ראלי עולמי במניות

שילוב של דוחות טובים מהצפוי, אינדיקטורים מקרו כלכליים לא רעים ומה שנראה כקרטוע של תוכנית ביטוח הבריאות של אובמה, הובילו את שוקי המניות בעולם לראלי לא מבוטל בשבוע שחלף. ה-s&p דווקא היה הצנוע ביותר עם עליה שבועית של 4.1% בלבד. באירופה ובישראל עלו המדדים ב-4.5% ובשווקים המתעוררים וביפן(!) באזור ה-5.5%. אבל השבוע שחלף המשיך בסה"כ את המגמה שנרשמה בשבוע הקודם. נרשמה עליה של 11% בדרך כלל בשוקי המניות העיקריים בעולם בשבועיים שחלפו. בניגוד למה שאולי היה ניתן לצפות, העליות החדות לא לוו בתחושה של אופוריה.



נתחיל עם הדוחות - עד כה פרסמו בערך שליש מהחברות דו"חות לרבעון השני, ובערך 75% מהן הפתיעו לטובה. מדובר בשיעור דומה למדי לקיים בממוצע ארוך טווח. שיעורן הגבוה של ההפתעות לטובה - והעובדה שהוא מתקיים באופן עקבי למדי - מעיד יותר על האנליסטים, מאשר על מצב החברות. אנשים מעדיפים להיות מופתעים לטובה מאשר לרעה, והאנליסטים דואגים להפתעות לטובה כדי לא לצער אף אחד. מקרו כלכלנים, למשל, דווקא לא ניחנים בתכונה זו, והתחזית שלהם בד"כ לא תהיה בעלת הטיה ברורה לכאן או לכאן (אמירה המבוססת על השוואה ארוכת שנים בין תחזיות הצמיחה הרשמיות של משרד האוצר ובנק ישראל לבין הצמיחה בפועל).
אז הדו"חות הפתיעו לטובה (כמעט כרגיל), והמניות עלו. אבל אנליסטים מציינים שמה ששיפר את השורה התחתונה בדו"חות, זה קיצוץ ההוצאות של הפירמה ולאו דווקא התאוששות מרשימה בביקושים. או במילים אחרות, בשביל התחלה זה טוב, אבל זה לא יספיק בשביל שהדו"חות יצביעו על שיפור גם ברבעון הבא.

האינדיקטורים המקרו כלכליים שפורסמו נראו לא רע: מספר הדירות שנמכרו בארה"ב עלה זה החודש השלישי ברציפות. אלו בוודאי חדשות טובות, אבל מכירת דירות (וגם התחלות בנייה), הם ממש לא הנתונים החשובים שיבשרו על תחילת ההתייצבות בתחום הנדל"ן למגורים בארה"ב. כמעט חצי מכל הדירות שנמכרות בחודשים האחרונים בארה"ב הן דירות הנמצאות בשלב כזה או אחר של עיקול. הלחץ של בעליהן של דירות אלו (הבעלים הפרטיים או הבנק) גורם לתהליך המכירה של הדירות הללו להיות קל ומהיר הרבה יותר. חלק גדול מהן נמכר בכלל במכרז, שיכול להיסגר במחיר מצחיק. הנתון שבעינינו מהווה את האינדיקציה הטובה ביותר למצבו של משבר הנדל"ן האמריקאי, הוא השינוי במחירי הדירות. כל עוד נמשכת הירידה במחיר הדירות ולא נראים סימני התמתנות, כך סביר שקצב העיקולים והאיחורים בתשלום ימשיך לעלות (ירידת המחיר מורידה את המוטיבציה להשלים את החזר המשכנתא) וכך סביר שמצבם של מאזני הבנקים למשכנתאות ידרדר. מחירה של דירה ממוצעת בארה"ב נמוך עתה בכ-33% ממחירה בשיא לפני שלוש שנים. קצב הירידה השנתי במחיר הדירות הראה סימני התמתנות (מקריים?) רק בחודש האחרון.
דרך אגב, מסתבר שהבתים שעפים מהמדפים הם אלו בשווי של עד 250 אלף דולר, שם המלאי נמצא במגמת ירידה, אבל בבתים בשווי של מיליון דולר ומעלה יש מלאי של 20 חודשים, וקושי להזיז את הסחורה.

אינדיקטור נוסף שפורסם בימים האחרונים היה מספר תביעות האבטלה החדשות שנרשמו בשבוע שחלף. שם דווקא נרשמה עליה מפתיעה, אבל בצדק לא נתפסה עליה זו כשינוי מגמה, והשוק התעלם ממנה.

מדדי אמון צרכנים למיניהם נפוצים בארה"ב וגם באירופה. הניסיון מלמד שהקשר בין המדדים האמריקאים - שכמו האירופאים, בדרך כלל מצביעים על שיפור בחודשים האחרונים - לבין הצריכה הפרטית בארה"ב, לא ממש קיים. במילים אחרות, מדובר (בחלק ממדדי האמון יותר מבאחרים) במדדים של מצב רוח, שמושפעים פעמים רבות משוק המניות. כשמתפרסם מדד חזק יחסית (שנהנה מעליה בשוק המניות) הוא יגרום לא אחת, לעליה בשוק המניות, וחוזר חלילה.

