"משקיעים שקונים אג"ח של ארה"ב לעשר שנים - יאבדו את המכנסיים"

>> לפני שנה היו ליו"ר דיסקונט שלמה זהר הרבה סיבות להיות מרוצה: שווי הבנק שבראשו עמד היה 10 מיליארד שקל, והוא עצמו נהנה מחבילת שכר ואופציות של כ-17 מיליון שקל בשנה. ואולם המשבר הכלכלי שינה את הכל: שווי הבנק התכווץ תוך שנה בקרוב ל-70% ל-3.3 מיליארד שקל; הוא איבד את המקום השלישי מבחינת שווי שוק במערכת הבנקאות למזרחי טפחות; והאופציות של זהר כבר לא שוות הרבה.



להידרדרות של מניית דיסקונט תרמה בעיקר הנפילה של פאני מיי ופרדי מק, שתי סוכנויות משכנתאות אמריקאיות החולשות על 50% מהשוק בארה"ב. דיסקונט החזיק בתיק גדול של אג"ח מגובות משכנתאות שהנפיקו פאני ופרדי - וכשמניות שתי החברות צנחו חששו המשקיעים בישראל כי הבנק ייפגע קשות.

דיסקונט השקיע באג"ח של פאני ופרדי 10 מיליארד שקל - יותר מכל הונו העצמי. גם בנק לאומי השקיע במכשירים האלה, אך רק כ-4 מיליארד שקל - כרבע מהונו העצמי.



גם לאחר שהממשל האמריקאי הציל את פאני ופרדי שוק ההון לא השתכנע - ומניות דיסקונט המשיכו לסבול מירידות חדות יותר מאלה של הבנקים האחרים. בענף מתחו ביקורת על הסיכון שלקח הבנק בחשיפה כה גדולה יחסית להיקף ההון העצמי שלו. בכירים במערכת אמרו כי הממשל האמריקאי הציל את דיסקונט.



מניית דיסקונט נסחרת עתה במכפיל ההון הנמוך במערכת - 0.38. בנוסף, דיסקונט מתמודד עם בעייה ביחס הלימות ההון שלו, שהוא הנמוך במערכת - דבר שעשוי להגביל את הבנק במתן אשראי.



זהר חושב שהיחס של שוק ההון לבנק שלו אינו הוגן. לדבריו, "נפגענו במניה יותר מבנקים אחרים, ואם מנתחים את זה מגלים שמה שקרה במשק הריאלי קרה לכולם. המשקיעים מסתכלים אצלנו על איגרות החוב מבוססות המשכנתאות של פאני ופרדי, אבל שכשבודקים את השקעות הנוסטרו שלנו מגלים שהפרופיל של דיסקונט הוא הכי פחות מסוכן. יש לנו אג"ח ממשלתיות או אג"ח בגיבוי ממשלתי בשיעור הגבוה ביותר מבין הבנקים - 76.2% מתיק ניירות הערך שלנו. ועדיין בשוק חוזרים כל הזמן לסיפור הזה של פאני ופרדי. לאנשים אין את העומק להבין במה מדובר.



"כל הזמן שואלים אותנו בשוק 'איך יכול להיות שהשקעתם יותר מ-100% מההון העצמי באג"ח של פאני ופרדי?' - אבל הם לא מבינים שההון העצמי של הבנק הוא רק חלק קטן מהמאזן שלו, והוא בדרך כלל ממונף פי 10-12. יש לנו גם אג"ח של ממשלת ישראל בהיקף יותר גבוה מההון העצמי ואף אחד לא שואל על זה.



"צריך להבין שיש לנו גם בנק בארה"ב - אי.די.בי ניו יורק - ואנחנו מתנהגים לפי מה שהשוק האמריקאי רואה, ודברים שרואים משם לא רואים מכאן. אג"ח של ממשלת ישראל מקבל בישראל את הדירוג הכי גבוה ולא צריך לרתק בגינו הון. לעומת זאת, השקעה של בנק אמריקאי באג"ח של ממשלת ישראל נחשבת בארה"ב כנכס סיכון מלא - כלומר, צריך להקצות בגינה 100% הון. על אג"ח מגובות משכנתאות של פאני מיי ופרדי מק מרתקים שם 20% בלבד - וזה אמור לרדת ל-10% עקב הערבות של הממשל האמריקאי".



דברים שרואים משם



מאז פרוץ המשבר הכלכלי התעקשו בבנק דיסקונט כי לא נשקפת סכנה לפאני מיי ופרדי מק - שכן קריסתם שקולה לכך שממשלת ארה"ב אינה עומדת בהחזרי חובות. בעיצומו של המשבר הבנק אף הגדיל את האחזקות שלו באותן איגרות חוב - דבר שקומם עליו את האנליסטים.



