ורד דר מסבירה: מה קרה לנפט ולמה היחלשות הדולר טובה למשק האמריקאי?

תשואות אג"ח מדינה ארוכות בארה"ב נמצאות בשפל שלא נרשם כמוהו מאז החל המסחר המוסדר בהן, לפני בערך 50-60 שנים. בארה"ב עומדת התשואה כיום על 2.13%. והיא אינה חריגה. בעוד שורה ארוכה של מדינות בעולם נרשמה צניחה בתשואות בחודשים האחרונים לרמות שפל מרשימות.

התשואה על איגרת בריטית צנחה בתוך שלושה חודשים מ-4.6% ל-3.2% (רווח הון של כ-10%), התשואה על איגרת אירופאית צנחה מ-4.2% ל-3% (רווח הון דומה), ואפילו באיגרות היפאניות, הידועות שנים רבות בתשואות האפסיות עליהן, מצאה התשואה לאן להצטמצם: מ-1.5% לפני שלושה חודשים, ל-1.3% כיום. בישראל ירדה התשואה מ-6.4% ל-5.1% בתוך חודש וחצי. מראשית החודש נרשם רווח הון של כ-6% על איגרת זו.

הירידה העולמית בתשואות מוסברת בשילוב של צפי לאינפלציה שלילית בחלק גדול ממדינות העולם, וביניהן גם ישראל וצפי להפחתות ריבית בעולם לרמה אפסית (או השארתה על רמה אפסית לאורך זמן, במקרה של ארה"ב ויפאן). בישראל צפויה הפחתת הריבית ב-75-100 נקודות עד סוף חודש זה. אנו מעריכים שריבית בנק ישראל לא תעצור מירידתה לפני שתגיע ל-1.5%. לא היינו פוסלים על הסף אפשרות של המשך הפחתתה גם אל מתחת ל-1.5%.

גורם נוסף הלוחץ על התשואות הוא שנאת סיכון, הגורמת לאג"ח מדינה בכל מדינה להיות האופציה המועדפת. לצפי לאינפלציה שלילית וסנטימנט השלילי מצטרפים עקומים תלולים למדי בעולם המגדילים את כדאיות ההשקעה בקצה הארוך בהשוואה לקצה הקצר – בישראל, הפער בין תשואת האיגרת השקלית ל-10 שנים לזו לשנתיים עומד על כ-2.4 נקודות אחוז. מדובר בתלילות המשמעותית ביותר שנרשמה בעקומים בישראל מאז ראשית 2005. בבריטניה הפער בין התשואה על האיגרת הממשלתית הארוכה לזו של השנתיים, עומד על 1.9% ובארה"ב על 1.4%.

ברוב מדינות העולם, צפוי כמו בישראל, גירעון תקציבי ענק ב-2009 ועל כן, גיוסים משמעותיים - עובדה שבתנאים רגילים אמורה היתה להוביל לירידת מחירי האג"ח, אבל התנאים אינם רגילים.

מחיר הנפט

נסגר ביום שישי על פחות מ-34 דולר לחבית נפט וחזר לרמה של ראשית 2004. נזכיר, שרק ביולי השנה היה מחירה של חבית גבוה בלמעלה מ-110 דולר ממחירה היום. האמת היא שבמסחר ביום שישי היה אלמנט טכני שבלעדיו המחירים היו קרובים יותר ל-38 דולר, אבל עדיין מדובר בהתפוצצות מאוד מרשימה של הבועה שהתפתחה במחירי הסחורות בכלל והנפט בפרט.

[על פי ההסבר הטכני מחיר הנפט המצוטט מדי יום הוא המחיר של החוזה העתידי לחודש הבא. המחיר המצוטט היום, למשל, הוא של החוזה העתידי לינואר. לקראת סופו של כל חודש, מתחלף החוזה העתידי הרלוונטי לציטוט בחוזה שאחריו. החל מיום שני, יצוטט המחיר של החוזה של פברואר.

