"גם הרגל השנייה של הכלכלה הגלובלית שוקעת בבוץ"

>> 2008 היתה מהשנים הסוערות בתולדות הכלכלה העולמית. בנקים ובנקי השקעות מובילים ובעלי מוניטין כמו ליהמן ברדרס, בר סטרנס ומריל לינץ' קרסו כמעט בן לילה או נרכשו בנזיד עדשים. מוסכמות אידיאולוגיות נזנחו לטובת התערבות חסרת תקדים של ממשלות ובנקים מרכזיים וניסיונות נואשים להציל את המערכת הפיננסית והריאלית מהתמוטטות מוחלטת. קובעי המדיניות בארה"ב, בבריטניה ובשאר אירופה היו מעורבים בניסיונות מקרו-כלכליים שלא נעשו ב-80 השנה האחרונות.



ד"ר גיל בפמן, הכלכלן הראשי של בנק לאומי, אינו איש בשורות - לפחות בשלב זה - בנוגע להצלחת המהלכים הדרמטיים שכבר ננקטו. בראיון ל-TheMarker הוא מביע דאגה מגל נוסף של משבר במערכת הפיננסית וממליץ לנקוט משנה זהירות בכל הקשור בתכנון היום שאחרי - היום שבו יהיה צורך לסגת ממדיניות הזרמות עתק למשק והצפת המערכת הפיננסית בנזילות, וצופה שנתיים לא קלות למשק.

יש הערכות מנוגדות לגבי התוצאה של מדיניות זו. אחת השאלות המרכזיות היא בתוך כמה זמן המשק האמריקאי ייצא מהמשבר ואיך הוא ייצא ממנו. מה ההערכה שלך?



"המשבר עמוק מאוד. המצב כיום דומה לענק שרגל אחת שלו שקועה בבוץ של המשבר הפיננסי, שהחל ב-2007, ועכשיו, כשהוא חשב שהוא מתחיל לחלץ אותה מהבוץ הפיננסי, הוא מתחיל לשקוע שוב. בנוסף, הרגל השנייה שוקעת בבוץ של המשבר הריאלי. כרגע עושה רושם שהכלכלה הגלובלית, במיוחד זו של המדינות המפותחות, שוקעת בבוץ.



"השקיעה של שתי הרגליים היא אחת הנקודות הבעייתיות והמדאיגות בהשתלשלות העניינים. לצד זה צריך להדגיש שהמדיניות המקרו-כלכלית, בעיקר בארה"ב, מופעלת בצורה אגרסיווית ויצירתית, כמו שלא ראינו מעולם. מידה כזו של מעורבות ממשלתית לא היתה אפילו במשברים גדולים לפני 80 שנה, ואולי זה נותן תקווה שמצב השקיעה בשתי הרגליים אינו קבוע.



"לא הייתי ממהר לתלות תקוות ביציאה מהשפל כבר ברבעון השלישי של 2009. להערכתי, יחלפו כשנה וחצי-שנתיים עד שנוכל לומר שהמיתון מאחורינו, וגם זה כמובן בתנאי שהצעדים הכלכליים הגדולים שנעשים יצליחו להניב פרי".



מה התחזית שלך לגבי התפתחות התוצר במדינות המפותחות ב-2009?



"התחזיות מתעדכנות כל הזמן כלפי מטה, אבל אני צופה ירידה של ממש בתוצר של המדינות המפותחות ב-2009. התוצר של ארה"ב יירד ב-2.5%-3.0% ובשיעור דומה גם באירופה.



"בעולם המתפתח המהלך המתמשך של שיפור ברמת החיים מייצר כשלעצמו שיעור צמיחה של 5%-7%. שיעורי צמיחה אלה, שנראים לכאורה כגבוהים, אינם מצדיקים את ההשקעות הגדולות שנעשו. יש שם עודף גדול של כושר ייצור, משום שחוץ מהביקושים המקומיים אין להם יותר מדי עדנה משווקים חיצונים, כמו דרום מזרח אסיה והעולם המערבי. התרחיש האופטימי שלי הוא קיפאון בצמיחה ב-2010 - זה יהיה סימן שאנחנו בכיוון הנכון להיחלץ מהשפל".