גם כיום דוחה זהר את הטענות בדבר הסיכון המוגזם שלקח דיסקונט: "כדי שאני אהיה בבעיה פרדי ופאני צריכות לפשוט רגל וצריך שארה"ב לא תכבד ערבויות. מדובר באותה רמת סיכון שמציגות איגרות חוב של ממשלת ארה"ב. מי שחושב שסוכנויות פרדליות לא יחזירו כסף - שישים אותו בבלטות".



בשוק נהוג לומר כי המתחרה של דיסקונט, מזרחי טפחות, הוא אי של יציבות בגלל החשיפה הנמוכה שלו לחו"ל. על כך אומר זהר: "אנחנו לא אי של יציבות - אנחנו בונקר של יציבות". מיד אחר כך הוא שולח רמיזה לבנק הפועלים: "דיסקונט פועל בניו יורק כבר יותר מ-40 שנה ופעיל כ-35 שנה בשוק האג"ח. לא התחלנו להשקיע לפני שנים ספורות, כמו שעשו בבנקים אחרים שנכנסו לכל מיני מכשירים". זהר טוען כי המכשיר שבו הוא מושקע שונה ממכשירים מגובי משכנתאות אחרים - והחרפת המשבר בשוק הנדל"ן האמריקאי לא תפגע בו (ראו תיבה).



הטענה של זהר בדבר הסיכון השווה שמציגות אג"ח של פאני ופרדי ואג"ח של ממשלת ארה"ב קצת בעייתית - שכן התשואה של פאני ופרדי גבוהה יותר. אם יש משהו שהמשבר האחרון לימד את המשקיעים הוא כי כאשר התשואה גבוהה יותר - כך גם הסיכון.



גם לכך יש לזהר תשובה: "אנחנו במשבר כבר כמעט שנתיים ושווי ההשקעה לא השתנה ביותר מ-1%-2%. בתיק הזה אין ירידת ערך. אלה האג"ח היחידות - מלבד אג"ח של ארה"ב - שגם בזמנים הקשים ביותר יש בהן נזילות גבוהה. אפילו בחברות הגדולות בארה"ב, כמו ג'נרל אלקטריק ופדרל אקספרס, אי אפשר לסחור ב-100 מיליון דולר ביום - כי אין בהן נזילות. האג"ח האלה תמיד נסחרו ב-0.25% מעל האג"ח הממשלתיות וכיום הפער הוא 2% - אז בגלל הפאניקה בשוק אני צריך לוותר על 2% תשואה?"



המשקיעים טועים



זהר חושב כי משקיעים פרטיים רבים מבצעים כיום השקעות מוטעות. לדבריו, "אנשים שקונים עכשיו אג"ח של ממשלת ארה"ב לעשר שנים ומקבלים 2% ריבית בשנה - יאבדו את המכנסיים. זה טירוף וטמטום, אבל כל המשקיעים הפרטיים עושים את זה. הם זרקו הכל והולכים על הכי בטוח, אבל הריבית לא תישאר נמוכה - היא תעלה בחזרה ל-5%. הם מוותרים על הכנסה שוטפת ויפסידו בהמשך - זו הבועה האמיתית".



זהר מספר כי כשביקר באחרונה בניו יורק אמרו לו אנשים רבים שהם אינם רואים מספיק דם ברחובות כדי לחזור ולהשקיע. "אין חשק להשקיע - וזה נובע מכך שאף אחד לא יודע מתי תגיע התחתית", הוא אומר. עם זאת, הוא מעריך כי כשיתחילו להתבצע עסקות כולם ירוצו להשקיע.



"יש כסף במערכת, אבל הוא הולך למקומות שנחשבים בטוחים יותר - כלומר לאג"ח ממשלתיות ולבנקים מרכזיים", אומר זהר. "זה קורה בגלל אפקט ליהמן ברדרס, ויעבור זמן עד שיתגברו על זה. זה משהו שיכול להיפתר עוד כמה חודשים, ואני רואה שכבר מתארגנות קרנות דיסטרס (קרנות המשקיעות בעסקים במצוקה - ש"ש). המחירים אמנם לא יחזרו לרמה של ערב המשבר, אבל השווקים יחזרו לתפקד. הטיפול בכלכלה הריאלית וההזרמה לבנקים יזרזו את התהליך. עם זאת, אין ספק שהרבעון הראשון בארה"ב יהיה מאוד קשה".



זהר אומר כי לקוחות דיסקונט ניו יורק מבקשים כיום יותר ימי אשראי והגדלה של מסגרות האשראי. עם זאת, רובם אינם לקוחות גדולים - ולכן לא נפגעו קשות מהמשבר או מהונאת הענק במיידוף.



