איגרות החוב של מיקי מאוס או מה שווה היום מניית וולט דיסני?

חברת וולט דיסני - הוקמה בשנת 1923 כסטודיו קטן לסרטים מצוירים על ידי המאייר וולטר אליוט דיסני ואחיו רוי. בשלוש השנים הראשונות לפעילותה הפיקה החברה 2 סרטים בלבד, אך כיום החברה הגדולה ביותר בעולם בתחום תעשיית הבידור והמדיה. החברה מעסיקה כ-150,000 עובדים והיא בעלת שווי שוק בורסאי של 44 מיליארד דולר.

האימפריה של וולט דיסני נשענת על ארבע חטיבות

חטיבת המדיה

כוללת למעלה ממאה ערוצי טלוויזיה, רדיו, אינטרנט ותוכן סלולארי והיא עוסקת בין היתר ביצירות מקור, מכירת זמן מסך לפרסומות, ביצוע מחקרי שוק, שיווק מכירות וגביית דמי מנוי. רשת הטלוויזיה המובילה של וולט דיסני מתרכזת במותג ABC (שנרכש ב-96), וכוללת גם 80% אחזקה בערוץ הספורט ESPN, ערוצי בידור, ערוצי היסטוריה וערוצי דיסני לילדים.

כיום, כ-200 מיליון בתי אב ברחבי העולם מנויים לערוצים של דיסני. בשנה החולפת סגמנט זה בפעילותה של דיסני היה אחראי להכנסות בסך 16 מיליארד דולר, והניב רווח תפעולי בסך 4.8 מיליארד דולר.

חטיבת הפארקים והשמורות של וולט דיסני

כוללת 40 מלונות, חברות תיירות, גני חיות, פארקי מים, קומפלקסים של ספורט וכמובן 11 פארקי שעשועים הפרוסים על פני שלוש יבשות (בארה"ב, אירופה ואסיה) וחולשים על פני שטחים אדירים (הפראק בפלורידה למשל, משתרע על שטח דומה לזה של סאן פרנסיסקו וגדול פי 6 מהשטח של מדינת ישראל). בשנה החולפת סגמנט זה בפעילותה של דיסני הכניס 11.5 מיליארד דולר, והניב רווח תפעולי בסך 1.9 מיליארד דולר.

אולפני הסטודיו של וולט דיסני

אחראים על הפקת סרטי החברה, מופעים חיים, הקלטות, בידור ביתי, מוזיקה ועוד. בין האולפנים ניתן למצוא שמות מפורסמים כמו: Touchstone Pictures, Hollywood Pictures, Miramax Film (שנרכש ב-93), ואת החברה המובילה בעולם באנימציה ממוחשבת Pixar , אשר נרכשה ע"י וולט דיסני במאי 2006.

הרכישה של אולפני Pixar מידי בעליה סטיב ג'ובס (המנכ"ל האגדי של חברת המחשבים Apple) בוצעה בתמורה ל-7.4 מיליארד דולר, ושמאז מחזיק ג'ובס בכ-7.5% ממניות חברת וולט דיסני + כסא בדירקטוריון. בשנה החולפת אולפני הסטודיו של וולט דיסני הניבו הכנסות שנתיות בסך 7.3 מיליארד דולר, ורווח תפעולי של 1.1 מיליארד דולר.

חטיבת מוצרי הצריכה

מתמקדת במכירת מוצרים ממותגים של דיסני (ביגוד, ספרים, מזון, ריהוט, אלקטרוניקה וצעצועים) והיא הבעלים הישירים של רשת חנויות חובקת עולם למוצרי החברה (למעלה מ- 100 חנויות באירופה, יותר מ- 300 חנויות קמעונאיות בארה"ב, ומכירות מכוונות דרך האינטרנט).

בנוסף דיסני נהנית מתמלוגים על רישיונות שמשולמים על ידי זכיינים בתמורה להפעלת חנויות (ביפן למשל) או מתמלוגים בתמורה לזיכיון למכירת מוצרי החברה בתוך חנויות אחרות (כך למשל מתופעלות 4800 נקודות ממכר של מוצרי דיסני בסין). כמובן שמעבר לכך, דיסני נהנית מתמלוגים על שימוש בעשרות אלפים של דמויות ובקניין רוחני שבבעלות החברה.

אם לא די בכך, דיסני היא הבעלים של הוצאת הספרים הגדולה ביותר בעולם לספרים וכתבי עת לילדים (Disney Book Group). חטיבת מוצרי הצריכה הכניסה לדיסני בשנה האחרונה קרוב ל-3 מיליארד דלר וייצרה רווח תפעולי של 700 מיליון דולר.

דירוג אשראי, אג"ח ומדדי מניות

דיסני הונפקה לציבור באפריל 1940,והיא רשומה למסחר ב-NYSE תחת הסימול DIS. מניית דיסני מהווה כיום שיעור משמעותי של 2.1% ממדד הדאו-ג'ונס ו-0.55% ממדד ה-S&P500. דירוג האשראי של החברה הוא: "A" על ידי פיץ', S&P ומודיס, ותחזית הדירוג "יציבה" על פי שלוש הסוכנויות.

חרף המשבר בשווקים, חברת הדירוג פיץ' העלתה בחודש יוני האחרון את הדירוג של דיסני בדרגה אחת תוך שהיא מציינת לטובה את המוניטין החזק של החברה, היכולת שלה לייצר הכנסות קבועות לאורך זמן, ואת הגמישות הפיננסית.

ההערכה היא כי ההוצאות של משקי הבית על שעשועים לילדים תהיינה האחרונות להיפגע מהמיתון וכי הגיוון הרב בפעילותה של דיסני תעזור לה לצלוח את המשבר תוך שמירה על רווחיות גבוהה.

