שוק ההון הוא גוב האריות שלכם

>> אין לנו כוונה להשמיץ איש, וכמובן שאנחנו מתרחקים מהכללות כמו מאש, אבל בכל זאת נרשה לעצמנו לצטט כי העוסקים בשוק ההון הם בדרך כלל האנשים הכי ציניים, הכי לא ישרים והכי מתוחכמים שיש.

זאת אינה קביעה שלנו. זוהי פשוט הסקה לוגית מהמשבר הפיננסי המתרחש בעולם בימים אלה: איפה עוד תמצאו מגזר שהצליח להשמיד ערך של טריליוני דולרים לכל האנשים בעולם בו זמנית, ורק הוא יצא נשכר מכך עם בונוסים אישיים שהסתכמו במאות מיליארדים? תודו, הישג כזה מחייב כישרון בלתי רגיל.



הגיע הזמן להפנים סופית את המסר: שוק ההון הוא גוב האריות. מסוכן להיכנס אליו, כמעט בלתי אפשרי לשרוד אותו ללא פגיעה, וכל מגע עמו חייב להיעשות תחת כללי בקרה קפדניים מאין כמותם. העובדה שכספי הפנסיה של הציבור הרחב נשלחו למשמרת בשוק ההון מעוררת דאגה לכשעצמה, אבל לפחות במקרה של כספי הפנסיה, הבחירה בשוק ההון צריכה להיחשב לרע במיעוטו. כל גורם אחר שהיה מתבקש לנהל את כספי הפנסיה, בראש ובראשונה המדינה עצמה, היה קרוב לוודאי גורם לציבור נזק גדול פי כמה.



אבל אם במקרה של כספי הפנסיה אין פשוט כתובת אחרת, אמינה וטובה יותר, לניהול השקעות הציבור - הרי שזה בוודאי אינו המקרה כאשר מדובר בכספי תקציב המדינה. על כספי תקציב המדינה - כספי המסים של אזרחי ישראל - אסור ליפול טרף לאריות של שוק ההון, כי אלה כמעט בוודאות ימצאו את הדרך "לעשות סיבוב" על כספי המדינה.



החשש הזה עולה במלוא עוצמתו בנוגע לקרנות ההשקעה המשותפות של המדינה והגופים המוסדיים - קרנות המנוף. במסגרת הקרנות הללו אמורה המדינה להשקיע 5 מיליארד שקל מתקציבה, כאשר לצד המדינה ישקיעו בקרנות גם גופי החיסכון הפנסיוני (קופות גמל, קרנות פנסיה, ביטוחי מנהלים). הקרנות המשותפות, קרנות המנוף, ישקיעו את הונן בחברות שנקלעו לקשיים ומתקשות לפרוע את חובן לבעלי האג"ח שלהן. למעשה, קרנות המנוף הן קרנות השקעה בהסדרי חוב במסגרת שוק האג"ח, ומטרתן לסייע לשוק האג"ח להתמודד עם גל חדלויות הפירעון שצפוי להתרחש בו.



הסיוע של המדינה לשוק האג"ח כאן הוא בהקצאת 5 מיליארד שקל מתקציבה לקרנות המנוף, וכן בקביעה כי 5 מיליארד השקלים הללו יהיו הכספים הנחותים ביותר בקרנות. כל הפסד שייווצר בקרנות המנוף - המדינה היא שתספוג אותו ראשונה. כך, אם המדינה תשקיע 25% מהון של קרן מנוף, תיאורטית, קרן המנוף יכולה לספוג הפסד של עד 25% בטרם המשקיעים הפרטיים בקרן (הגופים המוסדיים) יספגו הפסד כלשהו. כאשר מדובר בקרן המשקיעה בהסדרי חוב בשוק האג"ח, הסיכון של המשקיעים להגיע להפסד של יותר מ-25% נראה נמוך מאוד - כלומר, המדינה מספקת לגופים המוסדיים ביטחון כמעט מלא מפני הפסדים בהשקעה בקרנות המנוף.



מכיוון שהגופים המוסדיים הם מנהלי כספו של הציבור, העמדה של המדינה כי היא מוכנה לספק להם את ההבטחה הזו ללא כל תמורה - מקסימום החוסכים לפנסיה ירוויחו כך יותר, על חשבון כספי המדינה - נשמע לא רע, עד שאנחנו נזכרים כי אנו עוסקים בגוב האריות וכי האינטרס של הגופים המוסדיים לא תמיד חופף לזה של העמית לפנסיה החוסך דרכם.



יש אינספור שאלות שעולות סביב קרנות המנוף. למשל, האם הגופים המוסדיים יצליחו לגרום לקרנות המנוף להגיע להסדרים עם כל החברות הכי גרועות בשוק - וכך לחלץ אותם מהשקעות כושלות שהם עשו באג"ח של אותן חברות. כדי למנוע זאת, קבעה המדינה כי המוסדיים לא יתערבו בניהול ההשקעות של קרנות המנוף, ואלה ייקבעו באופן בלעדי על ידי מנהלי הקרנות.



אלא שגם למנהלי הקרנות, אנשים פרטיים או תאגידים, יהיו אינטרסים משלהם. למשל, המנגנון של קרנות המנוף קובע כי המנהלים יוכלו לקבל חלק מהרווחים של קרנות המנוף אם התשואה בקרנות תעלה על 8%. מנגנון שבו עד 25% מהפסדים בקרן מוגן על ידי המדינה, וכי רק מעל תשואה 8% זוכים להשתתף ברווחים, עלול לדחוף את מנהלי הקרנות להיכנס להסדרי החוב הכי מסוכנים והכי לא סבירים. ומה לגבי אינטרסים שיהיו למנהלי הקרנות עם הגופים שהם ישקיעו בהם, או שאולי אינטרס שיהיה להם אצל הבנקים - שגם הם נושים של אותן חברות שנקלעו לקשיים?



אגף החשב הכללי באוצר עשה כמיטב יכולתו כדי להתמודד עם כל השאלות הללו, ולהציע מנגנונים בניהול קרנות המנוף שימנעו אותם. מבלי לזלזל באנשי החשב כללי, הסיכוי כי הם יצליחו להתמודד עם התחכום של שוק ההון הוא קלוש. כמעט בוודאות השוק יצליח למצוא את הפירצה שתאפשר לו לנצל את כספי קרנות המנוף לטובתו.



"אז מה המסקנה, לשבת ולא לעשות?" שואלים אנשי החשב הכללי, כאשר מתקיפים אותם עם החששות האלה. התשובה שלנו, במקרה זה, היא כן. מכיוון שהסיכוי שכספי ציבור ישרדו את שוק ההון בשלום הוא קלוש, עדיף שכספי הציבור כלל לא יגיעו לשם. את אותם כספים צריך היה להפנות לנתיבים שאותם המדינה יודעת לנהל טוב יחסית: השקעות ישירות במשק, ובמיוחד השקעות ברפורמות מבניות שישראל כה זקוקה להן. 5 מיליארד שקל שהיו מופנים לסיוע לעסקים קטנים, לשבירת מונופול הנמלים ומונופול חברת חשמל, או להמשך הרפורמות בחינוך - היו מועילים למשק הרבה יותר. בסופו של דבר, אם המשק יתאושש, גם שוק ההון יתאושש בעקבותיו.