ביקורת כלפי ההנהגה



כשזהר נשאל לגבי השפעת המשבר על ישראל הוא מביע חשש מדפלציה - ירידת מחירים. לדבריו, "כל שבוע נכנסים למשקיעים המוסדיים סכומי עתק של כסף - ומה הם עושים? כלום. קרנות הפנסיה לא משקיעות. חושבים שם 'למה שנקנה משהו כיום אם מחר הוא יהיה זול יותר?' זו מחשבה דפלציונית. בדפלציה אתה לא קונה. הסכנה הגדולה ביותר היא משק שאין בו צריכה. ריבית אפס היא גם ריבית גרועה. אני אומר למוסדיים: אם אתם מפסידים מאג"ח קונצרניות אז קנו נדל"ן. אבל הם אומרים לי: 'למה שנקנה בתשואה של 8%? נקנה בתשואה של 12%".



אם לשפוט לפי המתרחש בשוק ההון - זהר צודק. המשקיעים ממשיכים להדיר רגליים מהשוק. התשואות על האג"ח הקונצרניות ירדו ברבעון בשיעורים חדים: תלבונד 20 ו-40 איבדו 5% ו-20% בהתאמה ובאגח הקונצרניות הלא מדורגות היו ירידות חדות של עשרות אחוזים.



בנק ישראל מנסה אמנם ליצור נזילות בשוק ולעודד עליית מחירים - אבל ב-11 החודשים הראשונים ב-2008 היתה האינפלציה 2.8% ואילו ב-2009 יש החוזים צמיחה אפסית.



ואולם הביקורת העיקרית שמשמיע זהר מכוונת לא למוסדיים, אלא להנהגה הכלכלית: "בכלכלה שנמצאת בצרה כה גדולה אי אפשר לתת לפרטים לטפל בכך - צריכים לטפל בשווקים. ביפאן חשבו שהשוק יתקן לבד, ו-15 שנה הם לא יצאו מזה. לא ראיתי אף פעם כזה חוסר יכולת לקבל החלטות.



"האוצר רוצה לטפל באג"ח קונצרניות - אבל במקום להקים קרנות השקעה אולי הממשלה צריכה להתחיל לקנות אג"ח קונצרניות. בנוסף, צריך להבין כי לא מרווח הריבית מכשיל עסקים, אלא הנזילות. אם המדינה דוחה תשלומים לספקים במקום לקצר להם ימי אשראי - יש כאן בעיה".



הביקורת של זהר מופנית גם כלפי בנק ישראל. לדבריו, "מה עשו פה עד היום? בחו"ל תמכו בפאני ופרדי ואצלנו - המערכת מדברת בשני קולות. מצד אחד רוצים להגדיל אשראי, אבל מצד שני המפקח על הבנקים דורש מהבנקים להגדיל את יחס הלימות ההון ל-12% עד סוף 2009. באחרונה גם יצאה הוראה להקצות הון גם על מסגרות לא מנוצלות. המחיר הוא קצב גידול נמוך יותר".



לא בכדי מדבר זהר על הדרישה של המפקח על הבנקים רוני חזקיהו להגדיל את יחס הלימות ההון. בסוף הרבעון השלישי של 2008 היה יחס הלימות ההון של דיסקונט הנמוך במערכת - כ-10.6%. כדי להגיע ליחס הלימות הון של 12% בסוף 2009 על דיסקונט לגייס הון נוסף של כ-1.5-2 מיליארד שקל. נוכח העובדה שהשוק החוץ-בנקאי אינו מאפשר לבנקים לגייס כעת - ייתכן שהבנק יתקשה להעמיד אשראי חדש. "אם לא אוכל לגייס אני יכול לרדת ב-2-3 מיליארד שקל באשראי ולהגיע ל-12%", אומר זהר. "צריך כאן מעורבות ממשלתית - הערבות לכתבי ההתחייבות היא ערבות מינורית שבאה לטפל בפן הפסיכולוגי".



זהר אינו חושב שסוגיית הלימות ההון בדיסקונט קשורה לירידות במניה של הבנק: "הלימות ההון בבנקים גבוהה, וגם יחס הלימות הון של 10.6% הוא לא נמוך. בתקופה שכזו קובעת הנזילות. מהבחינה הזאת לדיסקונט יש את הפרופיל הטוב ביותר - ולכן אני לא חושב שהירידות מגיעות משם. כדי להתמודד עם הדרישה להגיע ליחס הלימות הון של 12% אני יכול לצמצם אשראי, אבל בינתיים אנחנו ממשיכים לתת אשראי. רק עכשיו העמדנו אשראי ללקוחות פרטיים בהיקף של כחצי מיליארד שקל".



-



הלימות הון



היחס בין ההון שהבנק מחויב לשמור ברשותו לבין האשראי שהוא מעניק



-



מכפיל הון



היחס בין שווי השוק להון העצמי של הבנק



"חדלות הפירעון בתיקים של פאני ופרדי לא עבר מעולם את ה-1%"



>> "אנשים אומרים לנו יש לכם יותר אג"ח מגובות משכנתאות של פאני מיי ופרדי מק מההון העצמי שלכם וזה מסוכן. אבל הם לא מבינים את המכשיר", אומר זהר.



