שוקי ההנפקות נעולים, וכל מי שזקוק למקורות מימון נדרש ליצירתיות שתאפשר לו לאתר כלים חדשים שיזרימו מזומן לקופה. בארה"ב קיימים אמצעי גיוס רבים, אך בישראל התרגלו מרבית המנהלים כי אם לא מגייסים באמצעות הנפקת מניות, אז מנפיקים חוב. במציאות הנוכחית, שבה אין כמעט אפשרות להיעזר בשני הכלים, פונים המשקיעים לבנקי ההשקעות; להם, מסתבר, יש עוד שפנים בשרוול.
בוועידת ישראל לעסקים הציג מנהל הפעילות של בנק ההשקעות מריל לינץ' בישראל, ג'רי מנדל, כמה נתונים; מאלה התברר כי ב-2001 חל גידול ניכר בגיוסי הון באמצעות הנפקת חוב לעומת הנפקת מניות, וכן עלה שיעור הגיוסים באמצעות הכלים האלטרנטיוויים שלא היו נפוצים במיוחד בתקופת הזינוקים בוול סטריט. שיעור הנפקות באמצעות חוב עלה ב-2001 ל-86%, לעומת 76% מסך גיוסי הון ב-2000. נתחם של גיוסים באמצעות כלים הניתנים להמרה למניות עלה ל-5% לעומת 4% ב-2000. שינויים אלה בהרכב הגיוסים חלו במקביל לדריכה במקום בשווי הכספי של כל גיוסי ההון, שהסתכם ב-2.9 מיליארד דולר הן השנה והן אשתקד.
אחד האמצעים הוא האיגוח (securitization). באחרונה השלימה מכשתים אגן גיוס של 150 מיליון דולר במכשיר זה, שמהותו מכירת סעיף החייבים במאזן והפיכתו לנייר ערך סחיר, כאשר המחיר נקבע לפי סיכויי גביית החובות ע"י החברה המנפיקה. אמצעי זה קיים זה 15 שנים, אך עסקת מכתשים אגן היתה הראשונה בישראל. בארה"ב נאמד שוק האיגוח במאות מיליארדי דולרים, ובאחרונה חל גידול בשימוש באמצעי זה גם באירופה, כך ששווי העסקות צפוי עתיד להגיע השנה ל-100 מיליארד דולר.
בארי סיימון מבנק אוף אמריקה מתמחה בעסקות מסוג זה ומתכוון להשלים עסקות דומות עבור חברות ישראליות; לדבריו, חברות תפעוליות יכולות להנפיק לא רק את סעיף החייבים, אלא גם את סעיפי הליסינג, כאשר התזרים העתידי הוא הבסיס לאיגוח. ואולם, לא רק חברות יכולות להשתמש באיגוח, אלא גם בנקים שיכולים להפוך לניירות ערך סחירים את ניירות הערך שבהם הם מחזיקים ואת ההלוואות שניתנו ללקוחות; מחיר הנייר ייקבע בהתאם ליכולת הלווה להחזיר את החוב. גם הוראות קבע יכולות לשמש כבסיס לאיגוח. חברות כרטיסי אשראי יכולות להשתמש בכלי זה ולבסס את ההנפקה על תזרים עתידי של עסקות המבוצעות על ידי מחזיקי הכרטיסים.
לדעתו של סיימון, אחד היתרונות המרכזיים של איגוח הוא הגישה הישירה לשוק הקונים, כך שאין צורך בדירוג אשראי של החברה המנפיקה וחברות ישראליות לא נפגעות במקרה כזה מדיסקאונט הקשור במוצאן. יתרון נוסף של איגוח נעוץ בהפיכת מאזן החברות לנזיל יותר; הוא מעניק מימון חוץ מאזני למשך שנים, כך שהחברה יכולה להתרכז בליבת העסקים. הדבר תורם גם לשיפור היחסים הפיננסיים, דבר החשוב בעיקר עבור חברות ממונפות. מכירת החייבים מאפשרת לחברה לשמור על יחסים טובים עם לקוחותיה, מכיוון שאינה עוסקת בגביית חובות ואין בנקים שמתערבים בתהליך העסקי.
