האם שוקי המניות מצאו תחתית?

>> ביום שישי האחרון כרה מדד דאו ג'ונס שיא שלילי חדש: המדד נפל ל-7,063 נקודות. מדד 500 S&P נפל ל-735 נקודות. שניהם שבו בכך כ-12 שנים לאחור: הדאו שב לרמתו ממאי 97', ואילו 500 S&P חזר לרמתו מנובמבר 96'. שניהם חצו בשבוע שעבר את רמות התחתית שכרו באוקטובר 2002.



לנפילות של הדאו תרמו בשבוע שעבר חששות מחודשים לגבי חוסנם של כמה מהבנקים האמריקאיים הגדולים - בעיקר סיטי ובנק אוף אמריקה. בעקבות החששות האלה החליט הממשל האמריקאי לבחון מחדש את חוסנם של הבנקים הגדולים כדי לראות אם הם מסוגלים לספוג הרעה נוספת בנתונים הכלכליים, שמשמעותה מחיקת חובות, ירידה בשווי נכסים והצטמקות ההון העצמי.

שבירת השיא השלילי על ידי הדאו נתנה תנופה מחודשת למשחק הניחושים הידוע "היכן שוכנת התחתית של שוק המניות?". במשחק הזה מככבים מדי סיבוב פרשנים, מומחי שוק והיסטוריונים כלכליים שמנסים לנבא כמה רע עוד יכול להיות. את אור הזרקורים המרכזי שוזפים רואי שחורות מקצועיים למיניהם שסבורים כי המדד עשוי להחליף את הקידומת ל-6, ואולי אף ל-5, לפני שיתחיל לעשות את הדרך הארוכה בחזרה.



כזהו למשל פרופ' נוריאל רוביני שכבר הצהיר כי מערכת הבנקאות העולמית היא חדלת פירעון. רוביני הכריז כבר לפני כחודשיים שהדאו יכול לרדת גם עד ל-7,000 נקודות. הקירבה של הדאו לגבול התחתון ששירטט רוביני תסייע לפרופסור לצבור עוד כמה נקודות בדעת הקהל (שיתורגמו מן הסתם לעוד כמה אלפי דולרים שהוא יוכל לדרוש בהרצאות שהוא מקיים בכל רחבי העולם).



אז היכן באמת שוכנת התחתית? איש אינו יודע, אבל זה לא מונע מאנשים לנחש. נדמה שככל שהתחזית נשמעת הזויה, כך מצליח המנחש לקבל עוד קצת תשומת לב.



לפני כשלושה חודשים, כשדאו ג'ונס עדיין היה מעל ל-8,000 נקודות, ניבא פיטר בוקוואר מבית ההשקעות מילר טבק כי הוא עשוי להגיע ל-5,000 נקודות - ירידה של כ-40% מרמתו באותו הזמן. התחזית שלו היכתה בהלם כמה משקיעים, כולל אותו עצמו. במשך חצי יום הוא היה צריך לענות לשאלות של עיתונאים על התחזית הקיצונית שניפק.



"התחזית שלי לא הובנה כראוי", הוא אמר כמה ימים לאחר מכן בראיון ל"ניו יורק טיימס". "אני אמרתי שהדאו יכול לרדת לטווח שבין 5,000 ל-7,000 נקודות. אף אחד לא יכול לנחש במדויק מה יעשו המדדים, ולכן הצגתי טווח רחב".



אקספרס של תשואות



זיהוי התחתית של שוק המניות הוא משחק מתעתע. לעתים קרובות השוק מתחיל לעלות מהתחתית, ואז יורד לבחון אותה מחדש לאחר זמן מה. בחינה מחודשת של התחתית נועדה לראות אם הקונים שנכנסים נחושים דיים כדי להדוף את גל המוכרים שמצטופפים ביציאה ונפטרים ממניות. מהלך שכזה עשוי לקחת כמה חודשים, ולפעמים גם יותר, ולצייר על גרף המניות תבנית של האות האנגלית W. לעתים קורה שהשוק יורד לאותה נקודה ובוחן אותה גם בפעם השלישית.



העניין הרב במשחק "חפש את התחתית" נובע מהרווחים הגבוהים שניתן להפיק מתחזית מדויקת שלה בטווחי זמן קצרים. שוקי המניות נוטים להגיע אל התחתית תוך כדי נפילה מהירה שמלווה ברעש תקשורתי גדול, ולעתים מזומנות גם העלייה מהתחתית מתבצעת במהלך חד ומהיר.