"יש לנו 430 תיקים שבכל אחד מהם 12 אלף לקוחות מאזורים של שונים צפון ומזרח ארה"ב. המשכנתא הממוצעת עומדת על 400-450 אלף דולר. אלו משכנתאות שנלקחו ב-2000 וחצי מהן כבר שולמו, כך שהן עומדות כבר על כ-200-220 אלף דולר. שיעור חדלות הפירעון בתיקים האלה לא עבר מעולם את ה-1% וכך זה גם כעת במשבר. יש לי גם ערבות: אם יש משכנתא בפיגור של 90 יום פאני ופרדי מתחייבות להחליף אותה במשכנתא אחרת".



לאחר שפקעו האופציות של קבוצת ברונפמן-שראן: המדינה צפויה להקים ועדת מניות לדיסקונט



>> שלוש שנים לאחר הפרטת בנק דיסקונט, המדינה צפויה להקים ועדת מניות לבנק. ל-TheMarker נודע כי בימים הקרובים יוגש לאישור שר האוצר רוני בר-און וועדת הכספים של הכנסת דבר הקמת הוועדה.



ועדות מניות הוקמו ב-93' כלקח מפרשת ויסות המניות, במטרה לנתק את הזיקה שבין הממשלה לבין הבנקים שבבעלותה. לכל אחד מארבעת הבנקים שהיו אז בהסדר (הפועלים, לאומי, דיסקונט והמזרחי) מונתה ועדת מניות בראשות שופט, שתפקידה היה למנות את הדירקטורים בבנקים, ולפעול למען האינטרס של בעלת השליטה בבנק - המדינה. בכך נותק הקשר הישיר בין הממשלה והפוליטיקאים לבין הבנקים. על פי החוק, התפקיד העיקרי של ועדות המניות הוא למנות דירקטורים בבנק בכל שנה במועד כינוס האסיפה הכללית.



המשמעות של הקמת ועדת המניות לדיסקונט אינה דבר של מה בכך. היא מגבירה את המעורבות של המדינה בבנק, שנוהל עד כה כמו היה בידיים פרטיות.



הקמת ועדת המניות לדיסקונט מגיעה לאחר שאתמול פקע המועד האחרון למימוש האופציות על ידי קבוצת ברונפמן-שראן המחזיקה ב-26% ממניות הבנק. ברונפמן-שראן רכשו את המניות בסוף 2005 על פי שווי של 5 מיליארד שקל לבנק וקיבלו אופציה לרכישת 25% נוספים מהמניות בתוך שלוש שנים לפי שווי זהה. אלא שבשנה האחרונה סבל דיסקונט מירידות חדות ושוויו ירד מ-9.8 מיליארד שקל בתחילת 2008 לכ-3.3 מיליארד שקל כיום. בעקבות זאת ועל רקע המשבר לא מימשה קבוצת ברונפמן-שראן את האופציה לרכישת המניות והן נשארו בידי המדינה.



דיסקונט דיווח אתמול כי הסכם שחתם עם המדינה לעניין הסדרים ושיתוף פעולה בין הקבוצה למדינה יוארך עד ל-15 בינואר, כאשר בינתיים תגובש ועדת מניות. כעת על נכסים מ.י שמחזיקה בעבור המדינה את המניות לדון בהסכם שנחתם עם ברונפן-שראן והכולל סוגיות שונות ובהן מינוי דירקטורים בבנק.



על פי חוזה שנחתם עם הקבוצה במועד מכירת גרעין השליטה נקבעו הסדרים לשיתוף פעולה לתקופה שבהן האופציות היו תקפות, לפיהם ימונו בדירקטוריון דיסקונט ארבעה דירקטורים שיוצעו לבחירה על ידי הממשלה ועוד תשעה דירקטורים מטעם הקבוצה; הסדרים אלו עשויים כעת להשתנות. גם אופן תיאום ההצבעה בין המדינה לקבוצה שבשליטת מתיו ברונפמן ורובין שראן עשוי להשתנות, כאשר עד היום הבטיחה הממשלה כי נציגיה יימנעו באסיפות כלליות כל עוד הרוכשים של גרעין השליטה יפעלו בהתאם להתחייבויותיהם על פי הסכמים.



דיסקונט דיווח כי קבוצת ברונפמן-שראן מנהלת מגעים עם המדינה לגבי הארכת שיתוף הפעולה ביניהם והיקפו. דיסקונט מציין עוד כי אין דבר המונע מהמדינה למכור את אחזקותיה בבנק לאחר ה-15 בינואר.