חשש ממחנק מחודש



לדברי בפמן, בימים האחרונים נפגעו התקוות להתאוששות מידיעות על זעזועים מחודשים במערכת הבנקאות, לאחר שבדצמבר כבר היו סימנים ראשוניים של התייצבות במערכת הפיננסית. "ההרעה המחודשת במערכת הבנקאות מעוררת חשש באשר לסיכויי התאוששות הכלכלה העולמית, משום שמשבר בבנקאות מאוחר יותר לידי ביטוי במחנק מחודש בשוק האשראי ואחריו בכלכלה הריאלית - וזה יותר מדי בעיות הדורשות טיפול בו זמנית", הוא אומר.



אילו כלים נותרו בידי קובעי המדיניות אם יתאמת החשש שאנו לפני גל נוסף של משבר במערכת הבנקאות?



"הכלי העיקרי שנותר הוא תמיכה ממשלתית בבנקים והלאמה גדלה והולכת של מערכות פיננסיות. להערכתי, אנו הולכים לקראת זה. יש רשימה ארוכה של גופים עם שמות גדולים ומפורסמים שהולאמו בשנתיים האחרונות. אני מעריך כי אחרי הניסיון הלא מוצלח עם ליהמן ברדרס, כשנתנו לבנק ליפול - החלטה שהיתה בלון ניסוי יקר - הרצון להיכנס בשנית לסיטואציה כזו קטן מאוד.



"בימים שלאחר נפילת ליהמן התקבלו בחדר העסקות של לאומי פניות מבנקים גדולים ומכובדים בעולם שהיו מוכנים לשלם תמורת הלוואה בריביות של שוק אפור - עד כדי כך המסגרת הפיננסית העולמית התכנסה בתוך עצמה ונסגרה. אני חושב שזה ניסיון שממשלות לא ירצו לחזור עליו, ולכן התקווה שלי היא שהן יצליחו לייצב את המערכת ולהשיב את האמון בין הבנקים. אפשר לומר, במידה מסוימת של הקצנה, שממשלות ובנקים מרכזיים נהפכים לחברות אחזקה".



גירעון של 2 טריליון דולר



ברק אובמה, נשיא ארה"ב, אמר לפני שנכנס לתפקיד שצריך להתרגל לגרעון של טריליון דולר. מה ההשלכות המקרו-כלכליות של ההזרמה לטווח בינוני וארוך? עד כמה מדינה יכולה לחיות לאורך זמן עם גירעון שכזה והתנפחות כזו של יחס חוב תוצר?



"למה טריליון? התחזית שלנו היא לגירעון של 2 טריליון דולר. אבל צריך לקחת בחשבון שארה"ב מתחילה את המסע הארוך הזה עם יחס לא גבוה בין החוב לתוצר. על פי המדידה המקובלת, היחס בין החוב לתוצר בארה"ב הוא 40%, לעומת 60%-70% באירופה, כשבכמה מהמדינות שמצבן פחות טוב, כמו איטליה ויוון, היחס הוא 100% ויותר.



"כשמסתכלים על עבודות שנעשו בנושא, למשל העבודה של קנת' רוגוף וריינהרט, רואים גידול אדיר ביחס חוב לתוצר בתקופות משבר. ייתכן שיחס החוב לתוצר בארה"ב יגיע ל-60% או 80% - זה קרה בעבר, למשל במלחמת העולם השנייה. זה דבר שצריך להתרגל אליו ואני חושב שהוא לא בא לשווקים בהפתעה.