המניות נהנו גם ממה שמסתמן כקושי משמעותי של אובמה בהעברת תוכנית ביטוח הבריאות שלו. הפעילים בשווקים לא רוצים לשמוע עכשיו על שום תוכנית שעולה כסף (אלא אם כן היא מצילה את מחיר המניות או האג"ח שהם מחזיקים). מנקודת ראותם של הפעילים, אם אובמה לא יצליח להעביר את התוכנית, תיחסך הוצאה ממשלתית גדולה, שתחסוך גידול נוסף בגרעון, שיחסוך עליה בתשואות, שיפעל לטובת בעלי המניות והאג"ח.



במקביל לעליה במניות, נחלש הדולר מול האירו וגם מול השקל. בשבועיים האחרונים לא מדובר בשינויים חדים, אבל בשלושת החודשים האחרונים איבד הדולר 9% מול השקל ו-7% ו-11% מול היורו ומול הליש"ט, בהתאמה.
ההחלשות מקושרת לראלי במניות, ולהערכה בשווקים שזו העת למניות עם בטא גבוהה - שווקים מתעוררים בעיקר. החזרה לנכסי סיכון מחוץ לארה"ב, יכולה להסביר החלשות של הדולר.



ריבית בנק ישראל



ההחלטה תתקבל מחר, והקונצנזוס הוא שבנק ישראל יותיר את הריבית ב-0.5%.
הבנק מוצא את עצמו במצב לא אופטימלי שבו, מצד אחד, המדדים גבוהים יחסית (אם כי צריך להפחית מהם את העליות שנגרמו ע"י העלאות המיסים והעלאות התעריפים הממשלתיים). מצד שני, סימני הצמיחה עדיין מקרטעים, ומצד שלישי, הדולר נחלש. אנחנו מעריכים שבנק ישראל ימנע מלהעלות את הריבית גם בחודשים הבאים.



עוד לפני שבנק ישראל יחליט על העלאת הריבית, אנחנו מעריכים שהוא יחליט על הפסקה הדרגתית/מוחלטת של התערבות במטח. ועוד לפני שהוא יחליט על צמצום רכישות המטח, אנחנו מעריכים שהוא יפסיק את רכישות אג"ח מדינה.



רכישת אג"ח מדינה ע"י בנק ישראל



תיפסק בשבועות הקרובים. מאז הצהיר בנק ישראל שירכוש אג"ח מדינה בהיקף של 200 מיליון ש"ח ביום, כך שסך הרכישות שלו יגיע ל-15-20 מיליארד ש"ח, חלפו כמעט 80 ימי עסקים. חישוב פשוט מעלה שעד כה נרכשו כ-16 מיליארד ש"ח (הבנק קנה סכומים נמוכים עוד לפני ההודעה הרשמית בה ננקב סכום יומי קבוע). מכאן, שהבנק קרוב מאוד להודעה על סיום הרכישות. זה יכול להיות היום, בעוד שבוע או בעוד חודש - ההחלטה היא שרירותית - אבל סביר שזה לא יקרה עוד המון זמן.

מה תהיה השפעת הפסקת הרכישות על התשואות? עקרונית, מכיוון שבנק ישראל הודיע על היקף הרכישות, כל המידע כבר קיים בידי שוק ההון וההודעה על ההפסקה לא אמורה לשנות משהו. בפועל, סביר שנראה תגובה ביום ההודעה.



השוק נוטה לבחון את מהלך רכישת האג"ח במבחן התוצאה ולהכריז עליו כעל כשלון. עובדה - התשואות היום גבוהות משהיו ערב ההודעה (5.31 לעומת 4.68, על ה-219). זה אותו קו חשיבה שמוביל את השוק לחשוב שרכישת המט"ח הצליחה. עובדה - השער היום הוא 3.87 לעומת 3.23 ערב ההודעה על רכישת 100 מיליון דולר ביום. הניתוח, גם במקרה של רכישת האג"ח וגם במקרה של רכישת המט"ח, אינו נכון. הדולר התחזק בעולם בתקופה בה החל בנק ישראל לרכוש מט"ח, ובכך סייע רבות לפיחות השקל; התשואות בעולם עלו בתקופה בה החל בנק ישראל לרכוש אג"ח, ובכך פגעו קשות ביכולת הבנק לשטח את העקום ולהוריד את התשואות.



רכישת מט"ח ע"י בנק ישראל



תיפסק בהדרגה (סביר) או אולי בבת אחת (פחות) מתישהו. בניגוד לרכישות של אג"ח מדינה ע"י הבנק. כאן, הבנק ביטל את היעד עליו הכריז (לאחר ששינה אותה יותר מפעם אחת) והותיר לעצמו חופש פעולה מלא.



מה תהיה השפעת הפחתת/הפסקת הרכישות על השער? מעבר לשינוי יומי שעשוי להיות ביום ההודעה, קשה יהיה לבודד את השפעת המהלך העתידי של הבנק מההשפעה של מהלך הדולר בעולם. או במילים אחרות, עם כל הכבוד לרכישות הנכבדות של בנק ישראל, כיוון השינוי בשערו של השקל עדיין מושפע בעיקר ממהלכי הדולר מול מטבעות העולם.



לו אנחנו בנק ישראל, היינו קושרים את הפסקת רכישות אג"ח מדינה עם הפסקת/הפחתת רכישות המט"ח. זה לא יעזור לשקלים, אבל זה טיפה יעזור לאג"חים.



הכותבת ורד דר, היא כלכלנית ואסטרטגית ראשית בבית השקעות פסגות.