בחודשים מארס ואפריל חגגו שוקי האשראי העולמי. יהיה נכון יותר לראות את החגיגה בשני מובנים: חגיגת ההנפקות וחגיגת ירידת התשואות. סכר ההנפקות נפרץ כבר בתחילת השנה. החל מינואר התחלנו לראות היקף הנפקות מרשים, שעלה ברמת הסיכון ככל שהתקדמנו בלוח השנה. בהתחלה ראינו הנפקות של חוב ממשלתי, לאחר מכן התחילו הנפקות של חוב קונצרני קצר מגובה ממשלה, ואחר כך המח"מ התארך וירדו הדירוגים. לבסוף ראינו גם הנפקות של אג"ח בדירוגים נמוכים יותר ואפילו אג"ח קריאות (Callable).
גם שווקים מתעוררים "מסוכנים" מנפיקים לאחרונה חוב, בפרמיית סיכון נמוכה יחסית. מתחילת החודש גייסו דרום קוריאה, מקסיקו והודו. התיאבון של המשקיעים לתשואות הביא אפילו את טורקיה שנזקקה לסיוע מהבנק העולמי, ואת תאילנד עם המהומות הבלתי פוסקות שלה, להנפיק ולהתקבל באופן חיובי על ידי השוק.
נתונים מבלומברג מראים שבחודש אפריל הנפיקו המדינות המתעוררות יותר חוב מכל תקופה מקבילה אחרת. כ-22.6 מיליארד דולר הונפקו באפריל בלבד, ובסך הכל כ-53 מליארד דולר מתחילת השנה. זהו היקף הנפקות הגבוה ב-61% מהתקופה המקבילה ב-2008.
צד ההנפקות מלווה בצד של עליות והתכווצות המרווחים. בנפילת ליהמן ברדרס קפצו מרווחי האשראי על חוב השווקים המתעוררים באופן חד, לרמה של כמעט 880 נ"ב. מתחילת השנה התכווץ המרווח מרמה של 700 נ"ב לרמה של כ-530 נ"ב היום. באותו האופן ירדו פרמיות ה-CDS (המייצגות את הביטוח אותו דורשים תמורת החוב) כמעט בחצי. כמו כן, ירדו המרווחים הקונצרניים כאשר התשואות על החוב הממשלתי עלו.
יש לציין שלא כל השווקים המתעוררים אטרקטיביים, וחשיפה לאשראי של שווקים מתעוררים מגדילה את הסיכון במספר מישורים, מעבר לסיכוני האשראי הרגילים.
סיכון פוליטי: מעבר לסיכון האשראי של מנפיק, השווקים המתעוררים מציגים סיכון פוליטי, שיכול להתרחש בהחלפת ממשל או שינויי מדיניות כלפי המשקיעים. ב-2006 השוק בוונצואלה היה אחד מהשווקים האטרקטיביים בעולם. שינוי הטון של הממשל, בראשות הוגו צ'באס, ורצף של הלאמות שינו את האווירה לחלוטין.
סיכון מטבעי: ב-2008, עם העלייה החדה בשנאת הסיכון, ירדו המטבעות של השווקים המתעוררים בשיעור ניכר. הוון הקוריאני צנח ב-29%, הראנד הדרום אפריקאי ירד בכ-26% והריאל הברזילאי איבד כ-24%. ברור לחלוטין שגם תשואה לפדיון של כ-12% על אג"ח ברזילאי לטווחים ארוכים לא הצליחה לפצות על החלשות המטבע. יש לציין שקניית אג"ח של שווקים מתעוררים ללא גידור מטבעי מעלה את התנודתיות ואת הסיכון הכללי באופן ניכר.
על מנת להקטין את הסיכון המטבעי, ניתן לרכוש אג"ח דולרי של שווקים מתעוררים. עם זאת, בדרך כלל דירוג האג"ח החיצוני נמוך יותר מדירוג החוב במטבע המקומי. רכישת אג"ח דולרי מעלה את הסיכון ויש לבחון את רזרבות המט"ח של המדינה המנפיקה.
מבנה העקום בשווקים המתעוררים שונה בין מדינות. כך לדוגמא, במקסיקו וקולומביה העקום הינו התלול ביותר, ואילו בפנמה הינו השטוח ביותר. בטווח הבינוני של כחמש שנים, העקום אטרקטיבי בקולומביה ובפנמה.
אפשרויות החשיפה לאג"ח של שווקים מתעוררים:
קניית האג"ח - אופציה פחות מועדפת. העולם של האג"ח הבינלאומי הינו עצום, ולמשקיע שאינו מקצועי קשה לבצע תהליך איכותי של בחירת אג"ח וניהול שוטף של התיק. קניית אג"ח באופן ישיר מקשה על פיזור סיכוני אשראי וסיכוני מטבע, ונראית לנו מסוכנת למדי.
קניית קרן נאמנות של אג"ח בינלאומי. בקטגוריה זו חשוב לוודא מה החשיפה המטבעית של הקרן. האם מדובר בקרן המוגבלת בחשיפה דולרית מינימלית, או האם מדובר בקרן ללא הגבלה לחשיפה דולרית. למשקיע המעוניין לצמצם את הסיכון נמליץ על קרן דולרית בינלאומית, ואילו למשקיע המעוניין להרוויח מהתחזקות המטבעות המתעוררים נמליץ על קרן ללא הגבלה דולרית.
קניית קרן או תעודת סל הנסחרת בחו"ל. לדוגמא, הקרן של מורגן סטנלי המשקיעה לפחות 80% מנכסיה באג"ח של שווקים מתעוררים (סימול: EDD).
בתקופה של ריביות אפסיות בשווקים המפותחים, ובהנחה שמגמת הירידה בשנאת הסיכון תמשיך, השווקים המתעוררים מציגים ריביות גבוהות ופוטנציאל אפסייד משמעותי, שנובע הן מהחשיפה המטבעית והן מהירידה במרווחים.
את הסקירה כתבו בני שרביט, סמנכ"ל שיווק מנורה מבטחים, וחיים נתן, מנורה מבטחים קרנות חו"ל.
מנורה מבטחים: התעוררות שוקי האשראי של השווקים המתעוררים
TheMarker
4.5.2009 / 13:41