לבעלי האג"ח של חברת דפי זהב מחכה "תספורת אוסטרלית"

>> קצת קשה להיזכר בכך שהיו ימים שבהם משקיע פיננסי זר בגוף ישראלי - כמו קרן ההשקעות האוסטרלית בבקוק אנד בראון - היה סימן לאופטימיות וביטחון בקרב המשקיעים הישראלים. נכון להיום בעלי החוב הישראלים של חברת דפי זהב ניצבים מול צרות שמגיעות הרחק מעבר לים, וקשה לדעת כיצד להתמודד אתן.



לאחר שבעלי אג"ח של דפי זהב קיבלו הצעה ראשונית מהחברה להמיר 70% מהחוב במניות בתמורה לוויתור על זכותם לדרוש פירעון מיידי של חוב בהיקף של 350 מיליון שקל, נראה שיש להם סיבה לדאגה: קבוצה של מנהלים לשעבר בבבקוק אנד בראון (BCM) הגישה הצעת רכש עוינת לחברה, בעלת השליטה המלאה בדפי זהב, ועשויים להציע "תספורת" בחוב של החברה לבעלי האג"ח.

חברת TaemasBridge, שכוללת שלושה מייסדים לשעבר של BCM, הגישה להנהלה הנוכחית הצעת רכש והעבירו אותה במקביל לאמצעי התקשורת. TaemasBridge מציעה לרכוש את המניות של בעלי מניותיה של BCM תמורת 1.05 דולר אוסטרלי במזומן, שמייצג פרמיה של 57% על המחיר הממוצע של החברה בשלושת החודשים האחרונים. מחיר זה משקף שווי של 123 מיליון דולר ל-BCM.



לחלופין, הקבוצה מציעה גם לתת לבעלי המניות של BCM דולר אוסטרלי אחד ומניה אחת של Lieffy Bridge, חברה ייעודית שתוקם לצורך ביצוע הצעת הרכש. שתי ההצעות ימומנו מקופתה של BCM, שבה 118 מיליון דולר נכון לסוף 2008.



הקבוצה מציעה לבעלי מניותיה של BCM את שירותיה של הנהלה מנוסה זו, שהובילה את רכישותיה המקוריות של החברה האירית Eircom ודפי זהב הישראלית, כנראה במחירים שקשה למצוא להם הצדקה כלכלית כיום.



גישה חדשה, בעיה ישנה



TaemasBridge מציעה את שירותי הניהול שלה במחיר נמוך יחסית של 5 מיליון דולר אוסטרלי בשנה, לעומת 7.2 מיליון דולר אוסטרלי של ההנהלה המכהנת. במלים אחרות, החברה מציעה לבעלי המניות של BCM אחת משתי האופציות הבאות.



אופציה אחת האומרת "קחו 1.05 דולר אוסטרלי ולכו לדרככם. אנחנו כבר נדע להסתדר עם שני הנכסים העיקריים של Eircom - BCM ודפי זהב - ובעיקר עם החוב העצום הרובץ עליהן". אופציה שנייה שמציעה TaemsBridge לבעלי מניותיה של BCM, שמוכנים לשים את מבטחם ביכולות הניהוליות, היא מזומן וסיכוי להשבחת האחזקה בשתי החברות.



הקבוצה החדשה מציעה גישה שונה לגמרי לפתרון בעיותיהן של Eircom ודפי זהב מול בעלי האג"ח והבנקים. גישה זו תהיה כנראה חדשה לחלוטין גם בעבור בעלי אג"ח של דפי זהב, ולא בטוח שהם יאהבו את השינוי. קבוצה אחרת שעלולה להיפגע מההצעה אם תאושר הם גופים עסקיים שהציעו לרכוש את דפי זהב.



TaemasBridge מזכירה את מצבה הנוכחי של דפי זהב: הפרת אמת מידה פיננסית עקב הפחתת דירוג האג"ח שהנפיקה כתוצאה מהירידה ביחס בין הונה העצמי לבין המאזן אל מתחת ל-20%. ירידה זו נובעת מהעובדה ש-GPM, חברת האחזקות שהוקמה בידי BCM לצורך רכישת דפי זהב, ביצעה הפרשה של 317 מיליון שקל לירידת ערך השקעתה בחברה הישראלית.



