בנק המזרחי: במערכה ארוכה תיתכן שחיקה ניכרת בשערי איגרות החוב הממשלתיות הלא צמודות

בחינה של המתחולל בשווקים הישראלים במלחמת לבנון השנייה, שהתחילה ב-12 ליולי והסתיימה ב-15 לאוגוסט, מעלה כי במהלכה ירד מדד ת"א-25 בכ-8% ביומיים הראשונים של המלחמה. בסיום המלחמה היה המדד נמוך ב-2% בהשוואה לתחילתו. המדד חלף, למשך ליומיים, על פני רמתו ערב המלחמה ב-17 באוגוסט. עם זאת, לאחר מכן התחדשו הירידות ורק ב-20 בספטמבר שב המדד לרצף של עליות.

בהיבט המט"ח נחלש השקל בכ-3% מול הדולר בשלושת הימים הראשונים של המלחמה. עוד במהלכה, בתוך 20 ימים, שבר השקל וחצה את נקודת המוצא מעלה.

להערכת מנהל יחידת ההשקעות והאסטרטגיה בבנק מזרחי, רונן מנחם, קשה להעריך כיצד יתנהל המסחר בימים הקרובים. "היה ברור שהמבצע יתרחש בימים הקרובים ולכן עצם יציאתו לדרך לא הפתיעה. עוצמתו מחד וטווח הטילים של החמאס מנגד דווקא כן" אומר מנחם.

כלכלני בנק מזרחי מעריכים כי סיום תקופת ההמתנה להתפתחויות הביטחוניות הישראל תשחק לטובת השוק, ותסיר מעליו את גורם אי ודאות, אך התפתחות המערכה, התקדמותה ומידת הצלחתה יביאו עימן תקופה לא קצרה של עצבנות ותנודתיות חזקה בימים הבאים.

נתון נוסף שישפיע על הסחר בימים הקרובים הוא שיעור הפחתת הריבית במשק היום בשעה 18:30, כשההערכות נעות בין 0.5% ל-1%.

סיום מהיר של המערכה

התרחיש הראשון שמציע מנחם הוא - סיום מהיר של המערכה. לדבריו "מאחר שהיעדים שהוצבו למבצע נראים הפעם נראים פחות שאפתניים מאלו שהוצבו בתקופת מלחמת לבנון השנייה, ולנוכח הלחץ הבינ"ל הכבד, לתרחיש מעין זה סבירות בלתי מבוטלת".

אם המערכה תסתיים במהירות מעריך מנחם כי המסחר ישוב להתנהל בהתאם לנעשה במשק ובשווקים הגלובלים. עם זאת ציין כי שבשני המקרים המצב בעייתי למדי הסביבה הכלכלית ושוקי ההון בחו"ל נמצאים בהצטמצמות, קצב האינפלציה בארץ קורס במהירות והמשק רושם האטה מהירה.

לדברי מנחם "להבדיל ממבצע "עופרת יצוקה", מלחמת לבנון השנייה התחוללה בתקופה בה המשק רשם התרחבות כלכלית נאה, קצב האינפלציה היה דווקא בקו עלייה (הריבית אף עלתה סמוך לתחילת המלחמה), הסביבה הכלכלית והתנהלות שוקי ההון בחו"ל היו חזקות וישראל – כמשק מתעורר מתקדם – קלטה הון זר בהיקף משמעותי. כתוצאה, סיומה המהיר של המלחמה, הגם שלא נחשב מוצלח במיוחד, סייע לשוק המניות לשוב במהירות לתלם. הפעם, יתכן בהחלט ששוק המניות יזדקק לזמן רב יותר כדי להתאושש".

מערכה ארוכה

בתרחיש בו המערכה מתארכת מעריך מנחם כי הסנטימנט השלילי בשוק הישראלי עשוי להביא ליציאה של הון זר מהמשק, ולפגיעה בתוצר המקומי גולמי שיספוג פגיעה נוספת בשל קיטון בכוח האדם וההון הזמין. אם יתחדשו מעשי הטרור בתחומי ישראל, אפשר שתהייה לכך השפעה מצמצמת נוספת על ההוצאה לצריכה פרטית ועל ייצוא שירותי התיירות.

יציאת ההון הזר עלולה להביא לכך שהפיחות בשער השקל מול הדולר ייעשה מהיר יותר וסדיר פחות. במקרה כזה, למרות הקשר הרופף לאחרונה בין הפיחות בשער השקל לבין קצב האינפלציה, לא מן הנמנע שתירשם בכל זאת עלייה חוזרת באינפלציה שתשנה את מאזן הסיכונים צמיחה – יציבות מחירים הנוכחי מבחינת בנק ישראל.

לדברי מנחם "עלייה מעין זו עלולה לאלץ את בנק ישראל לעצור את רצף הפחתות הריבית ובמקרה חריג אף לשקול העלאה חוזרת, זאת בתקופה בה הריביות במדינות מתחרות נמצאות בדרך כלל בסימן ירידה".

במקביל יגדלו ההוצאות הביטחוניות, בתקופה בה ההכנסות מתמעטות במהירות, מתווספות הוצאות להמרצת המשק, והגירעון בתקציב המדינה נמצא מלכתחילה בדרכו ל-4%-5% מהתוצר.

אפיקי ההשקעה המומלצים במערכה ארוכה

בתרחיש של מערכה ארוכה מעריכים ביחידת המחקר של בנק מזרחי כי, תיתכן שחיקה ניכרת בשערי איגרות החוב הממשלתיות הלא צמודות, כך שתשואות הפדיון עליהן תעלינה לאורך העקום. הדבר יורגש היטב באיגרות החוב לטווח בינוני - ארוך לפדיון, שנהנו מעליות ניכרות בשבועות האחרונים.

איגרות החוב הצמודות למדד לטווח קצר – בינוני לפדיון תקבלנה דחיפה נוספת בגין עלייה אפשרית בקצב האינפלציה. איגרות חוב אלה מגלמות, להערכת כלכלני בנק מזרחי, כבר כעת קצב אינפלציה נמוך מדי (0.5% בממוצע).

בתרחיש כזה התמהיל המומלץ על ידי כלכלני הבנק הוא - ‏קיטון הדרגתי בחלקן של איגרות החוב הלא צמודות לטווח בינוני – ארוך (7-5 שנים). ‏עלייה בחלקן של איגרות החוב הצמודות למדד לטווח קצר – בינוני (5-2 שנים). עלייה בחלקן של איגרות החוב הלא צמודות בריבית משתנה, ו‏ירידה בחלקן של המניות, שגם כך צריך להיות נמוך.

בבנק מדגישים כי ההמלצה המקורית להקצאה הגנתית ולהתמקדות במניות עם תזרים מזומנים חזק תקבל משנה תוקף במקרה של התארכות המערכה.