שנת 2008 היתה שנה רעה מאוד למי שהחזיק איגרות חוב. במובן זה, משבר האג"ח הקונצרני בישראל הוא תמונת מיקרו של המגמה העולמית. שנאת הסיכון שגאתה עם פשיטת הרגל של בית ההשקעות ליהמן ברדרס, העצימה את המגמה והביאה לתשואות גבוהות באג"ח קונצרני. כמעט כל איגרת חוב שהייתה בה המילה "פיננסי", בעיקר הבינוניים והארוכים, עברה חיתוך שער חד שהביא את התשואות בו לרמה של אג"ח של מדינות עולם שלישי.
המרווח על אג"ח קונצרני אמריקאי בדירוג השקעה
על מנת להבין את שוק האג"ח יש לבחון מספר פרמטרים. אחד מהפרמטרים עליהם יש להסתכל הוא המרווח מעל החוב הממשלתי הרלוונטי. זהו אחד מהפרמטרים הקריטיים עליהם יש להסתכל על מנת לזהות את הפשרת השוק בשנה הקרובה.
שוק האשראי הקונצרני נבחן הן במרווחים והן ב-CDS. ה-CDS הוא עלות ביטוח חדלות פרעון. מונח המודד מהי עלות הפרמיה אותה יש לשלם על מנת לבטח אחזקה באיגרת חוב מפני חדלות פרעון של המנפיק. כמובן שיש מתאם בין ה-CDS של אג"ח מסויים לבין המרווח של אותו אג"ח מעל החוב הממשלתי.
מדד חשוב נוסף הוא כמה חוב מוכרים? מצד אחד, צד ההיצע ברור - ירידת הערך במאזני החברות, הביא אותם למצב בו הם צריכים יותר כסף. בעולם רגיל הם היו מנפיקים או מפצלים חטיבות או מוכרים חטיבות או מנפיקים חוב. אפילו שזה לא נשמע הגיוני למנף בתקופה זו, הרי שהצורך של הפירמות בכסף, מביא אותם להנפיק יותר חוב.
אולם מצד הביקוש, הגופים השונים שנכוו לא רצו לרכוש חוב נוסף, וכך נוצרת התופעה הידועה של בריחה מסיכונים או Flight to Safety, שהביאה לפרקים את התשואות על הטי-בילס להיות שליליות. בשנת 2008 גויס בארה"ב חוב קונצרני הנמוך בכ-25% מזה שהונפק ב-2007, וגם חוב זה הונפק בקושי רב במרווח גבוה ובסדרות קטנות.
ירידת שנאת הסיכון בתקופה האחרונה, הביאה להפשרה חלקית של שוק האג"ח. בשבוע הראשון של ינואר היה בום של הנפקות. חברות ומדינות הנפיקו באופן אגרסיווי יחסית וסך ההנפקות היה גבוה ב-28% מהתקופה המקבילה ב-2008. לדעתנו המגמה תימשך גם ב-2009.
אנו צופים שב-2009 נראה התאוששות של שוק החוב הקונצרני העולמי שתיתמך על ידי שלושה גורמים:
א. ירידה בשנאת הסיכון.
ב. הנפקת חוב קונצרני מגובה ממשלות. כך לדוגמא ניתן למנות את הנפקות החוב של המוסדות הפיננסים שמגובה על ידי ממשלת ארה"ב.
ג. המשך הקמת קרנות ממשלתיות לתמיכה בשוק ההון הקונצרני. בישראל לא המציאו את הגלגל. עוד לפני ההכרזה על קרנות המנוף בישראל, הכריזו מדינות שונות בעולם על הקמת קרנות דומות.
איך ניתן להרוויח מהמגמה?
רכישת אג"ח באופן ישיר. אם בוחרים בדרך של רכישת אג"ח באופן ישיר, במקרה כזה יש לבחון את ביצועי החברה את התחזיות וההמלצות על החברה. בנוסף, יש לבחון את העלויות הנדרשות לבניית תיק אג"ח מפוזר. לטעמנו בשנת 2009 יש להקפיד על סלקטיוויות, ולבנות תיק מפוזר ושמרן.
ברכישת קרנות נאמנות המשקיעות באג"ח קונצרני בחו"ל. יש לבחון את המח"מ והפיזור המטבעי. כמו כן, יש לבחון את דירוג החברות המוחזקות בקרן.
אם מעוניינים להנות מתיקון בשוק האשראי על ידי רכישת מניות, הרי שניתן לרכוש מניות של חברות ביטוח. לחברות אלו יש בדרך כלל תיקי אג"ח גדולים, כך שניתן יהיה ליהנות מהרווחים שיניבו תיקים אלו.
חברות תשתיות וציוד הנדסי
בשנת 2008 ראינו את מצעד התוכניות הפיסקאליות. הממשלות ברחבי העולם החליטו שאם יש משבר בסדר גודל שכזה, הרי שיש לפעול בכל התותחים הכבדים. וכך ראינו את הממשלות נוקטות במדיניות מוניטארית מרחיבה, ובנוסף ראינו מדיניות פיסקאלית מעודדת.
בראש המצעד עומדת סין עם תוכנית פיסקאלית של 585 מיליארד דולר המהווים כ-12% מהתמ"ג. מה מתכננות המדינות לעשות עם תוכניות העתק שלהם? בין היעדים - הורדת התלות באנרגיה מסורתית וחיזוק האנרגיה המתחדשת (אנרגיה ירוקה), אבל בעיקר חידוש תשתיות.
בחינת התוכניות הפיסקאליות הגדולות מעלה את התמונה הבאה:
בעולם בו הצרכן מכווץ הוצאות והפירמות חותכות תקציבי השקעה הגוף היחיד שהולך להוציא מיליארדים הוא הממשלות באמצעות תוכניות ההאצה שלהם. וכפי שהראנו, נתחים גדולים מהתוכניות מופנה לתשתיות. להערכתנו, ב-2009 חברות התשתיות וההנדסה יכולות להניב תשואה עודפת על פני החברות שעוסקות בצריכה מחזורית, לפחות בחצי הראשון של השנה.
איך ניתן להרוויח מהמגמה?
קניית חברות תשתיות באופן ישיר. גם בנושא זה, בדומה לאג"ח, יש לבחור את החברות בקפידה, ולבחון את העלויות הנובעות מבניית תיק מפוזר.
רכישת קרנות המשקיעות בתשתיות. בנושא זה יש לבחון באיזה חברות תשתיות מדובר. ישנן קרנות המשקיעות בחברות מים, אנרגיה, גז וכו', וחברות אלו חשופות באופן חד למחירי הסחורות, ופחות לשדרוג תשתיות הנובע מתוכניות ההאצה.
-
הכותבים: בני שרביט הוא סמנכ"ל השקעות במנורה מבטחים וחיים נתן הוא מנהל קרנות חו"ל במנורה מבטחים
מנורה מבטחים: צפי להתאוששות שוק החוב הקונצרני ב-2009 בהובלת חברות התשתיות וההנדסה
בני שרביט וחיים נתן
12.1.2009 / 14:46