"זה משהו שדי מסתדר עם העבר", הוא אומר. "זה צריך להביא אותנו לשאלות של הטווח הקצר והארוך. בטווח הקצר צריך לשאול האם גידול משמעותי בחוב צריך להיות גורם שמאיים כבר כיום על שוק האג"ח.



"התחושה שלי היא שלא צריך להיות גורם שמאיים, מכמה סיבות. קודם כל, היה שינוי אדיר במידת הרתיעה מסיכונים בכל העולם והתיאבון לאג"ח ממשלתיות הוא אינסופי. במצב כזה יהיה קל לממשלות, במיוחד לזו של ארה"ב, למכור את מרכולתן מבלי לראות עלייה משמעותית בתשואות. הדבר השני שצריך לקחת בחשבון הוא שסביבת האינפלציה בעולם, או יותר נכון סביבת הדפלציה, תלווה אותנו פרק זמן לא קצר".



איך אתה מגדיר "פרק זמן לא קצר"?



"להערכתי, אנו עומדים בפני שנה-שנתיים של אינפלציה מאוד נמוכה - אפילו שלילית בנקודות זמן מסוימות בעולם. סיטואציה כזו משפיעה לטובה על רמת התשואות של האג"ח הלא צמודות, שהן עיקר הפעילות בשוק האג"ח האמריקאי, משום שהמשקיעים לא יידרשו פיצוי גדול בגין האינפלציה. בנוסף, זה משפיע על הציפיות לריבית של הבנק המרכזי משום שכשהאינפלציה כה נמוכה ומצב המשק כה בעייתי אז הבנק המרכזי יכול כנראה לשמור על ריביות לטווח קצר ברמה נמוכה מאוד לפרקי זמן ארוכים יותר משחשבו תחילה".



כלומר, אתה לא צופה לשינוי מהותי בריבית הבנק המרכזי בשלב מאוחר כלשהו ב-2010?



"אני חושב שלפחות את 2009 נעבור בריביות המאוד נמוכות - מה גם שיש מדינות שעדיין לא עשו את המהלך - למשל באירופה ובבריטניה, שעדיין לא השלימו את מהלכי הפחתת הריביות שלהן. אני חושב שכל העולם הולך בכיוון של ריבית של 0%-1% (Zero Interest Rate Policy) ולכן גם לסטנלי פישר, נגיד בנק ישראל, יש לאן להפחית.



"ככל שהמדיניות של ריבית אפסית תחלחל לתודעה, היא תשפיע גם על הריביות לטווח ארוך יותר ולכן כרגע אני לא כל כך מודאג מההשלכות של הגיוס הגדול על שוק האג"ח בראייה לטווח קצר.



"הנקודה שמדאיגה אותי קשורה לראייה של מה שקרוי מדיניות היציאה (Exit Policy). קובעי המדיניות נכנסו לעולם מסוים של מדיניות כלכלית אבל יבוא היום, ב-2010, ב-2011 או ב-2012, שבו צריך יהיה להתחיל לקפל את המדיניות הזו חזרה. יהיה צורך לעשות זאת בזהירות וברגישות כדי לא להכניס שוב את העולם לצרות. כמו למשל אינפלציה.



"זה עניין של עיתוי. אני לא חושב שזה יקרה בשנה הקרובה וכנראה גם לא בעוד שנתיים, אבל זה סוג האיומים שצריך לשים אליהם לב בראייה ארוכה יותר ולהתחשב בהם".



ריבית נורמלית של 5%



האם התחזית שלכם היא שבתוך שנתיים התשואות ל-10 שנים יחזרו לרמה של 5%?



"אני לא חושב שזה יקרה כל כך מהר. אני מאוד מקווה שהשוק יהיה מספיק חכם כדי להביט קדימה כדי שזה לא יפתיע אותו, ואני מקווה שגם קובעי המדיניות הכלכלית יהיו מספיק ערים למציאות כדי לעשות את המהלכים בצורה מדודה, ואז נראה עלייה הדרגתית בתשואות.



