נתוני הצמיחה בארה"ב הפתיעו לטובה

נתוני התמ"ג בארה"ב פורסמו ביום שישי. ברבעון השני, התכווץ התוצר ב-1% (הצפי היה להתכווצות של 1.5%). למרות הנתון הגרוע פחות מהצפוי, קיבל אותו השוק באכזבה. גם בגלל שהצריכה הפרטית התכווצה ב-1.2% לעומת כיווץ של 0.5% שהיה חזוי, ובעיקר בגלל התיקון לאחור המאוד משמעותי כלפי מטה שנעשה לנתוני השנה האחרונה בכלל, והרבעון הראשון של 2009 בפרט.



עקרונית תיקון לאחור כלפי מטה, לא אמור לגרום לאכזבה. הרי מה שהיה היה, ואם כבר - זה שהמיתון מסתבר עתה כעמוק יותר משחשב השוק, יכול דווקא לעזור ביצירת שיעורי צמיחה גבוהים יותר ביציאה מהבור (על כך, מיד). אבל התיקון המשמעותי (שנערך אחת לכמה שנים, לא כל רבעון), גרם לשוק לפקפק באמינות הנתונים.



התיקון מלמד שהמיתון עד כה, היה חריף משחשבו. ברבעון הראשון התכווץ התוצר ב-6.4%(!) ולא ב-5.5% כפי שהיה בפרסום הקודם. בסה"כ, מסתבר שהתוצר במהלך שנת 2008 התכווץ ב1.9%, ולא ב-0.8% כפי שפורסם עד כה. ואילו ב-12 החודשים שהסתיימו באמצע 2009, התכווץ התוצר ב-3.9%. מדובר בקצב הכיווץ החריף ביותר מאז השפל הגדול של שנות השלושים.

המוסכמה הטכנית הלא מתוחכמת מגדירה שני רבעונים של צמיחה שלילית = מיתון (recession), וארבעה רבעונים = שפל (depression). לפי הגדרה זו, עם פרסום הנתון של הרבעון השני של 2009, אפשר להכריז רשמית על המיתון הנוכחי כ"שפל" הראשון בארה"ב מאז שנות השלושים. ארבעה רבעונים רצופים של צמיחה שלילית נמצאים מאחורי האמריקאים. למעשה, חמישה מתוך ששת הרבעונים האחרונים היו שליליים. תוכנית החזרי המס האגרסיבית של בוש הצליחה להקפיץ את הצמיחה ברבעון השני של 2008 לרמה חיובית למשך רבעון בודד.



במקביל לפרסום נתוני התוצר הגרועים פחות מהצפי, למדנו על המשך העלייה בשיעורי האבטלה ביפן, בגרמניה ובמרחב היורו. שיעורי האבטלה במדינות אלו, כמו גם בארה"ב וגם בישראל, צפויים להמשיך ולעלות בחודשים הקרובים. וזאת למרות הקונצנזוס החיובי למדי באשר לצמיחה העתידית.

נראה שקיים קונצנזוס שהצמיחה ברבעון השלישי בארה"ב תהיה חיובית (בגובה של 1%, על פי ממוצע של 60 נסקרים בסקר שערך בלומברג לפני פרסום נתוני הרבעון השני). ברבעון הרביעי היא אמורה להיות גבוהה עוד יותר. גם בישראל נראה שאנו צפויים לצמיחה/התיצבות ברבעון השלישי ולקצב מהיר יותר ברבעון הרביעי.



מה שאין לגביו קונצנזוס, הוא האם הצמיחה של המחצית השנייה של 2009 מובילה אותנו לחזרה לקצבי הצמיחה להם הורגלנו, כבר במהלך 2010 (או אפילו ב-2011). או במילים אחרות, האם מדובר בהתאוששות דמוית v, או באחת האותיות האחרות (הבחירה היא בין u, w לסימן של שורש). בארה"ב, לצד מי שמאמין בהתאוששות דמוית v (isi למשל, שעל בסיס תחזית מקרו כלכלית זו, אומרים שגם לאחר עליה של 46% במניות בארה"ב מנקודת השפל, עדיין לא מאוחר להיכנס לשוק), יש גם מי שמאמין ב-w אמיתי, שכולל חזרה לקצבי צמיחה שליליים במשך רבעון או שניים, לאחר שהמשק כבר יציג צמיחה חיובית.



אנחנו מעריכים שקצב הצמיחה יפתיע לטובה ברבעונים הקרובים. עוד אנו מעריכים, שבדיוק כשכולם כבר יחגגו את השיבה העתידית המהירה לקצבי הצמיחה להם הורגלנו לפני המשבר, ניתקע על קצבי צמיחה נמוכים יחסית (בהשוואה לטרום המשבר).



