מספרים שבזמן ההתקפות על ניו יורק ועל וושינגטון ב-11 בספטמבר 2001, מטוס קרב של חיל האוויר האמריקאי קיבל פקודה לחוג מעל הבית הלבן ולמנוע "בכל מחיר" התקרבות של מטוסים אזרחיים. בדומה לכך, על בנק ישראל למנוע בכל מחיר שילוב הרסני של אינפלציה שלילית (דיפלציה) עם מיתון במשק.
המשמעות היא הפחתת ריבית חדה והתחייבות ברורה של בנק ישראל שהוא ישתמש בכל הכלים העומדים לרשותו על מנת למנוע מצב של דיפלציה.
בחודשים האחרונים חלו שינויים דרמטיים בסביבה הכלכלית העולמית, תוך ירידה חדה בתחזיות הצמיחה ושחיקה ניכרת של שווי תיקי הנכסים הפיננסים. מחירי הסחורות, והנפט בראשן, רשמו ירידות דרסטיות. האינפלציה בפועל ירדה מאד בחודשים האחרונים, תוך ירידה אבסולוטית במחירים בנובמבר בכל המדינות המתקדמות, כולל בישראל.
כתוצאה מהתפתחויות אלה, הציפיות לאינפלציה, הן בעולם והן בארץ, נחתכו בחדות. כך, למשל, הציפיות הנגזרות משוק האג"ח המקומי מצביעות על צפי לאינפלציה שלילית של 0.6% ב-18 החודשים הקרובים (שיעור שנתי של מינוס 0.4%). לשם השוואה, הציפיות לאינפלציה לטווח דומה עמדו לפני 6 חודשים על שיעור שנתי של 3.4%.
במהלך ששת החודשים האחרונים, בזמן שהציפיות לאינפלציה ירדו מ-3.4% למינוס 0.4 אחוז, ריבית בנק ישראל ירדה מ-3.75% ל-1.75%. כתוצאה מכך, נוצר מצב שבו, למרות הפחתות הריבית הנומינלית של בנק ישראל בחודשים האחרונים, הריבית הריאלית הנגזרת (שהיא זו המשפיעה יותר על רמת הפעילות במשק) עלתה, למרות התחזיות הקודרות לגבי שיעור הצמיחה במשק והעלייה הצפויה באבטלה. הרמה הגבוהה של הריבית הריאלית לא רק שאינה מסייעת לפעילות במשק ולתעסוקה, היא אף בולמת אותן.
במקביל, הציפיות לדיפלציה גורמות לנזקים ישירים מעל ומעבר להשפעתן העקיפה דרך הריבית הריאלית. כך, למשל, אחד המנגנונים המרכזיים שמתרחשים במשק הנמצא במיתון, המחליש את עוצמת המיתון והתורם בסופו של דבר להתאוששות מן המיתון הוא השחיקה בשכר הריאלי של העובדים. כאשר משק נמצא במיתון, פירמות בדרך כלל יימנעו מהגדלת שכר העובדים, והעובדים מצידם ישמחו על כך שמקום עבודתם לא נפגע ולא יידרשו תוספות שכר.
כאשר האינפלציה חיובית, פירוש הדבר הוא שהשכר הריאלי נשחק. שחיקה זו מאפשרת לפירמות להקטין את עלויות העבודה הריאליות וכך נמנע הצורך בפיטורי עובדים ובהקטנת התפוקה. אולם, אם האינפלציה היא שלילית, הרי תהיה עלייה בשכר הריאלי של העובדים גם כאשר שכרם הנומינלי אינו עולה. כתוצאה מכך, פירמות נאלצות לפטר עובדים ולהקטין תפוקה, וחלקן אף פושטות רגל ונסגרות. תהליך זה מחמיר את המיתון ומגדיל בהרבה את שיעור האבטלה במשק.
לפעמים הנזק הוא פרמננטי, מכיוון שפירמות שפושטות רגל לא תמיד יכולות לקום מחדש כאשר הסביבה הכלכלית משתפרת. למשל, בחלק מהענפים מתפתחים במהלך השנים יחסים עסקיים ארוכי טווח בין הפירמה ללקוחות שלה ולא ניתן לשחזר בקלות יחסים אלו אם הפירמה קורסת. גם בקרב העובדים המובטלים הנזק עלול להיות פרמננטי. חלק מהעובדים שמאבדים את מקום עבודתם (במיוחד המבוגרים שבהם) לא יכולים לחזור בקלות לשוק העבודה, וגם אם הם מצליחים לחזור, הפריון שלהם (וגם השכר שיזכו בו) נמוכים בהרבה לעומת רמתם לפני הפיטורים.
לתהליך של דיפלציה יש גם הרגל מגונה של הזנה עצמית. הציפיות לדיפלציה גורמות לכך שצרכנים ופירמות ידחו עד כמה שאפשר הוצאות על צריכה והשקעה, מתוך ציפייה שהמחירים בעתיד יהיו נמוכים יותר מאשר בהווה. תוך כדי כך הביקושים במשק מצטמצמים, נוצר עודף היצע והמחירים אכן יורדים, דבר שמגשים את הציפיות לדיפלציה ומזין אותן, וכך הלאה. (תהליך הפוך מתרחש במצב של אינפלציה גבוהה המזינה את עצמה.)
דיפלציה, על כן, עלולה להיות הרסנית ביותר בתקופות של מיתון. היא עלולה להעמיק בהרבה את המיתון ולהאריך במידה משמעותית את מועד ההתאוששות של הכלכלה. לא במקרה המיתונים הקשים והממושכים ביותר הזכורים לנו נוצרו על רקע תהליך ממושך של דיפלציה. דוגמאות לכך הן השפל הגדול בשנות ה-30 והמיתון הארוך של יפן בשנות ה 90.
הלקח מכך וההשלכות לגבי המדיניות המוניטרית הרצויה ברורים: על בנק ישראל למנוע "בכל מחיר" מצב של דיפלציה בשילוב עם מיתון במשק. למזלו של בנק ישראל (ולמזלנו), המשימה שעומדת לפניו היא גם ברת ביצוע וגם אינה עומדת בסתירה ליעדים המרכזיים "הרגילים" שאליהם מכוונת המדיניות המוניטרית דרך קבע: שמירה על יציבות מחירים לאורך זמן, תמיכה בצמיחה ובתעסוקה ושמירה על יציבות פיננסית.
במצב שנוצר היום בכלכלה העולמית ובמשק המקומי, הן היעדים הרגילים, והן הצורך המיידי למנוע דיפלציה בכל מחיר, מצביעים לאותו כיוון: הפחתת ריבית חדה והתחייבות ברורה שהבנק ישתמש בכל הכלים העומדים לרשותו כדי למנוע מצב של דיפלציה.
הכותב: ד"ר מיכאל שראל הוא הכלכלן הראשי של קבוצת הראל
מדוע הדיפלציה היא תופעה הרסנית למשק וכיצד בנק ישראל מנסה למנוע אותה?
TheMarker
4.1.2009 / 16:14