Securitization

איגוח.

פעולה של אריזת זרמי מזומנים קבועים לנכס פיננסי חדש המאורגן במתכונת של איגרת חוב המשלמת ריבית וקרן. איגרת חוב שכזו ניתן למכור למשקיעים פיננסיים שונים בהתאם לנטיית הסיכון שלהם. המוצר העיקרי שמשמש כנכס מגבה לאג"ח כאלה הוא הלוואות משכנתא המשמשות לרכישת דירות ובתים פרטיים. אג"ח כאלה נקראות גם אג"ח מגובות משכנתאות (MBS - Mortgage Backed Security).



הרעיון מאחורי אג"ח כאלה הוא פשוט. ניקח לדוגמה בנק שהעניק לעשרה אנשים שונים 100 אלף שקל לרכישת בית כהלוואה לעשר שנים. בסך הכל הוא הלווה מיליון שקל. הלוואות אלה מייצרות לבנק תזרים מזומנים חודשי שכולל החזר קרן וריבית. כביטחונות להלוואות אלה משמשים הבתים שנרכשו.



לבנק יש כעת שתי אפשרויות: הראשונה היא להמתין עשר שנים עד שכל ההלוואות יוחזרו וייצרו לו רווח; השנייה היא לארוז את עשר ההלוואות לסל אחד ולמכור אותן למשקיע פיננסי שיוכל ליהנות מזרמי המזומנים העתידיים ומרוב הרווח העתידי. כלומר, הבנק יוכל לממש כבר כיום חלק מהרווח העתידי שיווצר מהחזר ההלוואות, ובכסף שיקבל יוכל להשתמש כדי לחלק הלוואות חדשות. המשקיע הפיננסי שירכוש את האג"ח ייהנה מרוב הרווח העתידי, אבל הוא גם זה שיישא בסיכון לכך שאחד הלווים (או יותר) יפסיק להחזיר את ההלוואה.



עסקי האיגוח של זרמי מזומנים החלו להתפתח בסוף שנות ה-70 של המאה הקודמת, ועסקו בהם בעיקר בנקי ההשקעות הגדולים בארה"ב. במחצית 2008 היו בארה"ב כ-10 טריליון דולר של אג"ח מגובות משכנתאות, ובאירופה כ-2 טריליון דולר.



עולם האיגוח הרחב לא נעצר רק במשכנתאות. כל נכס שמייצר תזרים מזומנים קבוע (למשל אג"ח קונצרניות או סל של הלוואות לרכישת רכב) יכול להיארז מחדש יחד עם נכסים דומים לו ולייצר על ידי כך אג"ח חדשה. הפיזור של האג"ח החדשה על פני זרמי מזומנים רבים אחרים אמור להקטין באופן ניכר את הסיכון לאי פירעון אשראי באג"ח החדשה.



עולם האיגוח שהתפתח מאוד בעשורים האחרונים נהפך לאבן יסוד בכלכלות מודרניות. עם זאת, המשבר הפיננסי האחרון חשף גם את הבעייתיות העיקרית שלו: ניתוק הקשר והאחריות על סיכוני ההלוואה מצדו של מייצרה המקורי. מצב זה איפשר לבנקי ההשקעות לגרוף רווחים קצרי טווח, אך השאיר אותם ואת המשקיעים בניירות הערך מגובי המשכנתאות עם הסיכונים ארוכי הטווח - שבסופו של דבר התממשו וגרמו למשבר ולמחנק האשראי העולמי.



ginzburg@themarker.com.ami