מבין נותני התחזית הגדולים בעולם, עולה תמונה של קונצנזוס בדבר חזרה לצמיחה ברבעון השלישי של השנה, למעט התחזית של מריל לינץ'. עם זאת, עדיין, תסתכם 2009 בצמיחה שלילית ברוב המדינות המפותחות בעולם.
תחזיות הקונסנזוס לצמיחה בארה"ב
לדברי כלכלן המקרו של כלל פיננסים, אמיר כהנוביץ' "משכו של המשבר הנוכחי, בין אם נמדד מתחילת אוגוסט או אוקטובר 2007, מתקרב למשך הממוצע של משברים בשוק ההון. כמו כן, גם עומקו שלווה בנפילות החדות ביותר מאז 1929, מאותת סטטיסטית כי אנחנו בשלב מתקדם. כמובן שלא ניתן להעריך את שלב המשבר רק לפי השוואה סטטיסטית למשברים אחרים, אך זהו אינדיקטור נוסף לכך".
בבית ההשקעות מעריכים כי למשברים הכלכליים במאה האחרונה לשלושה יש סממנים דומים יחסית למשבר הנוכחי, הראשון המשבר הגדול של 1929, השני משבר ההלוואות בארה"ב ב-1989 והשלישי המשבר באותה שנה ביפאן.
לדברי כהנוביץ "במשברים אלה פקיעת בועת נדל"ן הביאה למצוקת אשראי ולפגיעה בצמיחה. מפחיד לחשוב ששנים מבין שלושת אלה נחשבים למשברים הכלכליים החמורים ביותר שידע העולם. ולכן מיקמנו עובדה זו בקטגוריה השלילית".
אך ניתוח מעמיק יותר מצביע על הבדלים מהותיים בין המשברים הללו למשברים של היום. ביניהם אפשר למנות את העדר ביטוח הפיקדונות הבנקאיים ב-1929, שהביא ל"ריצה אל הבנק" והחמיר בצורה קטסטרופלית את המשבר.
כמו כן, גם במשבר ב-ארה"ב ב-1929 וגם במשבר ביפאן לא ננקטו פעולות חילוץ או פעולות תמרוץ מוניטריות או פיסקליות לעידוד היציאה מהמשבר ואף להיפך, חלק מהפעולות שננקטו הביאו להחמרה נוספת, ביניהן, הטלת מיסים נוספים.
רגע לפני פרוץ המשבר הגיעה רמת המינוף בארה"ב, לב הכלכלה העולמית, לשיא שדומה רק לזה של 1930חשוב להבדיל בין רמת המינוף אז לזו של היום. למרות הרמות הדומות הרכב האשראי שונה. האשראי כיום מורכב מנכסים פיננסים מורכבים שלא היו באותן שנים ביניהם: אג"ח מגובה משכנתאות (שבחלקו סאב-פריים) ואשראי גבוה של הציבור שבחלקו הגדול הינו תוצאה של שימוש נרחב בכרטיסי אשראי.
להערכת כהנוביץ' עיקר הבעיה מזוהה עם אג"ח מגובה משכנתאות ורבים סבורים שהתייצבות מחירי הנדל"ן תביא להגברת הוודאות, לעצירת פיצוץ בועת האשראי ותאפשר המשך פעילות של שוק האשראי התקוע.
בכלל פיננסים לא סבורים שבשביל לראות סוף למשבר עלינו בהכרח לחזור לרמות המינוף הממוצעות של 150%, מה שיצריך מחיקת כ-50% מההלוואות והאשראי שקיימים בשוק. הסיבה לכך היא שעם השנים והשיפור המתמיד בשקיפות וביכולות להערכות סיכון סביר שנתינת אשראי יעיל תהיה אפשרית יותר ועל כן ששיעור המינוף יוכל לצמוח.
