחות של קרנות הון סיכון ישראליות? אפשר לדבר על הרבה גורמים, כמו למשל הריחוק מהשוק. אבל האמת הכואבת היא שבקרב מנהלי הקרנות יש מעט מאוד אנשים שניהלו חברות - לא מכירות. אנשים שממש ניהלו, קבעו אסטרטגיה, אירגנו תקציב, התמודדו עם משברים וכל מה שניהול אומר. וזאת הבעיה המרכזית, לדעתנו.
בואו נעיף מבט קצר על הקרנות האמריקאיות. פייר להמונד, למשל, מקרן סקויה, היה בעברו סמנכ"ל בכיר בנשיונל סמיקונדקטורס, שם היה אחראי על חטיבות השבבים והזיכרון. כאשר לסקויה היתה בעיה עם חברת פורטפוליו צעירה בתחילת דרכה - סיסקו - להמונד ירד לשוחות וניהל את ה-R&D.
אז מה קורה כאשר יש בעיה בחברת פורטפוליו של קרן ישראלית? החלטה לפטר את המנכ"ל לוקחת במקרה הטוב חודשים ארוכים. מדוע? כי למעט מקרים יוצאי
קרנות ההון סיכון עומדות למשפט
אליאב אללוף
5.11.2001 / 8:35