מעלות מורידה את הדירוג לחברות הנדל"ן של פישמן בשל החשיפה למשבר הנדל"ן ומינוף גבוה

מאת אתי אפללו ומיכאל רוכוורגר

S&P מעלות הורידה הערב את הדירוג לאיגרות החוב של כלכלית ירושלים, מירלנד ומבני תעשייה - שלוש חברות שבשליטת איש העסקים, אליעזר פישמן. הדירוג לסדרות האג"ח של כלכלית ירושלים ומבני תעשייה הורד ב-2 דרגות ל-A מינוס ול-A בהתאמה, ואילו למירלנד הורד הדירוג בדרגה אחת בלבד ל-.BBB מינוס. כל החברות קיבלו אופק שלילי.

הורדת הדירוג ל נובעת מחשיפתה של החברה למשבר האשראי העולמי, ההרעה ביחסי הכיסוי והמינוף הפיננסי הגבוה בו היא פועלת. במעלות מציינים כי מינוף פיננסי זה חורג מהרמה המקסימלית עליה התחייבה לשמור, בעיקר בשל אסטרטגיית ההתרחבות האגרסיווית בה נקטה החברה בשנים האחרונות טרם פרוץ המשבר וכן בשל קיטון בהון העצמי הנובע מהפסדים וקרנות הון שליליות.

במעלות כותבים כי "אנו מצפים כי החברה תפעל לצורך הורדת רמת המינוף לרמות נמוכות יותר בעתיד הקרוב, בהתבסס על כוונתה למכור מספר נכסים בארץ ובחו"ל, אשר יקטינו את רמת החוב וישפרו את נזילות החברה". מעלות מציינת כי נזילות החברה הינה מספקת, אף שנסמכת רבות על מסגרות אשראי בנקאיות מאושרות אשר אינן מובטחות. נכון לתחילת 2009, לחברה מזומנים וקווי אשראי לא מנוצלים בהיקף כולל של 320 מיליון שקל. סכום זה מספיק לתשלום החלות השוטפת של החברה בשנת 2009 בהיקף של 256 מיליון שקל, ובנוסף החברה צופה כי תקבל דיווידנדים, זאת בנוסף לתזרים המזומנים החיובי שהיא מייצרת מפעילותה השוטפת".

מעלות מציינת כי תחזית הדירוג השלילית משקפת את הערכת שוק הפיננסים ושווקי הנדל"ן העולמיים. פעילות הייזום של החברה בשווקים מתפתחים, אשר צפויה להתגבר עם סיום המשבר, תורמת אף היא לתחזית השלילית. נזילות החברה לשנתיים הקרובות הינה סבירה, אך תלויה רבות בקווי אשראי מן הבנקים וביכולת קבלת מימון בגין נכסים לא משועבדים.

כלכלני מעלות הורידו ב-2 דרגות את דירוג האג"ח של , המוחזקת ב-73% על ידי כלכלית ירושלים, ל-A, והוציאו את הדירוג מרשימת מעקב. הורדת הדירוג, לפי מעלות, נובעת מסיכונים עסקיים ופיננסיים שהעיקריים שבהם: חשיפה למשבר האשראי העולמי בשל שוקי הפעילות של החברה (ארה"ב, גרמניה, שווHיץ, ישראל ועוד); עלייה ברמת המינוף והרעה ביחסי הכיסוי וביחסים הפיננסיים; תלות גבוהה במערכת הבנקאית ובהשגת קווי אשראי חדשים לצורך פרעון חלויות וכן חשיפה עתידית לפעילות יזמית בחו"ל.

במעלות מציינים כי יחס ל-CAP (חוב פיננסי + הון עצמי + זכויות מיעוט) מתואם, הגיע ל-69% - גבוה מן המצופה. היות ובכוונת מבני תעשייה, לשפר את נזילותה בעיקר באמצעות הגדלת החוב הבנקאי, במעלות מודאגים מגידול נוסף במנוף פיננסי. כלכלני מעלות מציינים כי נכון לתחילת 2009 לחברה קווי מזומנים וקווי אשראי לא מנוצלים בסך של 400 מיליון שקל, כשהיא פועלת להשיג קווי אשראי נוספים בהיקף של מאות מיליוני שקלים. זאת כנגד שעבוד מספר, שכן יש לה נכסים לא משועבדים בהיקף של 2 מיליארד שקל, וכן בכוונתה לממש חלק מן הנכסים.

במעלות הורידו את דירוג של האג"ח של , המרכזת את פעילות הנדל"ן של קבוצת פישמן ברוסיה, בדרגה אחת ל-BBB מינוס, כלומר הורדת דירוג נוספת בהמשך. הורדת הדירוג משקפת את ההאטה המשמעותית בשוק הנדל"ן ברוסיה, הן בתחום הנכסים המסחריים והן בתחום מכירת יחידות דיור. במעלות מציינים כי: "להערכתנו, להאטה זו השפעה מהותית על יכולתה של מירלנד ליישם את תוכניתה העסקית אשר עמדה בבסיס הדירוג הקודם. אי העמידה בתוכנית המקורית, צפויה להשפיע על תזרים המזומנים העתידי של החברה, הן בהיקף המזומנים והן בעיתוי קבלתם. זאת, בשל דחייה בלוחות זמנים של חלק מהפרויקטים הפעילים והמתוכננים, אי ביצוע בפועל של חלק מהפרויקטים וירידה בביקושים ובמחירי השכירויות והמכירה בשוק זה".

לגבי נזילות החברה, מציינת מעלות כי למירלנד יתרת מזומנים נמוכה (כ-5 מיליון דולר בלבד) לתחילת 2009. כדי ליישם את תוכניתה העסקית נסמכת החברה על קבלת הלוואות חדשות כנגד נכסים מניבים ופרויקטים יזמיים. מעלות מציינת כי: "הדירוג מתבסס על היות מירלנד חלק אינטגרלי מקבוצת פישמן, אשר להערכתנו ביכולתה לספק למירלנד, בעת הצורך, תמיכה תזרימית".