ב-60 השנים האחרונות הניב מדד 500 S&P תשואה ממוצעת של 46% ב-12 החודשים לאחר שמצא את התחתית בשוק דובי. התשואות בשנה שאחרי התחתית היו בטווח שבין 21% ל-121%. המוצא הישר של תחתית השוק זוכה אפוא בפרס כספי גדול, ולכן המשחק הזה מושך עניין רב.



מהלך היציאה מהתחתית עשוי להניב את מרבית הרווחים בשוק הפרי שיגיע לאחר מכן. מי שהצליח למצוא את תחתית השוק התל אביבי בפברואר 2003, כשמדד ת"א 100 צלל ל-300 נקודות, יכול היה להשיג ב-12 החודשים הבאים תשואה של 90%. תשואה כזו שקולה לתשואה הממוצעת שמניבים שוקי המניות בשבע או שמונה שנים. מי שנכנס לשוק שנה מאוחר יותר, בפברואר 2004, כשהמדד כבר הגיע ל-575 נקודות, מצוי כיום - חמש שנים מאוחר יותר - בערך באותו המקום, עם תשואה של 0% (ובפועל אף פחות, כי גם להחזקת תיק שאין בו מסחר יש עלויות).



גם באפט לא יודע



הצרה היא שכל אלה הם משחקים של טווח קצר. משקיע אמיתי שרוצה להרוויח את הבונוס הנאה של שנת ההתאוששות הראשונה, לא יכול לבנות על כך שיצליח תמיד לתזמן את השוק ולמצוא את נקודת הכניסה המדויקת.



נניח, לשם הדוגמה, שמישהו סבור כי שוק המניות האמריקאי עדיין לא ראה את התחתית, וכי הוא צפוי לרדת עוד מדרגה או שתיים. משקיע כזה צריך אפוא להיפטר כיום מכל המניות שלו, ולהמתין בחוץ לנקודת כניסה טובה יותר.



הבעיה היא שהוא לא יכול באמת לדעת אם זו התחתית - איש אינו יכול לדעת. מדובר בעצם בהימור, הטלה מוצלחת של קוביות מזל. אם הוא טועה, והדאו יתחיל בעוד זמן לא ארוך לעלות, משקיע כזה עלול למצוא את עצמו בחוץ ולהפסיד את החלק הטוב ביותר של כל שוק מניות - הזינוק שמגיע בסופו של שוק דובי.



נניח לרגע שהוא צודק, ושהשוק באמת צריך עוד לרדת, מה עליו לעשות עכשיו? ובכן, הוא צריך לשבת בחוץ ולחפש את נקודת התחתית החדשה. הוא שוב צריך להטיל את הקוביות ולקוות שהוא צודק, גם בפעם השנייה.



בעולם האמיתי אין אנשים כאלה. מי שמאמין ששוק המניות מאפשר לו להשתתף ברווחים שמייצרות הכלכלה העולמית והפרודוקטיוויות האנושית, כבר נמצא עמוק בפנים. הוא לא מנסה להטיל קוביות ולא מחפש להיכנס בדיוק בנקודת התחתית. הוא נשאר בשוק לטווחי זמן ארוכים - סובל בתקופות הדוביות הקשות, ומרוויח בתקופות הגאות. אין דרך להימנע מכך. גם וורן באפט הגדול, שבאוקטובר האחרון הכריז כי הוא קונה מניות אמריקאיות (ורבים ראו בכך סימן כי השוק קרוב לתחתית), היה מספיק חכם לומר כי אינו יודע עד היכן יכולים המדדים לרדת. עובדה - מאז פרסום המאמר שלו ב"ניו יורק טיימס" נפל מדד דאו ג'ונס ביותר מ-1,000 נקודות, ומניית ברקשייר התאוויי, שבשליטתו של באפט, נחתכה ב-40%.



מי שלא מאמין במניות, ושסבור שההיסטוריה של 100 השנים האחרונות משקרת, לא צריך להיות בשוק המניות מלכתחילה. אנשים שסבורים כי שוקי המניות לעולם לא יחזרו לשיאים שנרשמו בעבר, ורק ימשיכו לדשדש במקום או יירדו נמוך יותר, עדיף שיחפשו לעצמם אפיקי השקעה אחרים.



אחרים, כאלה שעדיין מאמינים בשוק המניות, יכולים להתנחם בכך ש-12 שנים ללא תשואה כבר חלפו. אם 12 השנים הבאות בשוק לא יניבו תשואות גבוהות יותר, כולנו נפסיד מכך.