הקבוצה שמבקשת להשתלט על BCM מציינת כי בנק הפועלים טוען כי כוונתה של BCM לרכוש את מניותיה של בבקוק אנד בראון ב-BCM היא העברת שליטה בחברה ומקנה לבנק עילה לדרוש את הפירעון המיידי של הלוואה בסכום 160 מיליון שקל שנתן לדפי זהב. יתרה מזו, בעלי האג"ח והבנקים הצביעו על הכסף שבקופת BCM כפתרון בעיית ההפרה של אמות המידה הפיננסיות של דפי זהב, אף ש-BCM הבהירה שאין בכוונתה להזרים שקל נוסף לדפי זהב.



TaemasBridge קובעת שגישת ההנהלה הנוכחית של BCM היא למכור מיידית את דפי זהב, אלא שמכירה אינה אפשרית בתנאים הנוכחיים בשווקים הפיננסיים, אינה מתמרצת את הנהלתה של BCM ועלולה לייצר ערך אפסי לבעלי מניותיה.



הגישה החלופית של קבוצת TaemasBridge לניהול המשבר מבוססת על העיקרון של הלחצת הבנקים ובעלי האג"ח של דפי זהב באמצעות ריקון קופתה של BCM, החברה האם, או במלותיה של הקבוצה עצמה: "החזר של 100% מהמזומנים שבקופת BCM לבעלי מניותיה ימקד את תשומת הלב של הבנקים ושל בעלי האג"ח בהסדר לארגון מחדש של חובותיה של דפי זהב".



במקביל, מתכוונת הקבוצה החדשה לפתוח בדיונים על הסכם למכירת דפי זהב, שיותירו חלק מהמניות בידי בעלי מניותיה של BCM. אם לא יוגשו הצעות מעניינות לבעלי מניותיה של BCM, מתכננת קבוצת TaemasBridge לספק למנהלי הקבוצה תמריצים. זאת אם יצליחו לחלץ ערך מדפי זהב בעבור בעלי המניות באמצעות דיונים עם בעלי איגרות החוב והבנקים על ארגון מחדש של החוב, תוך שמירת הבעלות בדפי זהב בידי BCM עד לשיפור בשווקים הפיננסיים.



ניגוד עניינים אפשרי



אחד הדברים המעניינים בהצעתה של קבוצת TaemasBridge הוא העובדה שאחד מהמנהלים העשויים להשתתף בקבוצה הוא איתן אוליאל, יו"ר דפי זהב. אוליאל היה עלול לעמוד לכאורה בניגוד עניינים בין תפקידו כיו"ר דפי זהב, שמחויב להגיע להסדר עם בעלי האג"ח והבנקים, ומחויב להנחית ההנהלה הנוכחית למכור את דפי זהב במהירות האפשרית, לבין כוונתה של הקבוצה החדשה שלא למכור את דפי זהב, ולהבהיר לבעלי האג"ח שהם עומדים לפני "תספורת" יסודית, שבמהלכה יידרשו לוותר על חלק ניכר מחובם.



אוליאל עצמו מכחיש קשר לקבוצה: "לא הייתי מודע לכוונתה של TaemasBridge לצרף את שמי ליוזמה. שים לב שמתחת לשמי מופיעה הערה 'הסדר פורמלי לא סוכם עדיין'. החוזה שלי קובע כי אני משמש כיו"ר דפי זהב עד למכירתה, או עד להעברת השליטה ב-BCM. אם תהיה העברת שליטה ב-BCM, ובעלי השליטה החדשים ירצו לדון אתי - אשמח לעשות. ואולם אני ממוקד ומחויב כפי שהייתי בדיונים הפרודוקטיוויים לארגון מחדש של החוב של דפי זהב עם בעלי האג"ח ובנק הפועלים. כל הצדדים מגלים שיתוף פעולה משביע רצון.



"קבוצת TaemasBridge עבדה אתי בבבקוק אנד בראון והניחה שאצטרף אליהם ברצון, אבל הנחה זו אינה נכונה. אמשיך לכהן כיו"ר דפי זהב ללא כל ניגודי עניינים. הפרסום הזה היה בלא ידיעתי, ועכשיו אני מוצף בפניות כאילו אין לי מספיק בעיות בחיים".



מאבק השליטה סביב BCM מתחמם לנוכח הידיעה לפיה גם חברת Singapore Technologies הגישה הצעה לרכוש את BCM תמורת 131 מיליון דולר.



בתוך כך התפרסמה ידיעה שלפיה קרן ההשקעות הפרטית האמריקאית Och Ziff נהפכה לבעלת עניין ב-BCM לאחר שרכשה 12.03% ממניותיה. קבוצת Och Ziff מנהלת נכסים בהיקף של 20 מיליארד דולר.