"עם זאת, בהתחשב בריבית הריאלית המייצגת בעולם במשך זמן ובאינפלציה בתנאים רגילים, הרי שהריבית הנומינלית לטווח ארוך במצב יציב, נורמלי, שכרגע אנחנו מאוד רחוקים ממנו, צריכה להיות סביב 5%. אלא שלפני שנחזור ל-5% נראה לי שנבקר ברמות יותר נמוכות מהרמות הנוכחיות".



רמות נמוכות יותר מ-2%?



"להערכתי, הריבית על אג"ח ממשלת ארה"ב לעשר שנים תרד מתחת ל-2% - בוודאי במקרה של חשש גובר מחדש מנכסי סיכון, שיכול לגרום למצב שבו נראה ירידה מחודשת בתשואות בעקבות חזרת גופי השקעה גדולים לנכסים בטוחים יותר, כמו פיקדון בבנק מרכזי או אג"ח ממשלתי".



האם להערכתך ייתכן מצב בו המלווים הגדולים למשק האמריקאי - סין, יפאן ומדינות המפרץ - יחששו להמשיך להלוות לממשלת ארה"ב וכתוצאה מכך יעלו התשואות ויתפתח משבר בשוק האג"ח האמריקאי?



"זו שאלה של חלופות. המצב של האירופים לא נראה טוב יותר ומצב הנכסים הלא ממשלתיים לא נראה טוב יותר, אבל התרחיש הזה הוא הסיבה שהדרך החוצה צריכה להיות מאוד זהירה - למשל לקחת בחשבון מה אורך החוב האופטימלי לגייס בתנאים כאלה. אולי כדאי לגייס דווקא לטווח קצר יותר כדי לא לגרור את זנב החוב לאורך שנים. יש הרבה פרטים קטנים שמקבלי החלטות בעולם צריכים לחשוב עליהם לעומק".



נפילה מתונה בישראל



איך המשק הישראלי כמשק כל כך פתוח משתלב בתמונת המשבר הפיננסי והריאלי העולמי?



"המשק הישראלי הוא אכן אחד הפתוחים בעולם, בוודאי במישור הסחר אבל גם במישור הפיננסי בתנועות ההון, ולכן ההתפתחויות משפיעות עלינו.



"עם זאת, כדאי להדגיש שהמשק הישראלי נכנס במצב טוב יחסית למשבר העולמי: שוק הנדל"ן למגורים לא הגיע למצב של התנפחות יתר, נוהלי מתן האשראי בישראל היו סופר שמרניים לעומת מה שהיה בעולם וחשבונות החוץ של ישראל טובים לאין שיעור ממדינות שנקלעו למשברים חמורים, כמו הונגריה או מדינות אחרות במזרח אירופה".



בפמן טוען כי חשבונות החוץ של מדינות אלה התאפיינו בגירעונות גדולים ובהתמכרות אינסופית לתנועות הון ממדינות אחרות כדי לממן את הפעילות הכלכלית. "זה לא המקרה שלנו", הוא אומר. "מאזן התשלומים של ישראל עדיין בעודף, תנועות ההון מאוזנות ולישראל חוב יש חיצוני שלילי - כלומר עודף נכסים על התחייבויות.



"הדברים האלה יצרו כריות ביטחון, ומסיבה זו הנפילה אצלנו פחות קשה מבמקומות אחרים. אבל אין ספק שהמשבר העולמי ישפיע על הפעילות הכלכלית בישראל, ובנק ישראל וגופים אחרים בישראל שמסקרים את המשק מוצאים עצמם מורידים את תחזית הצמיחה".



מה התחזית שלכם לאינפלציה לצמיחה ולתעסוקה ב-2009?