בדרך כלל אין למעבר מחוזה אחד לשני משמעות. לפעמים, כמו הפעם, הפערים בין החוזים הם משמעותיים. כאמור, ההערכה היא שהמחיר ביום שני בבוקר, עוד לפני שקרה משהו, יהיה גבוה ב-4 דולר ויותר ממחיר הסגירה ביום שישי.

הפערים הללו מתרחשים כשיש תנועה חריגה של משקיעים בחוזה שעומד לפוג. כך למשל, הפעם, ההערכה היא שקונה אחד גדול נאלץ למכור את החוזים שהיו לו על מנת לצמצם הפסדים, וגרם לנפילת המחיר בחוזה לינואר, מבלי שהסיפור יהיה רלוונטי בכלל לחוזה של פברואר.]

קריסת המחירים של היומיים האחרונים באה למרות, ואולי בגלל - קיצוץ מכסות הנפט של אופ"ק, עליו הוכרז ביום רביעי. הקרטל קיצץ 2.2 מיליון חביות ביום (סדר גודל של כ-8%). השוק ראה בקיצוץ, שהיה גדול מהחזוי, סימן לכך שהירידה בביקוש לנפט גדולה משחשבו, והפחתת ההיצע לא תעמוד בקצב.

בינתיים, הודיעה סין על הפחתת מחיר הבנזין, לראשונה מזה שנתיים. סין צפויה, כמו שאר העולם, לסבול מהאטה כלכלית חריפה (ההערכה היא שהמשק הסיני יצמח ב-6% בלבד ב-2009 - רמה שבמונחים סינים אפשר לכנותה מיתון). בשקלול ההאטה החריפה הצפויה, נראה שלהפחתת המחיר ב-14% לא תהיה השפעה מהותית על סך הביקושים הסינים.

למרות מאמציהם, אופ"ק מעולם לא הצליחו לכוון את מחיר הנפט כראות עיניהם - לא כשניסו להפחית אותו ולא כשניסו להעלותו. מחיר הנפט הנמוך היום סולל את הדרך לעלייתו בהמשך השנה. במחיר כזה חלק מבארות הנפט אינם כלכליים, וכמוהם גם התחליפים.

הדולר

בימים האחרונים נרשמו תנודות יומיות בעוצמות חריגות בין המטבעות העיקריים בעולם. בחודש האחרון נחלש הדולר מול השקל ב-6.6% ומול היורו בכ-11%. היחלשות הדולר מצוינת לאמריקאים. נגיד הפדרל ריזרב, בן ברננקי, שלמד היטב את המשבר של שנות השלושים, אמר בראיון שנערך עמו לפני שלוש שנים, שיש שלושה צעדים משמעותיים בהם לדעתו היה צריך לנקוט אז: הפחתת הריביות ארוכות הטווח באמצעות רכישת אג"ח מדינה ארוכות על ידי הפדרל ריזרב (נעשה גם היום), הפחתת המיסים (נעשה גם היום) והחלשת הדולר (רק בחודש האחרון, וגם זה לא בטוח שיחזיק מעמד).

לכאורה, היחלשות הדולר מתבקשת לנוכח הפחתת הריבית החדה של הפדרל ריזרב משבוע שעבר. למעשה, הפחתות משמעותיות צפויות בכל המדינות - גם באירופה וגם בישראל - ועל כן התגובה החריפה אינה בהכרח מובנת מאליה.

בדיוק כשם שהיחלשות הדולר טובה למשק האמריקאי, כך התחזקות היין היפאני והיורו, רעות מאוד למשקיהם. היפאנים, שהפחיתו את הריבית מ-0.3% ל-0.1% עשויים לשוב ולהתערב במסחר במטרה להחליש את היין. בישראל שמתערבת כבר עכשיו במסחר במט"ח, ההתערבות נתפסת בשלב זה כמצב של win-win-win: גם מייצרים פיחות שיעזור מעט ליצרנים המקומיים, גם הפיחות הזה מחליש מעט את הדפלציה שצפויה במשק בשנה הקרובה, וגם מגדילים את יתרות המט"ח בתוך כך ומגדילים את יציבות המשק, כפי שהיא נתפסת על ידי חברות הדירוג.