למרות איתותים להפשרה חלקית של השוק, מצוקת האשראי עדיין חמורה מאד ומקשה על הפעילות העסקית. לדברי כהנוביץ "ללא פתרון לבעיה יותר ויותר חברות ואולי אף מדינות יגיעו למצב של חדלות פירעון ויפשטו את הרגל".
סקרי הקשחת תנאיי האשראי של המערכת הבנקאית מעידים על הבעיה, כמוהם הריבית הנדרשת על הלוואות לצריכה בכלל ובקניית רכבים במיוחד. הריבית ללקיחת משכנתא בארה"ב עומדת כיום על 4.7%.
לדברי כהנובץ "בסקטור החוץ בנקאי הבעיה במקרים רבים קשה בהרבה. המרווח בין תשואות אג"ח ממשלתי לאג"ח קונצרני בדירוג A ל-10 שנים נמצאות ברמה של %2.63".
עם זאת בעיית הנזילות כפי שהיא באה לידי ביטוי במרווח בין הריבית הבין-בנקאית (הליבור) לריבית המק"מ ל-3 חודשים, נמצאת במגמת ירידה חדה וירדה אל מתחת לאחוז- 0.99%. להערכת כלכלני מחלקת המחקר בכלל פיננסים, המגמה החיובית תמשך.
לדברי כהנוביץ' "אינדיקטור זה הוא חיובי ביותר, במיוחד לאור ריבית הליבור שנמוכה מאד גם בצורה אבסולוטית. עם זאת, למרות שהבנקים מוכנים לתת כסף אחד לשני, השלב הבא, שהוא נתינת האשראי לעסקים, לצרכנים ולמשכנתאות מתעכב, הרבה בגלל המעבר של בנקים להשקעות בארה"ב למעמד של בנקים מסחריים, מה שמצריך מהם רמות הלימות הון גבוהות יותר (יחס נמוך) ולכן תקופת התאמה. להערכתנו, שוק זה יפשיר גם הוא בתקופה הקרובה".
מדדי המחירים
ירידת הביקושים, יחד עם מצוקת האשראי מביאה את מדדי המחירים בעולם לירידות חדות וכן את הצפי להמשך. סביבת דיפלציה היא סביבה רעה לכלכלה. לדברי כהנובץ' "ירידת מחירים מורידה את הכדאיות ברכישת מלאים ובעשיית חוזים. קשיחות המחירים כלפי מטה פוגעת למעשה ביעילות הכלכלית. אינפלציה בעת מיתון עדיפה על דיפלציה, למרות הקושי שקיים בה להפעלת מדיניות מוניטרית מרחיבה, בשל מהירות התהליך האינפלציוני בהבאה לש"מ במחירים מאשר לתהליך האיטי בדיפלציה".
מדדי המחירים בעולם לא נתמכים על ידי הביקושים מהמדינות המתעוררות והם במגמת ירידה חדה. הציפיות הגלומות בשוק לאינפלציה בארה"ב עומדות על 4.14%- לשנה 0.253%- ל-5 שנים ו-0.53%- ל-10 שנים.
להערכת כהנובץ', בטווחים הארוכים יותר קיים פוטנציאל רב לתשואת יתר באפיק הצמוד בעולם על האפיק הלא צמוד וזאת בשל מספר גורמים:
1) הצפי לחזרה לצמיחה בסוף 2009 ואיתה הביקושים
2) עצירת הירידה במחירי הסחורות הנוכחי
3) ההרחבות המוניטריות האגרסיביות והזרמות ההון
4) הסבירות הגבוהה להתנפחות מחירים באג"ח הלא צמוד בשל סביבה דיפלציונית
5) הרצון המוניטרי ליצירת אינפלציה בכדי לגרום לשחיקת מחירים ריאלית עד להבאת השווקים לש"מ בטווח קצר
6) החובות הגבוהים של מדינות שיתכן ויעודד אותן לשחוק אותו
מהן תחזיות הקונצנזוס לצמיחה בארה"ב ואיך שונה המשבר הנוכחי מקודמיו?
TheMarker
21.1.2009 / 12:23