"אנחנו במהלך עדכון כלפי מטה של התחזיות שלנו, בין היתר בשל המתרחש בעולם וההפחתה הנוספת של תחזיות הצמיחה בעולם וגם ההסתכלות על המתרחש במערכת הבנקאות העולמית, כי הבעיות הבנקאיות משליכות על הבעיות הריאליות שמשפיעות על ישראל.



"אני חושב שנפחית את שיעורי הצמיחה של הסקטור העסקי בתחזית המעודכנת שלנו. אני בכוונה מדגיש את הסקטור הזה כי מה שמפריד בין התוצר שלו לתוצר הכולל הוא בעיקר פעילות הממשלה, כשלא לגמרי ברור איך ישפיעו הבחירות עליה. אבל אני חושב שאנו הולכים לכיוון של קיפאון בתוצר העסקי ב-2009, שיוביל לעלייה באבטלה. 2010 יכולה להיות שוב שנה מעורבת - כזו שקצת מזכירה את 2003, שבה בשני הרבעונים הראשונים היתה עדיין צמיחה שלילית אבל ברמה השנתית היתה חיובית.



"אנו חושבים כבר שנה שלמה שהאינפלציה ב-2009 תהיה באופן מובהק מתחת ל-0%. אני מאוד נזהר עם מספרים נקודתיים - אנו מכירים את שיעורי הדיוק הנמוכים של תחזיות נקודתיות - אבל גם כשאני לוקח את התחזית הנקודתית של המודל ומוסיף על זה את הטעות הטיפוסית של תחזיות שנה קדימה, אני לא מקבל אינפלציה חיובית. זה מגיע ממש ל-0%.



"אתה מסתכל מה קרה בסעיפי המדד ב-2008, כשהעלייה העיקרית באה מסעיפי הדיור והמזון, ואתה שואל את עצמך אם הם יעלו כפי שעלו ב-2008. התשובה היא ממש לא. גם פה זה הולך בכיוון של אינפלציה 0% ומטה".



מה ההערכות שלך לגבי ריבית בנק ישראל והתשואות בשוק האג"ח נוכח האינפלציה מצד אחד והגירעון התקציבי הגדול שצפוי ב-2009 מנגד?



"אינפלציה נמוכה ואף שלילית תפתח את הדרך להמשך הפחתת הריבית. בנק ישראל יפגוש לדעתי כבר בקרוב את הבנקים המרכזיים האחרים ברמת ריבית של 0%-1% וכנראה שהריבית תישאר שם פרק זמן לא קצר.



"אם מסתכלים על הריבית הריאלית של ארה"ב מול ישראל אנחנו בסביבות ריבית ריאלית של 2%, למרות הפחתות הריבית - מה שאומר שגם אם בנק ישראל יסיים את מהלך הפחתת הריבית הנומינלית וירצה להמשיך ולהרחיב מוניטרית, הוא יוכל בעצם לאפשר מצב שציפיות האינפלציה עולות מבלי שהריבית תגיב, ואז הריבית הריאלית תוכל להצטמצם לרמות שאולי תואמות יותר את הנסיבות הנוכחיות של האטה חמורה. הדבר משמעותי מבחינת שוק האג"ח".



אתה לא צופה עלייה ברמת התשואות בהשוואה לקצת יותר מ-3% כיום?



"ככל שיתר השווקים נהפכים למסוכנים יותר, הנטייה להתבצר באג"ח ממשלתיות ארוכות גם בישראל נהפכת לגורם שמקזז את השפעת צורכי המימון הגדולים על התשואות - לכן אני לא רואה מצב של התפרקות בשוק האג"ח".



להערכת בפמן, התשואות יזחלו כלפי מעלה, אבל יש מספיק גורמים שמושכים את התשואות של האג"ח הארוכות מטה - במיוחד אם בנק ישראל יעשה מהלך גדול בריבית הקצרה.