סיבות לכך שלהערכתנו ברבעונים הקרובים הצמיחה תהיה מהירה יחסית: הריבית אפסית במרבית המדינות החשובות; התוכניות הפיסקליות בחלק גדול מהמדינות עובדות (נקודה שלא רלבנטית לישראל, בה קשה להצביע על תוכניות פיסקליות משמעותיות התומכות בצמיחה); מסיבה טכנית - כי קל הרבה יותר להציג שיעורי צמיחה מהירים מרמות השפל אליהם הגיעו לא מעט אינדיקטורים כלכליים בעולם; בחלק גדול ממשקי העולם נרשמה ירידה מאוד חדה במלאים, אותם צריך יהיה למלא מחדש עוד לפני שתירשם עליה משמעותית בביקושים.



סיבות לכך שאחרי ההפתעה לטובה, בדיוק כאשר יתפתח קונצנזוס שאנחנו בדרך לצמיחה אליה הורגלנו טרום המשבר (4.5-5% במקרה של ישראל), ניתקע בקצבי צמיחה נמוכים יחסית: הריביות יועלו בכל העולם; המיסים יועלו בעולם במטרה לצמצם את הגרעונות התקציביים הגדולים; הצמיחה האמריקאית מבוססת על הצרכן האמריקאי - ואיתו תהינה עוד בעיות: שיעורי האבטלה בעולם עדיין בדרך למעלה, וגם כאשר תתחדש הצמיחה, ייקח להם זמן לרדת, שיעור החיסכון של הצרכן האמריקאי בדרך למעלה, והוא ימשיך לעלות עוד שנים. כל עלייה כזו, באה על חשבון הצריכה הפרטית.



הראלי בשווקים נמשך בכל העולם.
מכל הכוחות שמשפיעים על שוקי מניות בעולם, החזק ביותר (בטווח הקצר והבינוני) הוא המומנטום. שום דבר לא יכול על מומנטום חזק שמתפתח - לא דו"חות חלשים, לא נתונים ככה-ככה, לא דברי אזהרה של אנליסטים אחראים. כלום. זה יכול להימשך ככה עוד אי אילו עשרות אחוזים. הבעיה היא שלא ניתן לחזות מתי זה ייגמר.



תוכניות התמרוץ האמריקאיות נמשכות
ביום שישי אישר הקונגרס העברה של עוד 2 מיליארד דולר לתוכנית תמרוץ ענף הרכב בארה"ב במסווה של "תוכנית ירוקה", וזאת לאחר שהתוכנית כבר קיבלה מיליארד דולר לפני שבועות מספר. על פי התוכנית שזכתה לשם cash for clunckers, ניתן לקבל ואוצ'ר של עד 4,500 דולר בהחלפת מכונית ישנה (מרשימה סגורה של מודלים ושנות ייצור) במכונית חדשה (מרשימה סגורה של מודלים). הרעיון הוא שהוואוצ'ר יתמרץ החלפת מכוניות ישנות, מזהמות ולא חסכוניות, בחדשות ומוצלחות יותר לסביבה, ובתוך כך, תהנה מזה גם תעשיית הרכב האמריקאית המפרפרת.

שתי שאלות עולות בהקשר של התוכנית, שאושרה ברוב גדול בקונגרס: ראשית, האם היתה יכולה להציל את gm אם היתה מועברת לפני כמה רבעונים. שנית, במה זכתה תעשיית הרכב בארה"ב שהיא מקבלת כל כך הרבה מיליארדים מכספי משלם המיסים בשביל הנשמה מלאכותית. נזכיר שבנוסף לשלושה מיליארד בתוכנית הזו, קיבלו ויקבלו חברות וסוכנויות הרכב עוד עשרות מיליארדי דולרים במסגרת תוכניות ההצלה.



הדולר אינדקס, סל של המטבעות העיקריים המייצגים את המסחר האמריקאי ומבטא את חוזקו היחסי של הדולר, הגיע בשבוע החולף לשפל של עשרה חודשים. מול השקל איבד הדולר 11% בתוך שלושה חודשים. מול היורו איבד הדולר 10% בתקופה זו, ו-14% לעומת השפל של היורו לפני שבעה חודשים.
חלק משמעותי מההסבר לחולשת הדולר העולמית נעוץ באופטימיות בשווקים שמורגשת בשווקים (ובנכסים) עם בטא גבוה יותר מזה של ארה"ב.



הכותבת ורד דר, היא כלכלנית ואסטרטגית ראשית בבית השקעות פסגות.