בחודש שעבר, הוכיחה דיסני כי למרות המשבר הפיננסי, שוקי ההון פתוחים עבורה. וכך, יום לאחר ההודעה של ברננקי בדבר חיתוך הריבית לרמה אפסית, יצאה דיסני בהנפקת מוצלחת של אג"ח בע.נ. של 1 מיליארד דולר (בעל קופון של 4.5% לטווח 5 שנים).

האג"ח הונפק בתשואה 4.72% (337.5 נקודות בסיס מעל האג"ח הממשלתי המקביל), ולאחר מכן בשוק המשני המרווח התכווץ באופן משמעותי והוא עומד כיום על 221 נ"ב. צרכי מיחזור החוב הסחיר של דיסני צנועים למדי, ופרופיל הפירעונות של דיסני פרוס באופן נוח (פירעונות של פחות מ-1 מיליארד דולר בכל אחת מ-3 השנים הבאות).

ביצועי החברה

בשנת הכספים 2008, דיווחה דיסני על הכנסות גבוהות בסך 37.8 מיליארד דולר, ורווח נטו שהסתכם ב-4.427 מיליארד דולר (2.28 דולר למניה), בהשוואה ל-4.687 מיליארד דולר בתקופה המקבילה אשתקד (2.25 דולר למניה).

להערכת אייל קליין, אסטרטג אי.ביא.י לשווקים בינלאומיים, מדו"חות החברה ניתן להתרשם, שחולשת הכלכלה הריאלית באה לידי ביטוי ברבעון הרביעי, שעה שההכנסות היו נמוכות מהצפי המוקדם של האנליסטים, וניתן היה לזהות ירידה בעיקר בצבר ההזמנות לכניסה לפארקים.

החוב של דיסני בר שליטה (14.6 מיליארד דולר), מבנה הפירעונות בריא (75% מהחוב הוא לטווח ארוך) ואין לחברה חשיפות למט"ח. תשלומי הריבית שניגזרים מהחוב הסתכמו ב-2008 ל-712 מיליון דולר, שיעור החוב ביחס לשווי החברה הוא - 45%, ושיעור החוב ביחס לכלל הנכסים עומד על 23% (שיעור שהוא יחסית לא גדול בהשוואה לקבוצת הייחוס של דיסני. חברת וורנר ברוס למשל מתנהלת עם שיעור חוב לנכסים של 30%).

ב-2008, ניהלה וולט דיסני תזרים מזומנים של 3.7 מיליארד דולר, סכום הגבוה ב-36 מיליון דולר מהתזמ"ז בשנת 2008 ומייצג עמידות ויכולת החזר חוב גבוהה. זאת ועוד, ב-2008 החברה ביצעה רכישה חוזרת של 139 מיליון מניות בעלות של כ-4.5 מיליארד דולר, ובמקביל הודיעה כי בכוונתה לבצע רכישה נוספת של 184 מיליון מניות במהלך 2009.

על אף שדיסני משופעת בנכסים מנכסים שונים יותר משליש מהנכסים של דיסני במאזן אינם מוחשיים אלא קשורים למוניטין החברה (22 מיליארד מתוך 62.5 מיליארד דולר). לדברי קליין "למרות שבמבט ראשון עובדה זו מרתיעה, המצב בדיסני הוא טוב לאין שיעור בהשוואה למתחרות אשר ניפחו את שווי המוניטין שלהן באופן מוגזם ומסוכן".

כך למשל המוניטין של וורנר ברוס במאזן הינו כפול משל דיסני – 42 מיליארד דולר. הנכסים הלא מוחשיים שרשומים לברוס במאזן הם בסך של 47 מיליארד דולר (לעומת 2.5 מיליארד דולר בלבד אצל דיסני).

ביצועי המניה

בשנת 2008 איבדה מניית דיסני כ-30% מערכה והיא נסחרת כיום ברמות של 24 דולר, נכון ליום שישי ה-2 לינואר. לדברי קליין "ירידת ערך המניה משקף את המצב בשוק המניות בכללותו, אך גם את החשש מכך שמיתון קשה בכלכלה הריאלית יפגע בצריכה של מוצרי מותרות, מהסוג שדיסני מייצר. לשם השוואה נזכיר כי מדד סקטור מוצרי הצריכה של ה-S&P500 שבו נכללת דיסני (בנוסף ל-79 חברות אחרות), ירד אף הוא ב-2008 בכ-30%".

בהקשר של המניה יש לשים לב כי החברה זוכה להמלצות 'קנייה' עלי ידי אנליסטים, אך מחיר יעד של 27.5 דולר קרוב יחסית למחיר הנוכחי. מועד פרסום הדוחות הכספיים לרבעון הראשון של 2009 הוא: ה-3 בפברואר.

לדברי קליין "תיאורטית, דיסני היא חברה קלאסית להתבצר בה בתקופת מיתון. החברה מייצרת מזומנים, מחזיקה ברשותה נכסים פיזיים ורוחניים יקרים מפז, והתברכה בהנהלה אקטיווית שמנווטת אותה היטב במשבר".

על אף הסופרלטיווים שמרעיף קליין על דיסני המלצת אי.בי.אי למי שמחזיק מניה של דיסני או אג"ח של החברה היא דווקא למכור אותם. לדברי קליין "האג"ח של דיסני כמו גם המנייה נסחרים היום ב"יוק?ר", שעה שהאג"ח רשם רווח של קרוב ל-4% תוך שלושה שבועות מאז ההנפקה והאפ-סייד שאנו רואים למנייה הוא כנראה מוגבל".