איפה אתם ממקמים במודלים שלכם את היחסים המעט בעייתיים מול בנק ישראל ששולח שני מסרים: "מצד אחד תעלו את האשראי ומצד שני תגדילו את הלימות ההון".



"הגורם של עלויות המימון משמעותי להשקעות במכונות, בציוד ובבנייה שאינה למגורים. מי שמתכוון לעשות פרויקט בוחן את עלויות המימון ובהתאם מחליט אם משתלם להשקיע - זאת מעבר לשאלות כמו התחזית לעתיד הכלכלה והתשואה על הפרויקט.



"בשנים קודמות היתה נגישות גבוהה למימון החוץ-בנקאי, שהיה מקור מימון מאוד חשוב. השוק שינה את העדפותיו בתחום זה ומתמחר אחרת את המימון לגופים. כשלוקחים תופעה זו בחשבון במודלים רואים שזה דבר שבולם פעילות.



"הנגישות למקור שסיפק 80% מהמימון בשנים האחרונות נפגעה וזה בא לידי ביטוי במחירים בשווקים, כלומר המרווחים, וכשמשלבים את העלייה במרווחים במודל אין ספק שזה מביא להאטה. אנו מעריכים שהעלייה במרווחים תגרום לירידה בשיעור חד ספרתי גבוה בהשקעה בענפי המשק".



בפמן טוען כי הפניית המבט למערכת הבנקאית בתקווה לקבל ממנה פתרונות לאשראי אינה במקומה. "צריך לזכור שאנו כבר לא במצב שהיה בראשית העשור, כש-80% מהאשראי לסקטור העסקי היה מהסקטור הבנקאי", הוא אומר. "כיום האשראי הלא-הבנקאי גדול לפחות כמו הבנקאי ולכן הפתרונות צריכים לבוא גם משם.



"כשמסתכלים על האשראי לסקטור העסקי כשיעור של התוצר העסקי רואים שהוא גדל מ-131% בסוף 2003 ל-144% בסוף ספטמבר 2008. הגידול לא בא מהמערכת הבנקאית, משום שחלקה באשראי הצטמצם מ-95% ל-77%, אלא בעיקר מהסקטור הלא-בנקאי שגדל כמעט פי שלושה, וגם ממשקי בית באמצעות מכשירים כמו תעודות סל, שהגדילו את החלק של משקי הבית מ-1% ל-11%".



הצרכנים נהפכים זהירים



יש משהו שבנק ישראל יכול לעשות מעבר להפחתת ריבית?



"הגדלת כמות הכסף באמצעות הפסקת הנפקת מק"מ ואי עיקור של הגידול בכמות הכסף כתוצאה מרכישת מט"ח בשוק - הם מסוג הדברים שאפשר לעשות בנסיבות הנוכחיות, במיוחד אם יש תחושה שמכפיל כמות הכסף מצטמצם. גודל מכפיל הכסף - בכמה גדלה כמות הכסף בשוק אם הבנק המרכזי מגדיל את כמות הכסף בשקל אחד - תלויה במצב מערכת הבנקאות.



"אם הבנקים ערניים יותר מבעבר לסיכונים, ייתכן שהמכפיל יקטן. דברים דומים אמורים גם במכפיל הקיינסיאני. אנו רואים מצב שבו הצרכנים, במיוחד בארה"ב, נהפכים זהירים יותר, וכשהנטייה השולית שלהם לצרוך קטנה אז המכפיל הקיינסיאני קטן ואז כל הזרמה ממשלתית פחות אפקטיווית מבחינת האצת הצמיחה".



מה בנק ישראל יכול לעשות, על אילו צעדים נוספים אפשר לחשוב?



"הכלים של בנק מרכזי מוגבלים: ריבית, כמות הכסף, במידה מסוימת אפשר להתערב בשוק מטבע החוץ - בכך פחות או יותר מסתכמים הכלים שלו".



הוא יכול להתערב בשוק האג"ח.



