בהלה חדשה לאג"ח קונצרניות

בשבועות שחלפו מאז התקפת הטרור על ארה"ב ב-11 בספטמבר, הנפיקו עשרות חברות אמריקאיות מסורתיות איגרות חוב. פורד, ג'נרל אלקטריק, יבמ, קראפט, AT&T, ג'נרל מוטורס ואחרות, הכפילו ואף שילשו את הסכומים המקוריים שתיכננו לגייס בהנפקת איגרות חוב, כאשר משקיעים שאיבדו עניין בשוקי המניות נהרו בהמוניהם לשוקי האג"ח. ב-11 השבועות האחרונים צמח נפח הנפקות האג"ח הקונצרניות ב-31.5%, לעומת התקופה המקבילה ב-2000.



החברות מנצלות הזדמנות לגייס כסף במחירי מציאה, הודות לריבית הבסיס הנמוכה בארה"ב, ומנפיקות איגרות חוב חדשות המחליפות לעתים קרובות אג"ח ישנות בריבית גבוהה יותר. אך הן ממעטות לדבר על חששות מקשיים עתידיים לגיוס כספים, במיוחד אם המיתון בכלכלת ארה"ב וההתאוששות ממנו יימשכו זמן רב יותר מהתחזיות האופטימיות של כלכלנים רבים. נפח ההלוואות הבנקאיות ירד לשפל של 30 שנה, לפי נתוני מכון המחקר Conference Board, וקשה למצוא קונים לניירות מסחריים לטווח קצר (Commercial paper) - מימון זול שחברות רבות נסמכות עליו. לפי סטנדרד אנד פורס, כמות ניירות הערך המסחריים שהונפקו על ידי חברות לא פיננסיות, התכווצה בכ-30% השנה.



"חברות נהנות כיום מהוצאות מימון נמוכות", אומר ויליאם קנינגהם, מנהל אסטרטגיית אשראי בבנק ההשקעות ג'יי.פי מורגן צ'ייס. "יש להן הזדמנות לבנות מאגר חירום של מזומנים שיסייע להן בזמנים הקשים, והן מנצלות זאת".



לפני התקפות הטרור, צפו אנליסטים האטה בהנפקות איגרות חוב לקראת סוף 2001, אחרי שהמחצית הראשונה התאפיינה בהאצה בפעילות במגזר זה. אך ציפיות לחוד, ומציאות לחוד.



יצרנית המכוניות פורד מוטור תיכננה לגייס 3 מיליארד דולר, אך השלימה גיוס של 9.4 מיליארד דולר, וכעת היא שוקלת גיוס נוסף של עוד 7 מיליארד דולר. יצרנית המזון קראפט פודס שבבעלות קבוצת פיליפ מוריס , תיכננה הנפקת אג"ח בשווי 2 מיליארד דולר, אך גייסה 4 מיליארד דולר. AT&T , קבוצת שיחות החוץ והכבלים הגדולה בארה"ב, גייסה 10.1 מיליארד דולר - פי שניים מהתוכנית המקורית. הנפקות האג"ח של AT&T ופורד הן השנייה והשלישית (בהתאמה) בתולדות ארה"ב.



מאז 11 בספטמבר, 573 חברות הנפיקו אג"ח בשווי 181 מיליארד דולר, לעומת 692 חברות שגייסו 138 מיליארד דולר באג"ח בתקופה המקבילה ב-2000, לפי נתוני תומסון פייננשל/ פירסט קול.



"שוק האג"ח הוא המקום הטוב ביותר לגייס כסף היום", אומר בוב לוביו, מנהל סינדיקט אג"ח בדירוג ראוי להשקעה (investment grade) בג'יי.פי מורגן, שהיה החתם המוביל בכמחצית מההנפקות מאז 11 בספטמבר. "עדיין קשה לגייס כסף בשוק המניות כי משקיעים עוד חוששים מהחולשה ברווחי החברות".



החברות המנפיקות והחתמים המובילים מצביעים על הריבית הנמוכה על שטרי אוצר, כגורם המרכזי לגידול בהנפקות אג"ח. לעתים קרובות מתומחרות אג"ח קונצרניות ביחס לאג"ח של האוצר האמריקאי, והודות לסדרת הורדות הריבית של הפדרל ריזרב מאז תחילת 2001, חברות מבוססות רבות יכולות לגייס הון בריבית אטרקטיווית במיוחד. כך לדוגמה, יבמ הנפיקה באחרונה אג"ח ב-1.5 מיליארד דולר לפירעון בעוד 5 שנים, בריבית הנקובה הנמוכה בתולדותיה - 4.875%.



עם זאת, אחרים רואים את הנהירה של חברות מובילות לשוק האג"ח כאיתות למצוקת אשראי עתידית. חברות עם דירוג ראוי להשקעה יוצרות על פי רוב תמהיל של אג"ח - לטווח קצר, בינוני וארוך - אך כעת הן מעדיפות את הטווח הארוך. אין ספק כי הגורם הוא עלויות גיוס נמוכות, אך ייתכן כי הן גם מבקשות לצבור מזומנים לימים הקשים יותר, שאליהם התייחס קנינגהם.



היה זה לפני זמן לא רב כאשר אותן חברות סבלו ממחסור באשראי. "ב-2000 התחיל להיווצר מחסור באשראי", אומר קנינגהם. "ההתערבות של הפד, שהתחיל להוריד את הריבית בנחישות, שינתה את התמונה".



אך במובנים מסוימים מצוקת האשראי נותרה בעינה, חרף הורדות הריבית. "החברה במשבר מזומנים שלא זכור כמותו", כתב ג'יימס פאדילה, מנהל בפורד, בתזכיר שהעביר באחרונה לעובדיו.



חברות רבות אחרות עם דירוג אשראי נמוך יותר מתקשות לגייס מזומנים, וייתכן כי הקשיים שלהן יוחמרו לאור הנפקות הענק של החברות המסורתיות המוכרות. "כשחברות דוגמת פורד וג'נרל אלקטריק נכנסות לשוק האג"ח, הן דוחקות החוצה הרבה חברות אחרות בעלות דירוג אשראי נמוך יותר", אומר גייל פוסלר, הכלכלן הראשי של Conference Board.



לדברי ג'ק אבלין, סמנכ"ל השקעות בהריס טראסט אנד סייבינגס בנק, ההתאוששות הכלכלית תלויה ביכולתן של חברות להשיג אשראי. "החשש העיקרי שלי הוא ממחסור באשראי. אנחנו צופים התאוששות כלכלית באמצע 2002, אך הדבר היחיד שמעיב על התחזית הזו היא אם זמינות האשראי תישאר ברמתה הנוכחית או אף תורע".