יותר קל להשחיר את האנליסטים שלך

>> בשבוע שעבר הוריד האנליסט מאיר סלייטר מפריזמה את ההמלצה שלו למניות בנק לאומי מ"קנייה" ל"נייטרלי". ההסבר שלו היה שהוא חושש מהיחלשות של כי"ל, שבה לאומי מושקע, וההערכה שלו שמצבו של תיק ניירות הערך של הבנק מדאיג משל תיקי המתחרים. סלייטר סבור שהשקעה במניות הבנקים האחרים עדיפה על השקעה במניית לאומי.

לא חלפו שלושה ימים ופריזמה פירסמה הבהרה, ובה שלוש נקודות מרכזיות:



1. הורדת ההמלצה ללאומי נובעת מציפייה לירידה ברווחיות כי"ל שתשפיע לרעה על רווחיות הבנק בשל אחזקה בחברה לישראל.



2. שיעור האג"ח הקונצרניות הישראליות בתיק ניירות הערך של הבנק הוא נמוך, ויתרת האג"ח היא של חברות בחו"ל (שאינן מוגדרות אג"ח קונצרניות על ידי בנק ישראל על אף שמאפייניהן קונצרניים לגמרי - ש"ש) ושל אג"ח מגובות נכסים של סוכנויות פדרליות (שאינן מוגדרות על ידי המפקח על הבנקים כסטרקצ'רים. סלייטר כתב בסקירה מוצרים מובנים - ש"ש).



3. פריזמה מחשיב את לאומי כבנק בעל איתנות פיננסית גבוהה וברורה.



הירידה של פריזמה מהעץ היתה מהירה אמנם, אבל לא מהירה כמו זו שביצע לאומי עצמו באירוע אחר שהתרחש לפני פחות מחודש. בסקירה דרמטית שכתבו שני כלכלנים בבנק נטען: "מצב הנזילות של דלק נדל"ן (שבשליטת יצחק תשובה) הרבה יותר חמור מזה של אפריקה ישראל (לב לבייב) וכלכלית ירושלים (אליעזר פישמן). לדברי עורכי הסקירה, ללא סיוע חיצוני מהבנקים ו/או מהבעלים, החברה עלולה להיקלע לבעיות נזילות חמורות כבר ב-2009 ויש סיכוי של יותר מ-50% שהיא תקרוס".



מיד לאחר שהסקירה דלפה לתקשורת מיהרו בלאומי לפרסם התנצלות: "האנליסטים של הבנק ביצעו ניתוח תרחישי קיצון על פי גישה שגויה. במקום להשתמש במאזני סולו (של חברות האם) הם בחרו לנתח את המאזנים המאוחדים (הכוללים את כל החברות בקבוצה) וככה לא מנתחים חברות אחזקה". דני צידון המשמש בלאומי בתפקיד ראש חטיבת שוקי הון הוסיף: "דלק נדל"ן לא הולכת לקראת פשיטת רגל, שוק ההון רוחש כבוד רב לתשובה".



אפשר להאמין ללאומי שההתנצלות בנוגע לדלק ולתשובה היא כנה, ואפשר גם להאמין לכנות ההבהרה של פריזמה בנוגע ללאומי - כלומר ששתי העבודות היו מחופפות ומופרכות. ואולם היו גם ספקנים שהעלו על הדעת הסבר אחר, שקשה להתעלם ממנו. ההסבר הזה קשור לניגודי האינטרסים הנחבאים מאחורי כל המלצה פשוטה.



להלן תיאוריית קונספירציה: תיק האשראי של בנק לאומי (שלא נדון בסקירה של סלייטר) כולל גם חוב בסך כ-400 מיליון שקל של פריזמה לרכישת קרנות הנאמנות של בנק הפועלים. בעקבות הפדיונות הגדולים שספגה פריזמה, הסיכון בחוב הזה עלה, ולאומי דרש מפריזמה להגדיל את הביטחונות.



אנחנו לא טוענים, חלילה, שמנכ"לית הבנק גליה מאור או מנהלת החטיבה העסקית רקפת רוסק-עמינח התקשרו ליו"ר פריזמה רון לובש ודרשו שיתנצל לאלתר תוך שהם מאיימים לבצע פרעון מיידי. אבל במסגרת תאוריית הקונספירציה אפשר לתאר כי מנהלי פריזמה הבינו היטב כי אם לא יתנצלו על דברי האנליסט, מערכת היחסים עם המממן תיפגע, ובימים כאלה המממן הוא אולי היישות העסקית החשובה הקיימת.



את אותה התאוריה אפשר לאמץ גם בסיפור דלק נדל"ן: תשובה הוא אחד מששת הלווים הגדולים של לאומי, וכמעט חצי ממניות החברה משועבדות לטובתו. לא נחשוד כי הוא התקשר להנהלת הבנק ואמר לה, "אני סוגר את החשבון והולך להתממן בבנק אחר" - זה הרי לא הגיוני. ואולם אפשר לתאר שבלאומי הבינו כי במצב הנוכחי הבנק לא יכול לפרסם סקירות כל כך שליליות על לווה ענק שלו, והעדיפו לסיים את הפרשה בהשחרת פניהם של כלכלניו.



נקודה מעניינית שמשותפת לשני המקרים היא שלמעשה האנליסטים קיבלו חיזוקים מהשוק: באותו היום שבו התנצל בנק לאומי בפני תשובה פירסם האחרון הצעה להסדר חוב בדלק נדל"ן, וביום פרסום ההתנצלות של לאומי פורסמו הערכות כי הבנק הוא החשוף ביותר לסיטי מבין הבנקים הישראליים וזאת לאחר שהוא היה החשוף ביותר לליהמן ברדרס ולוואשינגטון מיוצ'אל, שקרסו.