"הוא יכול לקנות אג"ח ויכול להיות שבהמשך יעשה זאת. ראינו שבבריטניה נתנו לבנק המרכזי לרכוש גם אג"ח קונצרניות. השאלה היא אם זה משהו שצריך לעשות. אני חושב שיש מספיק סיבות לתמוך בכך ומספיק סיבות להתנגד - כך שלא הייתי רוצה להביע על זה דעה - אם כי אני נוטה לומר שבנק מרכזי יתמקד במדיניות מוניטרית".



"לקבוע יעדים ברורים"



במה צריכה הממשלה החדשה להתמקד כדי לבלום את תהליך ההתכווצות והדפלציה?



"השקיפות של המדיניות תהיה בעלת חשיבות רבה. עד עכשיו אין אינדיקציה ברורה מקובעי המדיניות מה צפוי בנושא הגירעון, וצורכי המימון שלו. מוטב שבשלב כלשהו נקבל תמונה תקציבית ברורה ותאומץ הגישה שבאה לידי ביטוי באחרונה בהמלצות קרן המטבע, שתמציתן היא שטבעי שבנסיבות הנוכחיות תהיה עלייה בגירעון הממשלתי ולפרק זמן מסוים גם עלייה ביחס החוב לתוצר. עם זאת, כדי לתת תחושה שמדובר במהלך זמני של הרעה במשתנים הפיסקליים ולא במהלך מתמשך, יש לקבוע יעדים כמותיים ברורים - גם לטווח הבינוני - איפה אנחנו רוצים להיות ב-2011 וב-2012 מבחינת יחס החוב לתוצר ומשתנים פיסקליים מדידים אחרים, ולבחון אם לאורך זמן אנחנו הולכים ומתכנסים אליהם".



בפמן סבור כי דווקא בדרך של אימוץ יעדים כמותיים ומדידים לטווח הבינוני יכולה הממשלה ליצור לעצמה דרגות חופש מוגדלות לפעול בטווח הקצר, כי כך תעביר מסר ברור לשוק לפיו העלייה בגירעון ובגיוסי ההון נובעת מצורכי השעה. שם המשחק יהיה אמינות.



"תוכניות הממשלה להאצת הצמיחה נוגעות בעיקר להשקעות בתשתית, שזה דבר מצוין וחבל שלא עשו זאת קודם", הוא אומר. "זה גם יכול להיות מקום לכוון אליו את הכספים המוסדיים ולהוריד בכך את נטל המימון הציבורי, כך שהממשלה תהיה היוזמת של פרויקטי תשתית, תריץ במהירות את תהליכי האישור והמימון יבוא מהסקטור המוסדי".



"דברים נוספים, פחות קונוונציונליים, שהממשלה יכולה לעשות, קשורים בהון האנושי. חשוב לתמרץ ולסייע לישראלים-יורדים כחלק מבריחת המוחות, לחזור לישראל, כדי להעשיר את ההון האנושי. זה גם הזמן להשקיע בהשכלה גבוהה ובמו"פ כדי לבנות יתרונות לעתיד.



"חשוב להבטיח שהגידול בהוצאות הממשלה ייעשה בצורה סלקטיווית וספציפית, ולא להשתמש בכלים רחבים שיעילותם, פעמים רבות, נמוכה. עדיף לזהות פלחים מסוימים באוכלוסייה שתוספת ההכנסה שיקבלו תתורגם מיידית לגידול בצריכה שיסייע לצמיחה. למשל באמצעות מס הכנסה שלילי וסיוע לחברות קטנות ובינוניות - כל אלה פעולות שיעשירו את מנועי הצמיחה בטווח הקצר שכבר הוכרזו על ידי הממשלה.