משה הרשינג מבנק ההשקעות סלומון סמית' בארני מציע לחברות ישראליות הזקוקות למזומנים מכשיר הקרוי Investment in Public Company Private- PIPE; אמצעי גיוס זה, שבו מנפיקה חברה ציבורית חבילת מניות למשקיעים מוסדיים בהנפקה פרטית, מוכר יותר בישראל.
המניות שמנפיקה החברה ב-PIPE לא נרשמות מיד ברשות ניירות ערך, אלא רק כעבור כמה חודשים. הדבר מאפשר למשקיעים המוסדיים לרכוש את המניה במחיר נמוך יותר ממחיר השוק, שכן בתקופה שתחלוף בין ההנפקה לרישום המניה למסחר היא עשויה לרדת - ועל כך זכאי המשקיע לפרמיה.
הרשינג אומר כי בשלוש השנים האחרונות חלה עלייה משמעותית בשימוש ב-PIPE לגיוס הון, וכי אמצעי זה אחראי כיום ל-14% משוק הגיוסים המשני (secondary). אמצעי זה מתאים בעיקר לחברות שמחזורי המסחר במניה שלהן נמוכים; הן זקוקות לכסף במהירות וההון הנדרש נמוך למדי, לפחות במונחים אמריקאיים (75 מיליון דולר).
רו"ח אבי טולדנו: על הבנקים לשמש זרז לשינוי במשק
"כור , קבוצת זאבי, קבוצת פלד גבור ספורט לא מכרו בזמן את חברות הפורטפוליו, ולכן חייבים להתחיל בכך כיום", אמר אבי טולדנו, רו"ח בארנסט אנד יאנג, המשמש כיום, בין השאר, יועץ לקבוצת שמרוק וזאבי.
"בניגוד אליהן, קבוצות שרפ"ק , תשובה וגנדן הבינו מבעוד מועד שאת החובות צריך להחזיר, ועל כן שמרו על האמינות העסקית", הוסיף.
טולדנו הסביר כי חמש השנים שחלפו בין 1995 ל-2000, אשר כללו חילופי בעלים כמעט בכל הקונצרנים בישראל, התאפיינו ברצון הבנקים להגדיל את רווחיותם באמצעות מתן הלוואות לגופים אלה; הדבר הביא לאשראי גבוה ולאחוזי מינוף גבוהים מהמקובל בעולם, שהגיעו לשיאים של 25%-20%.
הבנקים הזרים השכילו לצאת מהשוק בזמן, אך הבנקים המקומיים, שרדפו אחרי חברות בהצעות למתן אשראי, נושאים כיום בתוצאות הקשות שמתבטאות בהפרשות לחובות מסופקים.
"הבנקים הישראליים נכנסו לפאניקה, והלוואות non-recourse שהיו מקובלות בשנים האחרונות הפכו לבדיחה גסה", אמר טולדנו. "בהלוואות מסוג זה הנכס היחיד המשועבד להלוואה הוא השקעה בחברה מסויימת שמבצע קונצרן, כך שהבנק המלווה לא יכול לדרוש החזר הון ממקורות אחרים".
לדבריו, כיום המערכת הבנקאית מעורבת יותר בליווי החברות, ומיוחסת חשיבות רבה יותר להתניות השונות (covenant).
על אף הפאניקה שעליה מדבר טולדנו, הוא העריך כי דווקא התקופה הנוכחית היא הזמן להתחיל להשקיע בחברות. "על הבנקים לשמש זרז לשינוי במשק ולתמוך בחברות צמיחה", אמר. עם זאת, על הבנקים לבחון לעתים קרובות את האשראי ואת תזרים החברות ולהגיב מהר ובמקצועיות לשינויים.
לדברי טולדנו, בבחינת חברות להשקעה הבנק חייב לבדוק את מבנה העלויות לצרכי מס, עלות ההוצאות הכלליות ובסיס האשראי להשבחה. "אם תנאים בסיסיים אלה לא מתקיימים, אין סיבה לתת אשראי", אמר.
לדעתו, גם בצד בעלי החברות צריכים לחול שינויים לא מעטים, ובעיקרם יצירת אמינות. "חברות חייבות לידע את המערכת הבנקאית כאשר מתעוררות בעיות כשלהן, ואם יש צורך - לבחון מחדש את המבנה הפיננסי, גם במחיר
ועידת ישראל לעסקים: גיוסים לעת צרה מבנקי השקעות
הארץ
4.12.2001 / 9:28