"כולן פעולות טובות וחשובות אבל חשוב לבצע אותם, ואני מקווה שכפי שהיה בפעמים קודמות, למשל ב-2003, יתברר שיכולת ממשלה לפעול ולהפעיל טובה יותר בראשית דרכה. גם בהקשר של ארה"ב, ייתכן שהחלפת הסוסים בסוסים טריים בדיוק כשהעלייה מתחילה להיות הכי קשה תעזור להתגבר על האתגרים שבפנינו".



CEE מנצלת את הירידה בשער אג"ח: רכשה כרבע מהסדרה והקפיצה את המחיר ב-25%



>> חברת הנדל"ן סנטראל יורופיאן אסטייטס (CEE), שבשליטת יולי עופר ונמרוד רינות, ניצלה בחודשים האחרונים את ירידות השערים באג"ח א' שלה והשלימה רכישה חוזרת של כ-25% מהסדרה.



הרכישות בוצעו בחודשים האחרונים בסך של כ-14.5 מיליון ערך נקוב תמורת כ-5 מיליון שקל. בעקבותן זינק שער של אג"ח א' של CEE בכ-90% ל-41 אגורות, והתשואה לפדיון ירדה לכ-48%.



לפני כמה שבועות הורידו כלכלני חברת מידרוג את דירוג אג"ח א' של CEE בשתי דרגות מ-1Baa ל-Baa3 תוך הצבת אופק דירוג "שלילי".



כלכלני מידרוג מונים כמה סיבות להורדת הדירוג: הראשונה, יחסי המינוף והאיתנות הפיננסית של החברה, נכון לסוף ספטמבר 2008, הוחמרו במידה ניכרת, כך שיחס החוב הפיננסי ל-CA הוא כ-86.7%. מדובר בחריגה מתנאי הדירוג של הסדרה, לפיהם נקבע כי על החברה לשמור על יחס זה מתחת ל-80%.



שנית, הפסד בסך של 53.2 מיליון שקל שרשמה CEE ברבעון השלישי הביא לשחיקת הונה העצמי של החברה בסוף ספטמבר 2008 ב-71% לעומת סוף 2007, והוא מסתכם כעת ב-26 מיליון שקל . במידרוג מציינים כי גריעה נוספת עלולה להביא את CEE להון עצמי שלילי.



מיכאל רוכוורגר



הבעיות באפטורפ לא נגמרות: הגופים המממנים דורשים להציג תוכנית עסקית חדשה תוך שבוע



>> הבעיות של לב לבייב, בעל השליטה בקבוצת אפריקה ישראל, בנוגע לבניין האפטורפ (Apthorp) במנהטן לא נפסקות. אנגלו אייריש בנק וקרן השקעות אפולו - הגופים שמימנו ללבייב ולשותפו מוריס מאן את רכישת הבניין - הציבו להנהלה החדשה של הבניין, המאכלס כיום דירות למגורים, אולטימטום להגשת תוכנית עסקית חדשה עבורו - כך מדווח אתר הנדל"ן הניו יורקי "The Real Deal".



האולטימטום מגיע כמה שבועות לאחר שהמחלוקות בין לבייב ומאן נפתרו והוחלט כי חברת מאן ריאלטי תחדל מלנהל את האפטורפ. במקומה מונו כמנהלות חברות שירותי הייעוץ Broadwall Consulting Corporation Management ו-Broadwall Consulting Services שבשליטת Feil Organization, המתמחה בהשבחת בנייני יוקרה.



לאחר רכישת הבניין ב-2007 נטלו לבייב ומאן הלוואות בסך 520 מיליון דולר לצורך מימון שיפוצו ושיווקו. ללבייב ולמאן היו תוכניות מרחיקות לכת לבניין, שכללו מכירת הדירות בהיקף של יותר ממיליארד דולר. ואולם משבר האשראי בשווקים לא פסח גם על פרויקטים יוקרתיים בניו יורק, ובאחרונה דיווח "וול סטריט ג'ורנל" כי רק דירה אחת מתוך 163 בפרויקט נמכרה.



מיכאל רוכוורגר